20200722-广发证券-长海股份-300196.SZ-玻纤一体化小龙头_步入扩张大周期_29页_2mb

长海股份 (300196.SZ) 总结

核心内容

长海股份是玻纤行业的一家小龙头公司，以玻纤产业链一体化为核心战略，具备较强的竞争力和盈利能力。公司从上游玻纤纱向下游玻纤制品、树脂、玻璃钢、热塑性复合材料等方向拓展，形成了完整的产业链布局。其盈利波动率低于行业龙头，毛利率中枢保持稳定，且盈利能力长期处于行业领先水平。

主要观点

• 产业链一体化优势：公司通过上下游协同，实现成本控制和产品定制化，提高盈利稳定性与竞争力。
• 区位优势与研发投入：公司位于江苏常州，区位优势显著；研发投入领先，技术优势带来生产效率的提升和成本的降低。
• 营运能力突出：管理费用率和三项费用率长期低于同行，存货和应收账款周转率表现优异，经营现金流/净利润稳定。
• 盈利表现强劲：公司ROA和ROIC长期领先，且毛利率和单位毛利表现稳健。
• 行业周期底部扩张：2019年玻纤行业进入下行周期，2020年初疫情进一步压低行业景气度，但公司在此阶段加快产能扩张，进入新一轮发展周期。

关键信息

一、公司在玻纤行业已构筑起强劲竞争力

• 公司业务覆盖玻纤纱、玻纤制品、树脂、玻璃钢、热塑性复合材料等，2019年收入占比分别为62%、33%、4.6%。
• 玻纤及制品对毛利贡献最大，占74%；树脂和玻璃钢制品毛利率分别为22%和4%。
• 公司毛利率中枢长期保持在30%左右，盈利能力稳定。
• 2020年1季度毛利率已接近中国巨石（29.9% vs 31.4%）。
• 折旧政策上，公司采用更短折旧年限，有助于未来盈利能力提升。

二、周期底部加速扩张，公司正处于新一轮大发展起点

• 行业周期背景：2019年玻纤行业进入下行周期，2020年初疫情导致行业二次探底。
• 产能扩张：2020年公司明显加大产能扩张力度，包括技改扩建不饱和聚酯树脂生产线、新建薄毡生产线、发行可转债用于建设粗纱池窑生产线等。
• 行业特性：玻纤行业是重资产、重投入行业，产能扩张对成本和盈利有重要影响。
• 加杠杆空间：公司资产负债率低，有息负债率仅为2.22%，远低于行业龙头，具备加杠杆能力。

三、盈利预测、估值和投资建议

• 盈利预测：预计2020-2022年EPS分别为0.73/1.00/1.37元/股。
• 估值：公司当前PE和PB均处于历史底部区域，参考可比公司估值水平及未来成长性，给予2021年20倍PE，对应合理价值20.0元/股。
• 投资建议：维持“买入”评级，预计2021-2022年将出现量价齐升态势。

四、风险提示

• 宏观经济与疫情风险：全球GDP增速下行、疫情继续扩散可能抑制玻纤需求。
• 行业产能扩张：若行业内企业继续大规模扩张产能，可能造成供需失衡。
• 新产能与新产品进度：公司产能扩张及新产品开拓可能存在不达预期的风险。

数据概览

财务指标预测（2018A-2022E）

公司评级与估值

结论

长海股份凭借产业链一体化、技术优势、区位优势及优秀的运营能力，形成了较强的行业竞争力。当前处于玻纤行业周期底部，公司加快产能扩张，未来有望迎来量价齐升。基于其良好的财务状况和成长潜力，维持“买入”评级，合理价值为20.0元/股。