保险行业观点更新：低点已过，复苏持续，积极配置-20200607-申万宏源-32页_1mb

报告摘要

估值下杀原因分析
保险板块年初至2020年6月估值下杀，主要由于新冠肺炎疫情对资产负债两端的冲击。负债端因代理人展业受限、新单增长受阻，资产端则因长端利率快速下行和权益市场波动导致投资收益下降。
估值压制因素正在消退
随着复工复产推进和宏观经济改善预期升温，板块估值压制因素逐步消退。十年期国债收益率底部反弹超过30BP，当前估值隐含的投资收益率已处于安全边际，市场情绪正在回暖。
负债端持续复苏格局值得期待
新冠肺炎疫情后，代理人队伍有序扩张，健康险产品切换带来新旧产品价格优势，有望带动新单增长。1Q20健康险保费同比增长21.6%，寿险业务则略有下降，但整体负债端呈现复苏迹象。
一季报是全年业绩底正在验证
1Q20上市险企净利润同比下滑26.7%，但作为全年业绩低点，显示复苏趋势已确立。预计2020全年NBV增速为1%，并逐步改善。中国人寿因基本面改善和市场预期差，被首推。

负债端改善：
- 复工复产推动保险需求释放，3月以来新单逐月改善。
- 代理人增员入口打开，队伍扩量值得期待。
- 健康险新旧产品切换带来价值提升，预计全年健康险发展将加快。
- 上市险企NBV增速预测显示逐季改善，1H20 NBV增速为-6%，全年预计为1%。
资产端回暖：
- 十年期国债收益率底部反弹，市场对利率改善的持续性存疑，但当前估值已具备安全边际。
- 权益市场温和上行，保险板块开始展现β属性。
- 750天移动平均线对净利润的侵蚀基本price-in，营运利润将保障分红稳定性。
估值分析：
- 当前平安、国寿、太保和新华对应2020年P/EV分别为0.99X、0.75X、0.57X和0.62X，处于历史低位。
- 估值提升不明显主要系绝对水平不高，但市场情绪和信心正在恢复。
- 港股保险股估值已反弹约21%，A股有望跟随向上。
市场预期差：
- 公募基金对A股保险股的持仓比重大幅下降，显示市场情绪低点已过。
- 海外寿险公司估值已从底部反弹66%，显示保险板块整体具有复苏潜力。
- 保险板块被市场低估，配置性价比提升。

2020年1Q新单表现：
- 上市险企新单保费同比增长7.5%（剔除新华后持平）。
- 新华保险新单保费同比增长136.0%，国寿增长16.5%，平安下降15.2%，太保下降31.1%。
健康险发展：
- 监管推动健康险高质量发展，预计新重疾产品降价约10%，带动投保积极性。
- 2020年健康险原保费占比提升，显示行业趋势向好。
盈利预测与投资建议：
- 中国人寿：2020年至2022年净利润同比增速为-17.7%、23.9%和14.3%，P/EV分别为0.75X、0.66X和0.58X，维持增持评级。
- 中国平安：预计2020年至2022年P/EV分别为0.99X、0.84X和0.72X，维持买入评级。
- 中国太保：预计2020年至2022年P/EV分别为0.57X、0.50X和0.44X，维持买入评级。
- 新华保险：预计2020年至2022年P/EV分别为0.62X、0.54X和0.47X，维持买入评级。
市场情绪与配置建议：
- 保险板块当前估值提供足够安全边际，信心比黄金更为珍贵。
- A股保险股在长端利率企稳后，估值修复动能逐步显现。
- 机构对保险股的配置仍处于低配状态，但市场预期差正成为积极配置窗口。