保险行业2020年投资策略：负债端复苏可期，把握估值洼地-20191230-申万宏源-43页_2mb

保险行业2020年投资策略总结

核心内容概览

• 负债端复苏可期：2020年行业新单和价值增长将显著优于2019年，主要依赖代理人质态提升和产品结构优化。
• 资产端波动收窄：股债市场波动降低，预计2020年利率中枢前低后高，震荡区间为3%-3.4%，权益市场改善。
• 价值端稳步增长：NBV（新业务价值）预计保持两位数增长，估值中枢有望提升。
• 投资建议：关注估值洼地，坚守核心资产，优先推荐中国平安、中国太保和中国人寿，新华保险具备交易性修复机会。

1. 负债端展望

1.1 负债端回顾

• 2019年行业表现：行业人身险公司原保费收入同比增长13.3%，新单期缴增速达11.0%，中小险企增速显著高于上市险企。
• 新单负增长原因：外部宏观环境承压、居民可支配收入增速放缓、上市险企淡化开门红、代理人数量负增长。

1.2 负债端展望

• 复苏预期：预计2020年NBV增速分别为9%、15%、13%和14%，核心驱动因素为代理人质态提升。
• 开门红策略分化：国寿、新华、平安、太保各有不同策略，国寿和新华预计新单增长较快，平安和太保则保持稳定。
• 产品结构优化：健康险仍是主流，预计平稳增长；年金险和保障型产品受益于监管政策和市场环境改善。

2. 资产端展望

2.1 资产端回顾

• 2019年估值受β扰动影响：保险股估值与股债市场波动紧密相关，尤其与权益市场联系密切。
• 投资收益率与内含价值：2019年投资收益率基本稳定，但需关注利率下行对税前利润的影响。

2.2 资产端展望

• 利率预期：预计2020年10年期国债收益率震荡区间为2.9%-3.5%，全年中枢前低后高。
• 750天移动平均线：预计下行15.1BP，对税前利润有侵蚀，但纯寿险公司弹性较大。
• IFRS9应对策略：险资应更关注高股息率、长期持有的资产，如蓝筹股和高分红股票。
• 非标资产到期压力：预计2019-2022年非标资产到期高峰，需关注流动性管理。
• 中国平安投资策略：减少短期波动性，增加长期稳定资产配置，如高分红股票和战略投资。

3. 价值端展望

3.1 价值端回顾

• NBV量价贡献分化：平安、国寿、太保和新华的NBV新单增速分别为-8.8%、1.2%、-2.7%和21.3%，NBV Margin有所提升。

3.2 价值端展望

• NBV增速提升：预计2020年NBV增速分别为9%、15%、13%和14%，NBV/期初EV平均值为5.2%。
• 估值反映悲观预期：当前估值隐含长端利率悲观假设，但负债端回暖和资产端稳定将推动估值修复。
• 营运利润成为估值依据：营运利润更稳定，预计与内含价值变动趋同，未来分红将与营运利润挂钩。

4. 投资建议

4.1 分红与营运利润挂钩

• 营运利润稳定性：营运利润剔除短期波动，反映公司真实经营状况。
• 分红政策调整：国寿和太保预计在2020年披露营运利润，分红将参考其稳定性。
• 估值体系变化：基于营运利润的P/OPAT估值体系将提升保险股估值中枢，友邦保险P/OPAT中枢稳定在18X。

4.2 把握估值洼地

• 推荐顺序：中国平安、中国太保、中国人寿，关注新华保险的交易性机会。
• 估值表：展示各公司EVPS、EPS、BVPS及对应估值倍数，显示2020年估值中枢有望提升。

关键信息总结

• 负债端：复苏可期，主要受益于代理人质态提升和产品结构优化。
• 资产端：股债市场波动收窄，利率中枢前低后高，保险投资需关注长期稳定资产。
• 价值端：NBV保持两位数增长，估值中枢有望提升。
• 投资建议：关注估值洼地，优先选择具备稳定营运利润的公司，如中国平安、中国太保和中国人寿。