20180829-东吴证券-索菲亚-002572.SZ-橱柜实现盈利_规模优势凸显_5页_897kb

索菲亚 (002572) 总结

核心内容

索菲亚（002572）在2018年上半年实现营业收入29.88亿元，同比增长20.12%，归母净利润3.69亿元，同比增长25.38%。公司预计1-9月净利润为6.91-8.06亿元，同比增长20%-40%。整体来看，公司业绩稳健增长，盈利预测保持乐观，维持“买入”投资评级。

主要观点

• 盈利能力提升：公司综合毛利率为37.67%，同比提升1.42个百分点，主要得益于材料利用率的提高。归母净利率为12.35%，同比提升0.52个百分点，经营效率有所提高。
• 大家居战略推进：公司持续推进“大家居”战略，通过整合衣柜、厨柜、木门等业务，实现多品类协同发展。橱柜业务开始盈利，木门业务逐步完善战略布局。
• 渠道拓展与优化：公司上半年门店数量达到2388家，较期初增加188家。其中，省会/地级市/四五线城市门店占比分别为19%、28%、53%，为公司带来36%、32%、32%的收入贡献。公司通过门店翻新、淘汰落后经销商等方式优化渠道结构。
• 产能与交付能力提升：公司五大生产基地年度月均产量达17.71万单，产能利用率83.38%，平均交付周期缩短至10-12天。橱柜业务推出高端系列“I”系列，预计下半年盈利持续改善。
• 财务预测乐观：预计2018-2020年营业收入分别为75.0亿、93.5亿、115.0亿，同比增长21.8%、24.6%、23.0%。归母净利润分别为11.4亿、14.4亿、17.7亿，同比增长25.7%、26.1%、24.4%。对应PE分别为21.1倍、16.7倍、13.6倍，估值持续下降，反映市场对公司未来盈利的看好。

关键信息

营收与净利润增长

• 2017A：营业收入61.61亿元，同比增长36.0%；归母净利润90.7亿元，同比增长36.6%。
• 2018E：营业收入75.03亿元，同比增长21.8%；归母净利润11.4亿元，同比增长25.7%。
• 2019E：营业收入93.49亿元，同比增长24.6%；归母净利润14.36亿元，同比增长26.1%。
• 2020E：营业收入114.97亿元，同比增长23.0%；归母净利润17.73亿元，同比增长23.4%。

产品与市场表现

• 定制衣柜：占总收入88%，收入同比增长19.33%，其中Q1/Q2分别增长36.88%和20.02%。客单价同比增长9.41%至10388元/单，单店收入同比增长14%至110万元。
• 橱柜业务：司米橱柜收入2.78亿元，同比增长3.76%。Q2单季收入1.82亿元，同比增长9.75%。毛利率提升至25.32%，同比提升10.13个百分点，净利润亏损缩小，6月起已过盈利拐点。
• 木门业务：木门收入0.6亿元，同比增长2.02%。双品牌模式推进，米兰纳MILANA门店达159家，华鹤木门门店158家，木门基地建设中，预计投产后产能达45万樘。

财务与运营指标

• 毛利率：从2017年的38.2%提升至2020年的39.1%。
• 销售净利率：从2017年的14.7%提升至2020年的15.4%。
• 资产负债率：从2017年的30.4%降至2020年的30.9%。
• 每股收益：从2017年的0.98元提升至2020年的1.92元。
• P/E：从2017年的26.49倍降至2020年的13.55倍，显示估值持续优化。
• P/B：从2017年的5.37倍降至2020年的3.57倍，反映资产价值的提升。
• EV/EBITDA：从2017年的18.15倍降至2020年的9.18倍，估值进一步压缩。

风险提示

• 渠道建设不达预期
• 房地产调控超预期

投资要点总结

• 公司业绩稳步增长，盈利能力持续提升。
• 大家居战略成效显著，多品类协同发展。
• 渠道优化与门店加密，增强市场渗透力。
• 橱柜业务盈利拐点已现，木门业务稳步推进。
• 财务指标稳健，估值持续优化，长期发展值得期待。

财务预测表概览

资产负债表

现金流量表

利润表

重要财务与估值指标

附录：相关研究

1. 《【东吴轻工】索菲亚一季报：收入增长符合预期，战略成效持续验证》2018-04-17
2. 《【东吴轻工】索菲亚：战略调整到位，静待18年再起航》2018-03-28
3. 《索菲亚业绩快报：Q4单季增速持续回落，关注战略调整成效》2018-02-28