20180605-华泰证券-东软集团-600718.SH-创新业务梳理及估值再探讨_19页_1mb

东软集团研究报告总结

核心内容

东软集团（600718）是一家成立于1991年的中国软件企业，1996年上市，是中国第一家软件上市公司。公司业务从系统集成和软件外包逐步发展为行业解决方案、智能互联产品及云与数据服务，现在以自主知识资产为核心，推动业务的专业化、IP化和互联网化发展。报告对东软集团进行了分部情景估值，得出公司情景估值在234亿至270亿元之间，并维持买入评级。

主要观点

1. 分部情景估值法：

   • 通过分部情景估值法，对东软集团的业务进行细分，得出情景估值区间为234亿-270亿元。
   • 传统业务估值为183亿-219亿元，创新业务子公司（东软医疗、东软熙康、东软望海、东软睿驰）分别估值为68亿、33亿、45亿、14亿。

2. 东软医疗：

   • 东软医疗是中国拥有自主知识产权的大型医疗设备厂商，产品线覆盖全面，从CT到PET/CT，具有深厚的技术积累。
   • 对标联影医疗，给予其4.5倍PS情景估值，目标估值为68亿元。

3. 东软熙康：

   • 东软熙康是东软在健康服务领域的创新型企业，通过线上线下结合的模式提供健康服务。
   • 对标平安好医生消费医疗业务，给予其13倍PS情景估值，目标估值为33亿元。

4. 东软望海：

   • 东软望海专注于医疗信息化和供应链管理，是东软医疗健康业务的重要组成部分。
   • 情景估值为45亿元，基于其上一轮融资后的估值。

5. 东软睿驰：

   • 东软睿驰是东软在智能汽车互联和新能源汽车电池管理系统领域的创新业务。
   • 基于东方精工收购普莱德案例，情景估值为14亿元。

6. 创新业务子公司持股比例下降：

   • 公司主动放弃对创新业务子公司的控制权，目的是引入资金和资源、平衡利润表影响、为IPO扫清障碍及绑定员工利益。
   • 持股比例下降不影响公司对创新业务发展的信心，反而有助于其独立发展。

关键信息

• 投资评级：买入（维持评级）
• 当前价格：13.05元
• 合理价格区间：15.75-18.00元
• 2018-2020年盈利预测：归母净利润分别为5.58亿元、7.41亿元、9.02亿元，对应EPS分别为0.45元、0.60元、0.73元。
• 估值方法：采用分部情景估值法和可比公司法，综合考虑不同业务板块的发展潜力和市场情况。

分部情景估值详情

风险提示

1. 本文采用的分部估值法仅是一种情景探讨，实际估值以目标价区间为准。
2. 医疗大健康业务竞争力下降可能导致增长低于预期。
3. 汽车电子业务订单执行低于预期的风险。
4. 新能源动力电池业务推进速度低于预期的风险。
5. 若公司对创新业务子公司的持股比例持续下降，可能对公司未来战略产生负面影响。
6. 交易所是否进一步质询及后续质询中是否存在负面信息尚未可知，可能对公司形象造成影响。

经营预测

• 2018-2020年收入预测：

  • 医疗健康与社会保障：17.76亿元、20.43亿元、23.28亿元
  • 智能汽车互联：15.06亿元、21.08亿元、29.51亿元
  • 智慧城市：22.83亿元、23.97亿元、25.17亿元
  • 企业互联及其他：22.93亿元、24.08亿元、25.28亿元

• 毛利率预测：

  • 2018年：32%
  • 2019年：33%
  • 2020年：33%

• 费用率预测：

  • 销售费用率：8.1%、7.3%、6.8%
  • 管理费用率：19.3%、18.5%、17.5%

财务指标预测

估值对比

总结

东软集团通过分部情景估值法对自身企业价值进行了全面评估，预计公司未来三年的估值区间为234亿-270亿元。公司放弃对创新业务子公司的控股权，是为了引入资金、平衡利润表及推动子公司独立发展。传统业务稳定增长，创新业务子公司在各自领域展现出良好的发展潜力，未来有望带动公司整体业绩提升。报告维持买入评级，并指出公司合理价格区间为15.75-18.00元。