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公司盈利能力环比修复，看好盈利弹性持续释放总结

核心内容

公司2022年上半年实现营收36亿元，同比增长24.7%，但归母净利润同比下降41.8%至3.5亿元，扣非归母净利润同比下降47.8%至3.1亿元。其中，第二季度营收增长显著，达到19.2亿元，同比增长41.2%，归母净利润和扣非归母净利润分别同比下降36.7%和44.4%至2.1亿元和1.8亿元，但净利润降幅有所收窄，显示公司盈利能力逐步恢复。

主要观点

1. 盈利能力改善

• 毛利率：2022H1毛利率为13%，同比下降12个百分点；Q2毛利率为14.2%，同比下降13.6个百分点，但环比提升2.7个百分点，显示公司通过合理调整原材料采购和库存策略，有效控制成本，提升盈利能力。
• 费用率：2022H1整体费用率为4.4%，同比下降1.2个百分点；Q2费用率为4.8%，同比下降1.5个百分点，费用控制良好。
• 净利率：Q2净利率为10.8%，同比下降13.4个百分点，但环比提升2.1个百分点，表明公司盈利能力环比修复。

2. 产品多元布局与市场需求适应

• 随着疫情反复，消费者对快速食品和医疗材料的需求上升，公司积极增加食品与医疗包装用纸、电解电容器材料、标签离型材料、转印材料等产品的供应。
• 2022年上半年，食品医疗消费类产品营收6.4亿元，同比增长31.6%；电解电容器纸基材料营收同比增长19.3%；标签离型材料营收同比增长57.1%；转印材料营收同比增长26.9%，显示产品结构优化与市场需求适应能力增强。
• 外销收入同比增长119.7%，外销业务发展迅速，成为公司增长的重要驱动力。

3. 成本控制与产能释放

• 公司通过加强原材料采购管控、合理调整库存、在高价时加大储备等方式，有效应对原材料和能源价格高位波动。
• 2019年仙鹤转债项目全面投产，2021年鹤21转债项目部分投产，推动多产品稳定销售。
• 河南基地PM7和PM8项目于2021年1月和3月投产，持续释放产能效应。
• 2021年完成哲丰PM4和仙鹤PM27技术改进项目，恢复产能8万吨，进一步优化生产效率和成本结构。

4. 盈利预测与投资建议

• 预计公司2022-2024年EPS分别为1.35元、1.87元和2.30元，对应PE分别为21倍、15倍和12倍。
• 鉴于公司产品矩阵丰富、产业链议价能力提升、行业格局持续优化，维持“持有”评级。

关键信息

财务预测（单位：百万元）

产品结构分析

假设条件

• 假设1：未来半年至一年内，浆价回落至5000-6000元/吨区间。
• 假设2：2022-2024年毛利率预计分别为16.4%、20.1%、20.4%。

风险提示

• 纸浆价格大幅波动
• 需求增长不及预期
• 行业竞争加剧

结构分析

成长能力

• 销售收入增长率：2022年预计增长24.77%，2023年和2024年分别增长23.86%和22.95%
• 营业利润增长率：2022年预计下降6.05%，2023年和2024年分别增长38.69%和23.21%
• 净利润增长率：2022年预计下降6.36%，2023年和2024年分别增长38.65%和23.27%

获利能力

• 毛利率：预计从16.39%逐步提升至20.4%
• 净利率：预计从12.71%提升至14.26%
• ROE：预计从13.97%提升至17.94%

营运能力

• 总资产周转率：预计从0.63提升至0.79
• 固定资产周转率：预计从2.90提升至3.87
• 应收账款周转率：预计从5.52维持至5.47
• 存货周转率：预计从2.79略有下降至2.67

资本结构

• 资产负债率：预计从41.65%略有下降至41.22%
• 流动比率：预计从2.62下降至2.16
• 速动比率：预计从1.84下降至1.30
• 股息率：预计从1.11%提升至2.05%

总结

公司2022年上半年盈利能力环比修复，收入增长明显，但净利润受原材料价格影响仍呈下降趋势。随着浆价回落和产品结构优化，公司有望在2022-2024年实现毛利率和净利率的稳步提升。外销业务的快速发展和多产品线的布局增强了公司增长潜力，未来盈利弹性持续释放值得期待。尽管面临原材料价格波动、需求增长不及预期和行业竞争加剧等风险，但公司通过技术改进和产能释放，有望进一步巩固行业龙头地位。基于上述分析，维持“持有”评级。