20220801-光大证券-涪陵榨菜-002507.SZ-2022年半年报业绩点评_华东地区收入贡献大_品宣费用收缩释放利润_3页_752kb

报告摘要

涪陵榨菜 (002507.SZ) 2022年半年报业绩点评总结

核心内容

涪陵榨菜于2022年7月29日发布2022年中报，报告期内公司实现营业收入和归母净利润分别为14.22亿元和5.16亿元，同比增长5.58%和37.24%。其中，2022年第二季度实现营收7.33亿元，归母净利润3.02亿元，同比分别增长14.98%和74.68%。整体来看，公司2022年上半年业绩表现强劲，尤其是归母净利润增速显著高于收入增速，显示出良好的利润释放能力。

主要观点

1. 品类拓展与区域表现

产品结构优化：2022年上半年，榨菜、萝卜、泡菜及其他产品收入分别同比增长2.99%、37.02%、26.81%和3.55%。其中，萝卜和泡菜收入增长较快，但其毛利率较低（分别为41.9%和33.8%），对整体毛利率产生一定影响。
新品推广成效显著：2022年4月推出的新品调味菜（如脆口萝卜干、红油豇豆、野山椒味海带丝）在渠道反馈中表现良好，实现较快增长。
区域增长突出：华东地区因疫情导致居家消费场景增加，榨菜消费需求上升，上半年销售收入同比增长37.27%，成为主要增长动力。而国内其他地区收入基本保持平稳。

2. 费用控制与利润释放

销售费用大幅下降：2022年上半年销售费用率同比下降10.97个百分点至14.22%，其中品牌宣传费用同比大幅减少81.34%，反映出公司在费用结构上的优化。
费用结构调整：削减品牌宣传费用的同时，加强地面推广费用的投放，以更高效地提升市场渗透率。
毛利率与净利率提升：2022年上半年毛利率为55.10%，同比下降4.39个百分点；2022年第二季度毛利率为57.67%，同比下降1.18个百分点。销售净利率为36.31%，同比提升8.38个百分点；2022年第二季度销售净利率为41.20%，同比提升14.08个百分点，显示出费用收缩对利润的积极影响。

3. 成本压力缓解与盈利预测

原材料成本下降：2022年青菜头采购价同比下降约40%，对成本端形成有力支撑。
盈利预测：公司预计2022-2024年归母净利润分别为9.96亿元、11.70亿元和12.89亿元，对应EPS分别为1.12元、1.32元和1.45元。当前股价对应2022/2023/2024年PE分别为27x、23x和21x，维持“买入”评级。
利润弹性空间大：由于成本压力缓解和费用投放力度缩窄，全年利润增速有望超过收入增速，具备较高的增长弹性。

关键信息

2022年上半年营收增长：14.22亿元，同比增长5.58%。
2022年上半年归母净利润增长：5.16亿元，同比增长37.24%。
2022年Q2营收增长：7.33亿元，同比增长14.98%。
2022年Q2归母净利润增长：3.02亿元，同比增长74.68%。
销售费用率下降：2022年上半年销售费用率降至14.22%，同比下降10.97个百分点。
品牌宣传费用减少：同比减少81.34%，费用结构优化显著。
毛利率变化：2022年上半年毛利率为55.10%，同比下降4.39个百分点；2022年Q2毛利率为57.67%，同比下降1.18个百分点。
销售净利率提升：2022年上半年销售净利率为36.31%，同比增长8.38个百分点；2022年Q2销售净利率为41.20%，同比增长14.08个百分点。
PE估值：当前股价对应2022/2023/2024年PE分别为27x、23x和21x，估值持续走低。
风险提示：原材料价格波动及行业竞争高于预期是主要风险。

财务数据概览

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	2,273	2,519	2,970	3,300	3,596
净利润（百万元）	777	742	996	1,170	1,289
EPS（元）	0.98	0.84	1.12	1.32	1.45
PE	30	36	27	23	21
PB	6.9	3.7	3.4	3.0	2.7

估值与盈利指标

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
毛利率 (%)	58.3	52.4	59.7	61.2	62.3
销售费用率 (%)	16.19	18.86	18.49	17.39	16.89
管理费用率 (%)	2.53	2.95	2.98	2.96	2.84
ROE（摊薄） (%)	22.8	10.4	12.7	13.4	13.3
销售净利率 (%)	34.2	29.5	33.6	35.4	35.8