20130923-德邦证券-华兰生物-002007.SZ-血液制品_王者归来；单抗制品_新兵待发_16页_1mb

华兰生物深度报告总结

核心内容

华兰生物是一家专注于血液制品和生物制品的公司，其股价和ROE表现与行业动态及公司战略发展密切相关。公司目前的盈利能力和估值水平表明其具有投资价值，评级为“买入”。

主要观点

1. ROE分析

• ROE变化阶段：
  • 阶段I（2006-2007）：ROE从15%上升至20%以上，主要受销售净利率提升影响，归因于产品提价和血浆综合利用率提高。
  • 阶段II（2008-2009）：ROE从20%提升至30%-40%，主要由于疫苗业务的爆发式增长。
  • 阶段III（2010-2011）：ROE下滑至16%左右，主因是销售净利率下降，尤其是贵州浆站被关闭导致原料供应减少。

2. ROE提升路径

• 销售净利率提升：
  • 产品价格提升（不可控因素，但有上升趋势）。
  • 血浆综合利用率提升（受研发和技改影响，但存在天花板）。
  • 新浆站开拓（恢复规模效应）。
  • 高毛利产品占比提升（如疫苗、单抗等）。
• 资产周转率提升：
  • 疫苗业务增长带来的收入提升。
  • 新浆站的建立提升血浆供应能力。

3. 公司战略发展

• 浆站恢复：公司正在逐步恢复浆站数量，如重庆子公司7个浆站和河南新浆站，预计未来将提升血浆供应能力。
• 产品多元化：公司正在进军单抗和重组基因工程领域，以减少对浆源的依赖。
• 疫苗业务：公司已有多种疫苗产品，如流感疫苗、甲流疫苗等，未来可能继续受益于疫情带来的需求增长。

4. 盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2013-2015年EPS分别为0.82、1.04和1.31元。
• 估值建议：历史平均PE为50倍，当前给予40-42倍PE，对应2013年目标价为32.8-34.44元，评级为“买入”。

关键信息

1. 公司财务数据

• 总股本：5.81亿股
• 流通A股：5.76亿股
• 总市值：160.04亿元
• 流通A股市值：158.724亿元
• 市净率：6.16

2. 股价表现

• 收盘价：27.55元
• 目标价：32.80-34.44元
• 相对医药指数表现：过去3个月14.03%，过去6个月13.84%，过去12个月8.14%

3. 产品毛利率

• 人血白蛋白：毛利率从2008年的48.49%提升至2013年的65%。
• 静注丙球：毛利率从2008年的78.61%下降至2013年的70%。
• 疫苗产品：毛利率较高，尤其是甲流疫苗在2009年达到87.75%。

4. 单抗产品布局

• 公司计划开发四个单抗产品：修美乐（阿达木单抗）、赫赛汀（曲妥珠单抗）、美罗华（利托昔单抗）、阿瓦斯汀（贝伐珠单抗）。
• 这些产品均来自国外原研企业，专利到期日分别为2016年和2019年。
• 公司采用与外部合作引入成熟技术的方式，加速单抗产品的产业化。

风险提示

1. 极端利空政策：公司曾因浆站关闭事件受到较大影响，政策变动可能带来风险。
2. 浆站开拓不利：浆站是公司收入和利润的关键来源，若开拓不力将影响增长。
3. 产品质量问题：血液制品属于高风险领域，生产、运输、使用环节存在安全风险。
4. 产品降价风险：尽管提价空间存在，但不排除因政策或其他因素导致降价。

图表目录

• 图1：华兰生物上市以来股价走势图（月线，前复权）
• 图2：华兰生物上市以来ROE走势
• 图3：2004-2012年公司主要产品毛利率变化
• 图4：2004-2012年华兰生物主要产品的收入/利润占比变化
• 图5：2004-2012年公司主要产品毛利率变化
• 图6：华兰生物自身提升ROE的途径
• 图7：10g人血白蛋白价格变化路径

表格目录

• 表格1：2004-2012年华兰生物ROE变化总结
• 表格2：2004-2012年影响华兰生物ROE变化的重要影响因素归总
• 表格3：2007-2012年华兰生物疫苗收入和利润占比变化
• 表格4：华兰生物ROE影响因素分析归总
• 表格5：华兰生物各产品毛利率一览
• 表格6：华兰生物拟生产单抗产品一览
• 表格7：华兰生物拟生产单抗产品一览
• 表格8：华兰生物简单财务数据摘要
• 表格9：财务三张预测表

总结

华兰生物通过恢复浆站数量、开拓新浆站、引入高毛利产品、提升产品价格等手段，有望提升ROE水平。公司目前在血液制品领域具有竞争优势，同时正在积极拓展单抗和重组基因工程领域，以增强抗风险能力和盈利能力。尽管存在一定的政策和市场风险，但公司的发展战略与盈利预测表明其具有较高的投资价值，给予“买入”评级。