债观天下2021系列：苏南城投全梳理-20210831-国盛证券-37页_1023kb

苏南城投全梳理总结

核心内容概述

苏南地区包括南京、苏州、无锡、常州和镇江五个地级市，是江苏省经济财政实力最强的区域。该地区整体经济表现优异，但各市之间存在显著差异。在债务结构方面，苏南地区城投债的非标依赖度较低，但部分区县债务压力较大。金融资源分布不均，苏州和无锡较为丰富，而常州和镇江相对匮乏。投资建议方面，需结合各地区的经济实力、债务状况及金融资源进行综合评估。

主要观点

经济概况

• 经济总量：2020年，苏南地区GDP总量排名前三的为苏州、南京、无锡，其中苏州GDP达20170.45亿元，位居首位。
• GDP增速：苏南地区各市GDP增速普遍高于全国平均水平，南京增速最高，为4.6%，常州市次之，为4.5%。
• 人均GDP与收入：苏州和南京的人均可支配收入在全国处于领先水平，分别为62582元和60606元，镇江则相对较低，为46180元。

债务概况

• 债务率：镇江狭义债务率最高，达1198%，而苏州和无锡的债务率分别为452%和547%，明显低于其他城市。
• 债务到期压力：镇江的未来一年到期城投债占比较高，为17%，尽管规模较小，但财政收入覆盖度低，为47%。
• 非标债务占比：苏南地区非标债务占比普遍较低，苏州最低，仅为1.8%，显著低于苏中苏北地区的10.3%。

金融资源概况

• 金融机构贷款余额：南京和苏州的贷款余额最高，分别为38190亿元和34196亿元，镇江最低，仅为6105.41亿元。
• 债务与金融资源匹配度：镇江的发债城投有息债务/金融机构贷款余额比值最高，为61.18%，而苏州最低，为30.41%。

区县经济概况

• 区县GDP：昆山、江阴、张家港、武进和江宁的GDP在苏南区县级单位中排名靠前。
• 债务压力：浦口区、金坛区、六合区、高淳区和溧水区的狭义债务率较高，分别为3343%、2516%、1948%、1323%和1207%。

关键信息

经济与财政指标

• 苏州：GDP最高，为20170.45亿元；人均GDP最高，为158221.18元；一般公共预算收入为2303亿元。
• 南京：GDP为14817.95亿元；人均GDP为159081.60元；一般公共预算收入为1637.7亿元。
• 无锡：GDP为12370.48亿元；人均GDP为165776.68元；一般公共预算收入为1075.7亿元。
• 常州：GDP为7805.30亿元；人均GDP为147880.28元；一般公共预算收入为616.6亿元。
• 镇江：GDP为4220.09亿元；人均GDP为130000元；一般公共预算收入为311.74亿元。

债务结构

• 狭义债务率：镇江最高，为1198%；常州市和南京市均在1000%左右；苏州和无锡远低于其他地市。
• 非标债务占比：苏南地区整体非标债务占比较低，苏州最低，仅为1.8%。
• 对外担保：镇江对外担保/净资产比值最高，为46%；南京最低，为19%。
• 受限资产：镇江和常州受限资产/净资产比值较高，分别为92%和57%；苏州、南京和无锡则较低，分别为17%-20%。

金融资源分布

• 金融机构贷款余额：南京和苏州分别为38190亿元和34196亿元，位居苏南前两位；镇江最低，仅为6105.41亿元。
• 债务/金融资源比值：镇江为61.18%，苏州为30.41%，其余地市均在30%-45%之间。

区县经济与债务情况

• GDP高的区县：昆山市、江阴市、张家港市、武进区和江宁区。
• 债务压力高的区县：浦口区、金坛区、六合区、高淳区和溧水区。
• 非标债务占比高的区县：梁溪区（25.1%）、姑苏区（16.4%）、新吴区（12.4%）、金坛区（11.9%）、扬中市（11.7%）。

投资建议

• 市级平台：
  • 南京、苏州：利差空间较小，建议适度下沉资质并拉长久期。
  • 镇江：收益空间尚可，建议在控久期的基础上参考模型打分，精选相对高资质主体。
• 区县级平台：
  • 经济财政实力强的地区：可考虑下沉资质，关注债务压力和非标规模较大的平台的估值风险。
• 园区平台：
  • 高估值主体：推荐地方财政实力较强的园区平台。
  • 弱区域、低级别平台：关注其估值风险。

风险提示

• 城投政策可能超预期。
• 地方经济财政实力可能超预期下滑。

总结

苏南地区经济财政实力强，但各市之间存在较大差异。镇江的债务率和对外担保压力较高，而苏州和无锡的金融资源较为丰富。区县层面，昆山等经济实力强的地区表现突出，但部分区县如浦口区、金坛区等债务压力较大。投资建议需结合各地区的经济实力、债务结构和金融资源进行综合评估，重点关注镇江、常州等债务压力较大的地区，以及区县和园区平台的估值风险。