20170718-兴证国际证券-华润燃气-01193.HK-深耕优质项目_坐享雪球效应_37页_1mb

报告摘要

华润燃气（01193.HK）研究报告总结

核心内容

华润燃气是中国最大的城市燃气运营商，专注于城市燃气分销业务，包括销售及分销气体燃料和液化气、燃气接驳、经营加气站等。公司自2008年借壳上市以来，通过持续的并购和集团注入，迅速扩大了业务版图，截至2016年末，拥有227个城市燃气项目，覆盖22个省份，包括3个直辖市和14个省会城市。公司拥有2,630万居民用户和19万工商业用户，可接驳人口超过1.72亿，占中国人口的12.6%。

主要观点

市场地位：华润燃气在行业中的城市燃气项目数量位居第二，仅次于中国燃气，但优质项目数量处于行业首位。
盈利能力提升：公司盈利能力持续增强，2016年毛利率、经营利润率和净利率分别达到34%、18.1%和10%。公司通过降低销售成本和经营成本，实现盈利增长。
行业前景：中国天然气消费量预计在未来3-5年内年复合增长率将超过10%，政策支持、气价下行和消费加速是推动天然气消费的主要因素。
煤改气政策：国家推动“煤改气”工程，特别是京津冀、长三角、珠三角和东北地区，显著提升天然气需求，尤其是工商业和居民用气。
投资评级与目标价：公司维持“买入”评级，目标价为37.75港元，较现价29.35港元具备约28.6%的潜在升幅。

关键信息

财务指标预测

年份	营业收入(百万港元)	同比增长	净利润(百万港元)	同比增长	毛利率	经营利润率	净利润率	每股收益(港元)	P/E	股息率
2016	32,916	5.9%	3,290	15.9%	34.0%	18.1%	10.0%	1.51	19.4	1.53%
2017E	37,572	14.1%	4,140	25.8%	35.1%	19.6%	11.0%	1.86	15.8	2.22%
2018E	43,347	15.4%	5,016	21.2%	35.6%	20.3%	11.6%	2.26	13.0	2.69%
2019E	50,906	17.4%	6,203	23.7%	36.3%	21.2%	12.2%	2.79	10.5	3.33%

项目与用户增长

项目数量：从2008年末的7个增至2016年末的227个。
接驳用户数：从2008年末的345万户增至2016年末的2,650万户。
销气量：从2008年的1,371百万立方米增至2016年的16,272百万立方米，8年复合增长率达到36%。

用户结构

居民用户：占比26.5%，行业最高。
商业用户：占比22.1%，行业最高。
工业用户：占比40.8%，行业最低。
用户结构优势：居民和商业用户增长稳定，工业用户具有周期性。

毛差与盈利能力

销气毛差：预计未来2-3年有望扩张，带动毛利率提升。
盈利提升：公司通过收购和运营，提高盈利能力和运营效率。
财务状况：负债率和财务成本逐年下降，分红率提升。

政策支持

天然气价改：国家推动天然气价格市场化改革，降低门站价格，促进消费。
煤改气政策：重点区域如京津冀、长三角、珠三角和东北地区推进“煤改气”工程，提高天然气消费。
LNG进口：随着LNG接收站的建设，进口能力提升，天然气供应充足。

风险因素

销气量和接驳收入不达预期。
工商业气价下降超预期。
政策风险。

结论

华润燃气凭借其丰富的优质项目布局、良好的用户结构和强劲的盈利能力，是中国燃气行业的重要参与者。公司未来有望受益于天然气消费的快速增长、政策支持和市场扩张，维持其“买入”评级，目标价为37.75港元，具备约28.6%的潜在升幅。然而，需关注销气量和接驳收入是否达到预期，以及工商业气价和政策变动带来的风险。

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