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光伏系列报告（2）：寻找光伏高景气的最大获益者

核心内容

2017年上半年，国内光伏装机规模达到24.4GW，创同期新高，主要受补贴退坡引发的630抢装行情和分布式光伏爆发的推动。预计2017年全球光伏装机规模将超过90GW，国内装机规模有望超过45GW。2020年国内光伏新增装机预计在35-40GW之间，中东部地区仍是主要市场。

从盈利角度来看，光伏行业盈利集中在产业链两端，即原材料和应用端。制造环节受价格影响较大，整体盈利能力下滑，但单晶硅片企业因技术优势和成本控制表现突出。分布式光伏的高收益率和补贴政策的持续性使其成为未来几年支撑行业增长的重要力量。

主要观点

• 装机规模：2017年装机规模持续增长，630抢装后，下游需求依然旺盛，预计全年新增装机将超过40GW。分布式光伏将成为装机增长的主力。
• 盈利结构：盈利主要集中在多晶硅料和EPC/电站运营环节，单晶硅片企业（如隆基股份、中环股份）因技术升级和成本优势盈利增长显著。
• 成本控制：多晶硅企业中，通威股份、大全新能源、新特能源等低成本企业因电力价格低、投资成本低而盈利改善明显。
• 技术升级：金刚线切割技术的广泛应用降低了硅片成本，成为行业盈利的关键因素。多晶硅片企业也在加快技术升级以恢复成本优势。
• 行业趋势：光伏行业进入平价上网阶段，分布式光伏将成为内生增长的驱动力，而制造环节面临产能过剩和价格下行压力。

关键信息

装机情况

• 2017年上半年新增装机24.4GW，其中6月达12GW。
• 2017年7月之后装机增速加快，预计全年新增装机将超过40GW。
• 中东部地区为光伏装机热点，占比超70%。
• 分布式光伏新增装机占比迅速提升，成为行业增长的重要引擎。

盈利分析

• 上半年32家光伏企业中，16家盈利增长，16家盈利下降。
• 多晶硅料企业（如通威股份、大全新能源、新特能源）盈利增长显著。
• EPC及电站运营企业（如阳光电源、林洋能源）盈利表现突出，毛利率提升。
• 单晶硅片企业（如隆基股份、中环股份）因技术优势盈利改善明显。
• 辅料企业盈利分化，金刚线企业（如岱勒新材、三超新材）因技术升级呈现高增长。

投资建议

• 多晶硅料：关注通威股份，其成本优势明显，毛利率提升显著。
• EPC及电站运营：阳光电源和林洋能源表现突出，阳光电源EPC业务收入增长超50%，林洋能源现金流稳定。
• 单晶硅片：隆基股份为全球最大单晶硅片供应商，受益于单晶替代和高效产品需求。
• 金刚线：岱勒新材和三超新材因产能扩张和高毛利率被重点推荐。

风险提示

• 光伏装机需求不达预期
• 分布式光伏补贴标准下降超预期
• 产品价格快速大幅下降

未来展望

• 随着平价上网的推进，光伏行业将从政策驱动转向市场驱动，分布式光伏将率先具备内生增长能力。
• 单多晶竞争加剧，单晶产品凭借技术升级和成本优势占据主导地位。
• 金刚线切割技术的普及将带来辅料环节的结构性机会，行业供需紧张预计持续到2018年底。

附注

• 报告发布机构为东方证券。
• 投资评级分为“看好”、“中性”、“看淡”，分别对应相对市场基准指数的收益率表现。
• 报告涉及股票如隆基股份，东证资管持有其股份超过1%。