文档总结
核心内容概述
本报告主要分析了金蝶国际在2021年上半年的财务表现、云业务发展情况及未来增长预期，并结合财务数据与市场分析，给出了目标价及投资评级。
主要观点
1. 业绩表现
- 2021年上半年收入：18.72亿元人民币，同比增长35%，符合市场预期。
- 云业务收入：12.38亿元人民币，同比增长55%，占总收入的66.1%。
- ARR（年经常性收入）：12.7亿元人民币，同比增长71.5%。
- 合同负债：12.95亿元人民币，同比增长82.2%，显示云业务的强劲增长。
- 公司整体亏损：2.48亿元人民币，主要来源于云服务业务的研发投入。
2. 云业务转型成果显著
- 云产品持续增长：云业务收入预计在2021年全年增长45.55%，2022年增长40%。
- 标杆客户突破：金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚在大型企业中取得显著进展，如华为、云南中烟、海信集团等。
- 产品架构升级：金蝶云·苍穹作为PaaS平台，支持金蝶云·星瀚等SaaS应用，强化了平台能力。
3. 研发投入加大
- 研发投入：2021上半年为6.25亿元人民币，同比增长74.3%。
- 研发资本化率：从62.4%降至34.2%，表明公司更倾向于将研发费用计入当期成本，以反映其对云业务发展的重视。
4. 估值与投资建议
- 目标价上调：从28.15港元上调至37港元，涨幅为31%。
- 估值指标：云业务PS倍数上调至25倍，ERP业务PE维持在10倍。
- 未来增长预期：预计云业务收入在2021-2023年将实现年化增长45%至50%。
关键信息
财务数据概览
| 指标 |
2021H1 (人民币千元) |
2020H1 (人民币千元) |
变化% |
| 收入 |
1,872,399 |
1,387,445 |
34.95% |
| 毛利 |
1,174,133 |
890,494 |
31.85% |
| 销售及推广费用 |
-887,846 |
-725,916 |
22.31% |
| 研发费用 |
-624,743 |
-358,396 |
74.32% |
| 经营亏损 |
-354,584 |
-253,562 |
39.84% |
| 当期亏损 |
-286,457 |
-241,700 |
18.52% |
| 本公司股东应占亏损 |
-248,108 |
-224,025 |
10.75% |
收入拆分预测（人民币千元）
| 业务类型 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| ERP业务 |
2,011,995 |
1,444,060 |
1,363,527 |
1,209,782 |
1,109,869 |
| 云业务 |
1,313,595 |
1,912,385 |
2,783,429 |
3,896,796 |
5,466,511 |
| 合计 |
3,325,590 |
3,356,445 |
4,146,956 |
5,106,578 |
6,576,380 |
估值结果（人民币千元）
| 指标 |
2022年预测 |
| ERP业务估值 |
3,024,455 |
| 云业务估值 |
97,419,907 |
| 总估值 |
100,444,362 |
| 股份数 |
3,261,142 |
| 目标价（人民币） |
30.80 |
| 目标价（港元） |
37.00 |
财务状况分析
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 毛利率 (%) |
80.39% |
65.81% |
71.00% |
73.00% |
73.00% |
| 净利率 (%) |
11.00% |
-10.18% |
-2.07% |
-0.91% |
-0.56% |
| 销售及管理费用/收入 (%) |
78.71% |
84.09% |
79.73% |
80.00% |
79.00% |
| 实际税率 (%) |
7.66% |
10.72% |
10.72% |
10.72% |
10.72% |
| 总负债/总资产 |
0.27 |
0.26 |
0.29 |
0.30 |
0.32 |
| 收入/净资产 |
0.54 |
0.42 |
0.54 |
0.67 |
0.87 |
| 经营性现金流/收入 |
0.29 |
0.14 |
0.15 |
0.13 |
0.11 |
其他关键信息
- 股票代码：268.HK
- 已发行股本：34.7亿股
- 市值：976.9亿港元
- 52周高/低：39.50/17.02港元
- 每股净现值：2.67港元
- 主要股东：
- Oriental Gold: 11.13%
- JP Morgan: 9.74%
- Billion Ocean: 8.53%
- FMR LLC: 6.03%
投资建议
- 评级：维持“買入”評級
- 目标价：37港元
- 上涨空间：较上一收盘价有31%的上涨空间
附注
- 本报告由第一上海证券有限公司发布，仅供私人一般阅览，不构成投资建议。
- 报告内容基于公司资料及第一上海的预测，不保证其准确性。
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