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复星旅游文化（01992）总结

公司概况

复星旅游文化（01992）成立于2009年，前身为复星国际集团商业部，2018年从复星国际集团中分拆上市。公司业务聚焦旅游商业领域，旗下拥有多个高端旅游品牌，包括Club Med、三亚亚特兰蒂斯、托迈酷客、泛秀、迷你营等。2019年，公司收购ThomasCook品牌及旗下两个酒店品牌，并推出全新旅游目的地品牌“复游城”，落地丽江与太仓。

业务概要

公司以度假村业务为核心，同时拓展旅游目的地和相关服务及解决方案三大业务线。度假村业务主要由Club Med负责，提供以家庭为中心的一价全包服务。旅游目的地业务包括三亚亚特兰蒂斯和丽江、太仓复游城项目，通过“文旅+地产”模式实现盈利。相关服务及解决方案涵盖泛秀、迷你营、托迈酷客等，提供文化、娱乐、亲子教育等多元化服务。

财务表现

• 营收：2015-2019年营收从108亿元增长至173亿元，2020年受疫情影响降至71亿元，2021年恢复至92.61亿元，同比增长31.2%。
• 归母净利润：2015年亏损2.0亿元，2019年扭亏为盈至6.1亿元，2020年亏损25.7亿元，2021年亏损27.12亿元。
• EBITDA：2015-2019年从6.3亿元增长至37.3亿元，2020年降至1.9亿元，2021年回升至2.48亿元。
• 经营性现金流：2015-2019年从13亿元增长至26亿元，2020年亏损20亿元，2021年回升至22亿元。

度假村业务

Club Med

• 品牌历史：Club Med成立于1950年，创始人Gerard Blitz为奥运水球冠军，以“一价全包”模式闻名。
• 全球布局：截至2021年12月31日，Club Med在全球运营64家度假村，其中租赁/管理/自持分别为38/12/14家。
• 收入结构：2019年营业额132亿元，经营利润6.4亿元；2021年营业额59.8亿元，经营利润-17.39亿元。
• 轻资产扩张：计划在2022-2024年前以轻资产模式新增17家度假村，其中7家落地中国。

旅游目的地业务

三亚亚特兰蒂斯

• 项目概况：2018年4月开业，占地54万平方米，拥有1314间高端海景房、20万平方米水世界、1.75万吨水族馆等。
• 物业销售：棠岸项目总建筑面积16.1万平方米，总销售确认收入78.9亿元，覆盖项目总投资80%。
• 收入表现：2021年营业额14.6亿元，客房收入占比57%，非客房收入占比43%，到访用户达470万人。

太仓复游城

• 项目概况：总建筑面积128.6万平方米，可售物业超55.4万平方米，总建设成本预期132亿元。
• 核心业态：包含华东最大室内滑雪场“阿尔卑斯雪世界”、Club Med Joyview度假村、欧洲风情小镇等。
• 预售情况：截至2021年底，已预售约10.5万平方米，预售货值约24.9亿元，已交付560个单位，确认收入13.3亿元。

丽江复游城

• 项目概况：总建筑面积31万平方米，可售物业总建筑面积23.7万平方米，总建设成本预期40亿元。
• 核心业态：Club Med丽江度假村、主题商业街、主题公园、湖区营地等。
• 预售情况：截至2021年底，已预售约2.85万平方米，已售62套，已交付42套，确认收入5100万元。

盈利预测与投资建议

• 盈利预测：2022-2024年经调整EBITDA分别为32/46/51亿元，归母净利润分别为3.3/7.9/10.5亿元。
• 估值：对比可比公司，给予2023年业绩18-19倍PE，目标市值229亿元，目标价18.47元（22.69港元），维持“买入”评级。

风险提示

• 疫情反复可能影响业务恢复节奏。
• 宏观经济下行风险。
• 行业竞争加剧。
• 估值差异风险。
• 项目开业时间不及预期风险。

核心观点

• 复星旅游文化是全球领先的休闲度假村运营商，通过轻资产扩张和多元化品牌布局，形成“FOLIDAY”生态系统。
• Club Med作为核心业务，以“一价全包”模式满足家庭需求，未来将加速中国市场的布局。
• 三亚亚特兰蒂斯作为高端一站式旅游目的地，具备显著的市场竞争力，未来盈利有望持续增长。
• 太仓与丽江复游城项目逐步落地，通过“文旅+地产”模式实现资金回流与业务拓展。
• 随着疫情恢复，公司业绩有望逐步改善，未来增长空间广阔。