固定收益：养殖产业链转债标的盘点-20220329-天风证券-23页_1mb

固定收益研究报告：养殖产业链转债标的盘点总结

核心内容概览

本报告聚焦于2022年养殖及上游饲料兽药行业的可转债（转债）标的，分析其行业前景、估值情况及投资建议。报告选取了12只转债，覆盖11家上市公司，包括专注于饲料及兽药的标的与饲料与生猪养殖一体化的标的。

主要观点与关键信息

行业趋势

• 生猪产能去化：2022年上半年仍是供强需弱格局，产能继续去化，预计7-8月猪价或将迎来拐点。
• 饲料与兽药行业整合：行业加速整合，市场份额向头部企业集中，兽药行业受规模化养殖和政策驱动，竞争格局进一步优化。

转债估值与可投性

• 平均价格与溢价率：所选转债平均价格为137.81元，平均转股溢价率为34.87%，总余额约324.86亿元。
• 估值情况：转债整体估值偏低，未来业绩增长可期，具有较好的投资价值。
• 财务表现：多数转债标的财务风险可控，经营性现金流和资产负债率等指标差异较大，其中回盛、牧原、天康表现较好。

投资建议

• 推荐标的：饲料及兽药领域推荐回盛、佩蒂；养殖领域推荐牧原、傲农。
• 关注因素：转债价格、转股溢价率、YTM、正股市值、信用等级及条款。

标的推荐与分析

牧原转债

• 公司地位：牧原股份是生猪一体化养殖龙头，现金流充足。
• 业务模式：公司生猪出栏稳定增长，国内同期出栏量最大；下游屠宰产能投入顺利，预计2022年6月末产能超3000万头；饲料自产，成本控制优势明显。
• 竞争优势：轮回二元育种体系和完全自繁自育模式，奠定成本优势。
• 财务表现：毛利率和净利率表现较好，经营性现金流充足。

傲农转债

• 公司地位：傲农生物是全产业链覆盖的优质养殖服务企业。
• 业务模式：饲料业务稳步发展，未来育肥配套比例有望上升，实现降本增效。
• 竞争优势：全产业链布局，规模扩张带来盈利改善。
• 财务表现：营收和净利润增长较快，经营性现金流稳定。

回盛转债

• 公司地位：回盛生物是兽用化药制剂领先企业，销售规模稳居前十。
• 业务模式：以猪用药品为核心，布局家禽、水产、宠物及反刍等其他领域。
• 竞争优势：推动原料药和制剂生产一体化，形成成本优势。
• 财务表现：营收和净利润增长较快，经营性现金流稳定。

佩蒂转债

• 公司地位：佩蒂股份是全球宠物咬胶龙头，覆盖宠物犬猫食品。
• 业务模式：海外业务收入稳步增长，持续布局海外生产基地，国内业务收入占比提升。
• 竞争优势：丰富渠道和产品矩阵，具备较强的品牌和市场竞争力。
• 财务表现：营收和净利润增长较好，毛利率提升。

投资建议

• 生猪养殖：建议关注牧原、傲农，其在产能去化和成本控制方面表现较优。
• 饲料与兽药：建议关注回盛、佩蒂，其在行业整合和产品创新方面具有潜力。
• 风险提示：需关注上游饲料价格上涨、猪价拐点不及预期、疫病控制不佳、养殖企业扩产进度不及预期、资产负债率高、政策变动及转债强赎风险。

关键数据与图表

• 行业数据：2021年7月能繁母猪存栏量环比减少0.50%，2022年1月存栏量累计下降6.00%。
• 猪粮比：猪粮比与生猪价格呈同趋势变动，2014年以来相关系数达89.61%。
• 饲料价格：2021年11月以来，玉米和豆粕价格呈上涨趋势，俄乌战争加剧供需偏紧。
• 兽药市场：生物制品、化药和中药市场份额分别为20%、69%和11%，化药市场较为分散，中药市场整合迅速。

风险提示

• 上游成本上升：饲料价格上涨可能影响养殖企业利润。
• 猪价波动：猪价拐点可能不及预期，影响市场信心。
• 疫病影响：疫病控制不佳可能造成亏损和需求下降。
• 扩产进度：养殖企业扩产进度不及预期可能影响产能去化。
• 财务风险：部分企业资产负债率较高，需关注现金流变化。
• 政策变动：政府政策可能影响行业供需和企业运营。
• 转债强赎：部分转债可能触发强赎，需警惕。

作者信息

• 分析师：孙彬彬
• 联系方式：sunbinbin@tfzq.com
• 联系人：李由
• 联系方式：liyou@tfzq.com

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结论

养殖及上游饲料兽药行业的转债标的整体估值偏低，未来业绩增长可期。在猪价反转和行业整合背景下，建议关注牧原、傲农、回盛和佩蒂等标的，同时需警惕相关风险因素，如饲料价格上涨、猪价波动、疫病控制及政策变动等。