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造纸与纸包装产业链转债标的总结

核心内容概述

本报告分析了造纸及纸包装产业链相关转债标的，涵盖15只转债，涉及12家上市公司。整体来看，转债平均价格为144元，平均转股溢价率为52.99%，转债余额约119.68亿元。正股市值大多在50亿元之上，评级多为AA级及以上，具备较好的可投性。但需注意，部分转债估值偏高，建议关注细分行业的高成长性标的。

主要观点

1. 原材料价格上涨影响行业

   • 木浆和废纸浆是造纸企业主要原材料，成本占比普遍在70%以上。
   • 木浆价格上涨主要受核心生产国供应链扰动、政治因素、需求上升、疫情等因素影响。
   • 废纸浆受“禁废令”影响，企业加强国废回收，同时加快海外再生纤维浆布局。

2. 不同纸品需求差异明显

   • 箱板瓦楞纸：短期需求疲软，但长期发展稳健，受益于快递行业增长。
   • 特种纸：细分赛道景气度分化，食品包装纸、格拉辛纸等增长较快。
   • 文化纸：市场需求低于预期，双胶纸需求刚性，铜版纸出口景气度较高。
   • 纸包装行业：竞争格局分散，企业需通过转换模式提升竞争力。

3. 转债估值偏高，需关注高成长性标的

   • 转债整体溢价率偏高，建议关注具备产能优势、优质客户资源及前瞻性布局的公司。
   • 重点推荐山鹰国际、大胜达、东风股份等在产业链整合与转型升级方面表现突出的企业。

关键信息

1. 产业链结构与转债分布

• 上游：废纸、纸浆
• 中游：各类原纸
• 下游：纸包装、文化印刷
• 转债标的覆盖12家上市公司，主要集中在箱板瓦楞纸、特种纸、文化纸及纸包装领域。

2. 转债估值与可投性

• 平均价格144元，平均转股溢价率52.99%，转债余额约119.68亿元。
• 多数转债价格在110-130元之间，部分如永吉转债价格偏高（363元），溢价率也较高（347.88%）。
• 部分转债已触发赎回或下修条件，但未强赎或未满足赎回条件。

3. 重点推荐标的

• 山鹰国际：国内箱板瓦楞纸龙头企业，布局废纸回收与再生浆，打通产业链上下游。
• 大胜达：纸包装综合方案解决商，深耕运输包装，通过并购切入销售包装。
• 东风股份：烟标印刷行业龙头，拓展医药包装、电子烟等新领域，提升附加值。

4. 特种纸行业分析

• 仙鹤股份、五洲特纸为国内特种纸龙头，产品涵盖食品包装纸、格拉辛纸等。
• 仙鹤股份毛利率与净利率高于五洲特纸，五洲特纸因文化纸毛利率较低导致整体毛利率下降。
• 食品包装纸、格拉辛纸等细分赛道增长较快，受益于消费升级与政策推动。

5. 纸浆市场动态

• 木浆进口占63%，国产占37%，主要来自美国、加拿大、俄罗斯等国家。
• 木浆价格受多种因素影响，2022年外盘价格同比上涨39.44%（针叶浆）与34.48%（阔叶浆）。
• 纸浆期货对现货价格形成支撑，国内纸企通过提高国废回收率与布局再生浆应对木浆价格上涨。

6. 纸包装行业趋势

• 纸包装行业竞争格局分散，销售包装企业更具增长潜力。
• 药品包装、高端白酒包装等细分市场增长较快，对纸包装需求稳定。
• 部分企业通过数字化转型与技术升级提升毛利率与净利率。

投资建议

• 重点关注具备上游原材料布局、高成长性及良好客户资源的公司。
• 山鹰国际、大胜达、东风股份等在产业链整合与转型升级方面表现突出。
• 估值较高的转债需谨慎，建议结合公司基本面与行业趋势综合判断。

风险提示

• 权益市场高位震荡，存在系统性风险。
• 部分转债价格风险和政策风险上升。
• 纸浆价格反复波动，影响成本。
• 汇率波动可能影响进口成本。
• 新冠肺炎疫情长期持续，影响供应链与需求。
• 销售价格大幅下滑，影响盈利。
• 项目投产进度不及预期，影响业绩增长。