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曲美家居（603818.SH）投资分析总结

核心内容概述

本报告对曲美家居（603818.SH）的财务表现、业务模式及未来增长预期进行了详细分析。报告指出，随着互联网时代的到来，家居行业增长模式由“渠道扩张”转向“客单价提升”，而曲美家居凭借其创新的OAO平台设计方案，成功实现了这一转型。公司通过整合消费者、加盟商、制造商及供应商资源，形成闭环服务体系，有效提升客单价和经营效率。报告首次给予公司“强烈推荐-A”评级，并设定目标价为21元。

主要观点

1. 家居行业增长模式转变

• 2013年以前：家居行业主要依赖渠道扩张，门店数量迅速增加，以索菲亚为例，2009-2013年门店数量增长3倍以上。
• 2014年起：渠道扩张进入瓶颈期，企业开始转向提升客单价，以获取更高的客户价值。
• 增长逻辑变化：从单纯追求门店数量增长，转变为通过设计优化和客户体验提升，实现内生性增长。

2. 曲美家居的OAO平台优势

• OAO平台构建：2015年9月建成，包括官网、云设计平台、线下生活馆、ERP和CRM系统，实现线上线下一体化。
• 提升效率：OAO平台显著提升设计效率，从传统4-5天缩短至半小时，客户体验优化。
• 设计驱动增长：通过设计提升客单价，设计订单客单价为非设计订单的2-3倍，预计2016年整体客单价可翻番至3万元以上。

3. 渠道改造与终端增长加速

• 门店改造：2015年起，公司对门店进行装修改造，激活客户流量。
• 经销商反馈：华东、北京、山东等地经销商反映，2016年第二季度起销售增长明显，预计全年收入增速将远超市场预期。
• 设计率提升：目前部分经销商设计率已超过50%，预计2016年底设计率将升至40%，进一步推动客单价提升。

4. 盈利预测与估值分析

• 盈利预测：预计2016-2018年EPS分别为0.33元、0.46元、0.58元，同比增长率分别为35%、41%、26%。
• 估值参考：参考定制衣柜企业2016年平均40倍的估值水平，给予曲美家居21元目标价，当前股价为14.45元，存在约45%的上涨空间。
• 财务表现：2016年预计净利润158百万元，同比增长35%；2017年预计223百万元，同比增长41%；2018年预计281百万元，同比增长26%。

关键信息

财务数据（单位：百万元）

财务比率分析

估值分析

• 目标价：21元，基于定制衣柜企业2016年平均40倍的估值水平。
• 当前股价：14.45元，较目标价存在约45%的上涨空间。
• 行业对比：公司估值偏高，但因终端销售改善及设计带来的内生增长，仍被看好。

风险提示

• 地产市场风险：若地产成交出现向下拐头，可能影响公司销售增长。
• OAO推广风险：若OAO平台推广效果不及预期，可能影响设计率提升及客单价增长。

投资评级

• 短期评级：强烈推荐（公司股价涨幅超基准指数20%以上）
• 长期评级：A（公司长期竞争力高于行业平均水平）
• 行业评级：推荐（行业基本面向好，指数将跑赢基准）

附注

• 报告由招商证券撰写，分析师包括郑恺、濮冬燕、李宏鹏。
• 报告中所含信息基于合法取得，分析基于假设，仅供参考，不构成投资建议。
• 报告内容受版权保护，未经授权不得翻版、复制、引用或转载。