全市场估值与行业比较观察：高配消费金融风格（食品饮料、农林牧渔、医药生物、保险银行）-20211021-申港证券-36页_3mb

申港证券全市场估值与行业比较观察：高配消费金融风格

核心内容概述

本报告分析了2021年10月21日A股市场的估值与行业表现，重点指出在当前的利率环境下，消费和金融板块具备更强的稳定性与投资价值。报告回顾了过去15年的流动性收紧周期，指出市场不一定大幅下行，绩优股指数在过去十年中保持利润高增速。同时，结合当前中美利差、无风险收益率变化及全球主要指数估值，对A股市场未来走势进行了预测。

主要观点

• 利率走势：
  美联储9月议息会议后，美国2022年H2加息预期推高美债收益率至1.65%高位，中国十年期国债收益率升至3%以上，中美利差扩大至145bp。预计国内Q4流动性不会大幅宽松，十年期国债收益率短期上行空间有限，中长期利率中枢缓慢上行。这有利于高股息率和高ROE的蓝筹股，不利于高成长高估值的科技股。

• 历史流动性收紧周期：
  中国过去15年有四次较大的流动性收紧周期，市场不一定大幅下行，绩优股指数在这些周期中持续保持利润高增速，年化收益达12.7%。R3M（60均线）-R007（60均线）和十年期国债收益率变化趋势趋同。

• 市值分层表现：
  从市值分层角度来看，2021Q3大市值公司利润改善最明显，利润同比增速达90.8%，中等市值公司为65.9%，小市值公司则出现大幅回落，50亿以下市值公司利润同比增速为-61.8%。预计2022年大盘指数利润环比降幅小于中盘和小盘。

• 行业表现：
  2021Q3周期板块（如有色金属、采掘、化工、钢铁）表现较好，利润同比增速普遍高于中游和下游板块。而消费和金融板块则显示出更强的稳定性，如白酒、医药生物等板块ERP处于风险溢价中性较高配置区间。相比之下，TMT板块（如通信、计算机、电子）表现分化，部分行业增速显著，部分则出现下滑。

• 市场风格切换：
  在无风险收益率上行阶段，消费和金融板块通常表现占优，而成长板块则处于中性位置。当前市场风格可能向价值型板块切换，尤其是消费和金融。

• PPI拐点与周期股表现：
  PPI同比增速创新高后，周期股超额收益将逐渐见顶。只有PPI大幅回落，才会宣告此轮周期行情的结束。

关键信息总结

1. 利率与市场表现

• 中国十年期国债收益率短期调整到位，维持Q4利率中枢在3%。
• 中美利差从135bp升至200bp，近期缩窄至145bp。
• 人民币小幅升值显示央行对货币政策的敏锐调控能力。
• 预计未来不利于高成长高估值科技股，利于高股息率和高ROE蓝筹股。

2. 历史流动性收紧周期回顾

• 四次较大的流动性收紧周期中，绩优股指数保持利润高增速。
• R007（60均线）和十年期国债收益率变化趋势趋同。
• 在无风险收益率上行阶段，消费和金融板块表现优于成长和稳定板块。

3. 市值分层与利润增速

• 大市值公司利润改善最明显，2021Q3利润同比增速达90.8%。
• 中盘和小盘公司利润增速相对较低，尤其是小市值公司出现大幅回落。
• 预计2022年大盘指数利润环比降幅小于中盘和小盘。

4. 行业表现分析

• 周期板块（如有色金属、采掘、化工、钢铁）利润同比增速显著。
• 消费和金融板块表现稳定，如白酒ERP为-0.82%，医药生物ERP为-0.06%。
• TMT板块表现分化，通信和计算机ERP较高，电子和传媒则相对较低。
• 下游消费品（如汽车、家电）增速较好，但部分行业（如食品饮料、农林牧渔）表现欠佳。

5. 全球主要指数估值

• 全球主要指数PE普遍收涨，万得全A PE为19.28，上证指数 PE为13.71，深证成指 PE为27.36，创业板指 PE为56.74。
• 恒生指数、标普500、纳斯达克、道琼斯工业指数、日经225等指数PE均有所上涨。

6. PB估值

• 全球主要指数PB普遍收涨，万得全A PB为2.02，上证指数 PB为1.55，深证成指 PB为3.44，创业板指 PB为8.15。
• 恒生指数、标普500、纳斯达克、道琼斯工业指数、日经225等指数PB均有所上涨。

7. 风格指数与无风险收益率关系

• 在无风险收益率上行阶段，消费和金融板块表现占优，成长板块居中，稳定板块居末。
• 在无风险收益率下行阶段，成长板块表现最佳，金融和稳定板块居中，消费板块表现靠后。

8. 未来市场展望

• 2022年周期板块将出现最大增速环比回落，成长增速也将回归常态。
• 消费和金融板块有望跑赢中小盘股。
• 随着PPI同比增速创新高，周期股超额收益将逐渐见顶。

风险溢价分析

• 本期A股风险溢价为0.18%，较上期-0.10%有所改善。
• 半导体ERP为-1.52%，处于中性正常配置区间。
• 白酒ERP为-0.82%，处于中性较高配置区间。
• 医药生物ERP为-0.06%，处于中性较高配置区间。
• 新能源板块（如光伏设备、储能设备）ERP为-1.44%和-2.23%，处于中性较高配置区间。
• 周期板块ERP出现震荡走势，如采掘ERP为3.74%，化工ERP为1.11%，钢铁ERP为7.25%，有色金属ERP为-0.17%。

总结

本报告综合分析了A股市场在当前利率环境下的表现，指出消费和金融板块具备更强的稳定性与投资价值。历史数据显示，绩优股指数在流动性收紧周期中持续保持利润高增速。随着PPI同比增速创新高，周期股超额收益将逐渐见顶，市场风格可能向价值型板块切换。全球主要指数估值普遍上涨，显示市场整体处于中性偏高配置区间。未来市场走势将更倾向于高股息率和高ROE的蓝筹股，而非高成长高估值的科技股。