深度报告-20210714-开源证券-山鹰国际-600567.SH-公司首次覆盖报告_产业链延伸打造龙头优势_格局向好助力业绩增长_24页_2mb

山鹰国际（600567.SH）总结

核心内容概览

山鹰国际是一家以箱板瓦楞纸为核心业务的国际化企业，业务涵盖造纸、包装、再生纤维三大板块，通过产业链一体化和多元化布局，已成为行业龙头。公司积极拓展海内外废纸回收体系，布局再生浆项目和自备电厂，有效降低原料和能耗成本，提升盈利弹性。同时，公司通过收购和扩张，构建了全国化生产体系，推动业绩增长。公司还涉足包装互联网平台“云印”，拓展包装业务，形成第二成长曲线。此外，公司剥离融资租赁业务，分拆北欧纸业上市，优化资产负债结构，增强主业聚焦。

主要观点

• 行业地位：公司是箱板瓦楞纸行业龙头，具备成本优势和产业链一体化能力，2021年市占率约为8.4%。
• 需求端：下半年为传统旺季，预计需求回暖，下游企业由去库存转为主动补库存，库存拐点有望出现。
• 供给端：外废禁令实施后，国废供需缺口走阔，价格中枢震荡抬升，推动行业集中度提升，龙头公司更具竞争优势。
• 成本控制：公司通过自建及并购扩大产能，实现原料和能源成本优势，提高盈利能力和市场占有率。
• 产业链延伸：公司布局包装和云印业务，形成生态互联平台，拓展长期发展空间。
• 财务表现：2021-2023年公司归母净利润预计分别为20.12亿元、23.76亿元和26.67亿元，对应EPS分别为0.44元、0.51元和0.58元，当前PE为7.8倍、6.6倍和5.9倍，估值低于行业平均水平。
• 成长性：公司营收和净利润持续增长，2021年营收同比增长27.9%，净利润同比增长45.7%。
• 战略规划：公司实施五年战略规划，通过责任考核利润制度激励员工，推动业绩增长。

关键信息

产业链一体化与多元化布局

• 公司纵向推进产业链一体化，实现造纸、包装、再生纤维三项业务协同发展。
• 拥有五大造纸基地，年产能达600万吨，位列行业第三。
• 包装业务年产量超过14亿平方米，位居全国第二。

原料与成本优势

• 公司建立海内外废纸回收体系，覆盖美国、欧洲、澳洲、日本等地。
• 2019年收购凤凰纸业，启动再生浆项目；2020年启动泰国110万吨再生浆项目，预计2021-2022年新增废纸浆产能184万吨。
• 自备电厂提高能源自给率，自发供电比例将从74%提升至97%，吨纸能耗成本有望降低196元/吨。

生态互联平台与包装业务拓展

• 公司布局云印业务，打造产业互联网平台，提供数字化产品和服务，覆盖36家企业77条产线。
• 包装业务发展迅速，2020年营收48.62亿元，同比增长10.68%，占比提升至19.47%。

财务表现与估值

• 2021年公司归母净利润20.12亿元，同比增长45.7%，EPS为0.44元，PE为7.8倍。
• 2020年公司资产负债率62.1%，较2019年有所改善。
• 公司估值低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 原材料价格波动
• 需求不及预期
• 纸价下跌
• 产能不及预期

财务预测摘要

附：行业对比

附：风险提示

• 原材料价格波动
• 需求不及预期
• 纸价下跌
• 产能不及预期