20210824-首创证券-山鹰国际-600567.SH-公司简评报告_全产业链布局优势凸显_经营表现符合预期_3页_628kb
报告摘要
山鹰国际（600567）简要总结
核心内容
山鹰国际（600567）发布2021年半年报，显示公司上半年经营表现符合市场预期，同时全产业链布局优势凸显。公司实现营业收入151.99亿元，同比增长54.68%，较2019年同期增长36.07%；归母净利润10.04亿元，同比增长100.04%，较2019年同期增长8.55%。扣非后归母净利润为7.19亿元，同比增长50.46%，但较2019年同期略有下降。
主要观点
- 造纸板块增长显著：上半年造纸板块销量281.19万吨，同比增长41.51%，推动造纸业务营收同比增长77.54%至111.06亿元。
- 包装业务稳步扩张：包装销量达9.26亿平方米，同比增长50.86%，带动包装板块收入同比增长62.17%至32.50亿元。
- 海外再生纤维业务承压：海外再生纤维板块贸易量同比下降15.33%至156.41万吨，贸易收入同比下降10.73%至37.02亿元。
- 毛利率略有下滑，净利率提升：受原料及运输成本上涨影响，公司毛利率同比下降2.95个百分点至14.15%；但销售费用率、管理及研发费用率、财务费用率分别下降0.51、0.98、0.52个百分点，净利率同比提升1.51个百分点至6.61%。
- 产能布局持续完善：公司通过自建和并购不断完善全球产能布局，国内现有落地产能约600万吨，位列行业前三。未来计划新增77万吨工业包装纸、100万吨箱板纸以及30万吨瓦楞纸产能，分别于2022年和2023年投产。
- 成本与盈利优势增强：公司境外布局的年产32万吨再生浆产能将于年内投产，低成本外废长纤原料产能储备有望超过150万吨，进一步巩固成本优势。同时，华中及安徽固废焚烧发电项目建成后，公司自发供电比例有望达90%以上（不含广东山鹰），盈利能力将显著提升。
关键信息
财务数据概览
| 项目 | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
|---|---|---|---|---|
| 营收（亿元） | 249.69 | 310.32 | 354.05 | 403.90 |
| 净利润（亿元） | 13.81 | 20.51 | 24.86 | 28.64 |
| EPS（元/股） | 0.30 | 0.44 | 0.54 | 0.62 |
| PE | 8 | 6 | 5 | 4 |
财务比率分析
| 比率 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
|---|---|---|---|---|
| 毛利率 | 16.7% | 17.2% | 17.7% | 17.5% |
| 净利率 | 5.6% | 6.6% | 7.1% | 7.1% |
| ROE | 8.0% | 10.9% | 11.7% | 12.0% |
| ROIC | 7.3% | 8.6% | 9.4% | 9.8% |
| 资产负债率 | 62.1% | 61.8% | 59.7% | 57.0% |
| 净负债比率 | 133.2% | 127.8% | 113.5% | 98.1% |
| 总资产周转率 | 0.5 | 0.6 | 0.7 | 0.7 |
| 应收账款周转率 | 7.5 | 7.8 | 7.7 | 7.8 |
| 应付账款周转率 | 5.4 | 5.8 | 5.6 | 5.5 |
| 每股净资产 | 3.38 | 3.74 | 4.25 | 4.81 |
投资建议
- 评级：买入
- 理由：公司产业链一体化布局全面，上下游协同能力强，具备较强的成本控制和原料供应能力。同时，公司发布责任考核激励计划，彰显未来5年业绩增长信心。预计2021-2023年归母净利润分别为20.51亿元、24.86亿元、28.64亿元，对应PE分别为6倍、5倍、4倍，估值合理。
风险提示
- 原料价格波动
- 纸价价格波动
- 产能投放不及预期
总结
山鹰国际凭借全产业链布局和持续的产能扩张，展现出强劲的盈利能力与成长潜力。尽管受到成本上涨影响，毛利率有所下滑，但净利率稳步提升，且未来新增产能有望进一步增强其市场竞争力和盈利水平。公司财务状况稳健，现金流充足，估值较低，具备长期投资价值。
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