20240428-天风证券-山鹰国际-600567.SH-静待主业复苏_现金流持续优化_4页_764kb

天风证券-山鹰国际(600567)研究报告分析

评级与目标价

维持“买入”评级，目标价格为18元，调整盈利预测：2024-2026年归母净利润预计77亿、105亿、126亿，对应PE分别为10/8/6倍（前值112/142亿元），较市场水平15倍PE存在提升空间。

经营业绩

• 2023年：营收2933亿，同比下降13.8%，归母净利润16亿同比暴增1069%，扣非后净利润亏损收窄，现金流显著改善（经营现金流317亿，同比+30亿）。
• 2024Q1：营收667亿同比+50%，归母净利润3.9亿，环比降幅显著，主要因纸价下行及成本上升。

业务亮点

1. 造纸板块：毛利率提升至75%（+14pct），Q2起扭亏为盈，行业景气度回升及精益管理是关键。23年产能达800万吨，位列行业第二，未来宿州基地投产后形成千万吨布局。
2. 包装业务：客户结构优化，日化、食品等大客户占比达42%，毛利率提升至134%（+27pct），跨境服务能力增强（泰国项目推进）。

财务与风险

• 偿债能力：资产负债率为71%，财务杠杆较稳定，净负债率显著下降。
• 估值逻辑：聚焦核心业务剥离非核心资产，现金流转正预期支撑评级，需关注下游需求及产能爬坡进度。

核心看点

积极因素：产能扩张+客户结构优化+现金流改善；下行风险：需求复苏不及预期、新产能收益率不及预期。