20160816-广发证券-建设机械-600984.SH-工程机械租赁领域的领航者与整合者_26页_2mb

建设机械（600984.SH）总结

核心内容

建设机械通过并购庞源租赁，实现了从工程机械设备制造商向租赁服务商的战略转型。庞源租赁是国内工程机械租赁行业龙头，专注于塔式起重机租赁业务，未来有望拓展更多品类，提升市占率。公司通过整合资源，形成了覆盖全国的销售网络，增强了行业竞争力。

主要观点

• 行业转型：建设机械通过并购庞源租赁，拓展了租赁业务，推动其从设备制造向租赁服务转型。
• 行业趋势：工程机械租赁行业进入整合黄金期，受益于存量市场和设备出租率、价格的提升，有望实现量价齐升。
• 国际对标：公司对标美国联合租赁公司，借鉴其整合经验，未来有望成为“中国版联合租赁”。
• 盈利预期：公司预计2015-2017年营业收入分别为17.3亿、22.16亿和28.22亿元，EPS分别为0.27元、0.31元和0.39元，对应PE分别为36倍、31倍和25倍，PB分别为1.8倍、1.7倍和1.6倍。
• 业务结构：庞源租赁以塔式起重机为核心业务，占租赁收入的87.34%至87.67%，同时拓展施工升降机、履带式起重机等业务，丰富业务结构。

关键信息

一、资产重组，再焕新生

• 建设机械原为工程机械制造企业，2015年并购庞源租赁，转型为租赁服务商。
• 并购后，公司拥有4个全资子公司，形成完整产业链，提升综合竞争力。
• 2014年公司业绩下滑，主要因行业周期性影响，但并购后实现业务结构优化，拓展市场。

二、掘金存量市场，租赁行业进入整合黄金时期

• 工程机械行业从增量转向存量，设备出租率和价格是衡量经营绩效的重要指标。
• 中国工程机械保有量处于较高水平，未来行业整合空间广阔。
• 行业渗透率提升，尤其是塔式起重机租赁，预计未来将受益于行业整合和渗透率提升。

三、庞源租赁：国内工程机械租赁服务商领航者

• 庞源租赁是国内塔式起重机租赁龙头企业，拥有1926台塔式起重机，设备种类齐全。
• 业务涵盖塔式起重机、施工升降机、履带式起重机、架桥机等，形成综合租赁解决方案。
• 2015年庞源租赁实现净利润8644.8万元，同比增长38.6%。
• 公司通过融资租赁和分期付款等方式提升资金使用效率，增强业务扩展能力。

四、国际对标分析——联合租赁的王国之路

• 联合租赁是全球最大的工程机械租赁公司之一，业务覆盖北美、加拿大、墨西哥，市场份额高。
• 公司通过持续并购，扩大业务范围，形成规模效应，降低周期性影响。
• 联合租赁的负债率常年在80%~100%之间，通过资本运作实现快速成长。

五、投资建议及风险提示

• 投资建议：公司首次覆盖，给予“买入”评级。
• 风险提示：下游需求不景气、设备出租率下滑、业绩承诺不达预期。

财务预测

财务指标

• 资产负债率：从2014年的42.7%下降至2015年的36.4%，但未来可能回升。
• 市净率：从3.27下降至2.25，预计未来进一步降低。
• 毛利率：从15.1%上升至28.7%，未来有望进一步提升。
• 净利率：从-45.1%上升至0.9%，未来有望持续改善。
• ROE：从-21.8%上升至6.3%，显示盈利能力逐步增强。
• ROIC：从-9.4%上升至4.6%，表明资本回报率改善。

行业分析

• 行业格局：中国工程机械租赁行业分散，庞源租赁市占率较高，但仍有整合空间。
• 市场前景：随着基建、地产及生产制造投资稳定，租赁市场有望进入量价齐升阶段。
• 业务模式：庞源租赁主要采用经营租赁、融资租赁、杠杆租赁等模式，提升资产周转效率。
• 设备出租率：2016年上半年出租率提升，预计全年表现良好，带动业绩增长。

总结

建设机械通过并购庞源租赁，成功转型为工程机械租赁服务商，具备行业整合潜力和市场扩展空间。庞源租赁作为行业龙头，拥有丰富的设备资源和广泛的业务网络，未来有望在行业整合中进一步提升市占率。公司财务指标逐步改善，盈利预期良好，具备成为“中国版联合租赁”的潜力。投资建议为“买入”，但需关注下游需求变化及设备出租率波动等风险。