20130708-申万宏源-腾讯控股-00700.HK-长期增长前景确定；提升目标价至HK_335_14页_712kb

报告摘要

腾讯控股 (700 HK) 投资研究报告总结

核心内容

本报告由分析师 Haitao Wang 和 Research Associate Roy Shen 撰写，发布于2013年7月8日，主要分析腾讯控股（700 HK）的长期增长前景，并重申对其的增持评级，同时将目标价上调至港币335元。报告强调腾讯在开放平台、微信业务及移动游戏平台方面的战略进展与增长潜力。

主要观点

投资评级与目标价：重申“Outperform”评级，将目标价从之前的水平上调至 HK$335，以反映更明确的长期增长前景。
增长驱动因素：
- 腾讯开放平台已形成强大的生态系统，提供巨大的用户流量、社交属性和多样化的货币化方式，有助于中小开发者实现流量变现。
- 微信用户规模庞大，注册用户达3亿，活跃用户达1.94亿，海外版本Wechat用户达7000万。微信5.0版本将引入移动支付功能，推动线下与线上电商业务闭环。
- 移动游戏平台将复制PC游戏的成功，受益于腾讯的社交基因，用户粘性更强。
财务表现与估值：
- 公司当前股价对应2013年和2014年的EPS分别为28.2倍和23.4倍。
- 2013-2015年盈利预测分别为人民币8.76元、10.56元和12.36元。
- 腾讯的收入结构将更加分散，对游戏业务的依赖程度将降低，预计2015年游戏收入占比将降至61.3%。
- 广点通广告系统发展迅速，覆盖范围广，用户点击率远高于传统门户广告。
催化剂：
- 微信5.0版本的推出；
- 移动游戏平台收入增长加速。

关键信息

财务预测（2011-2015E）

指标	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营收（百万人民币）	28,496.07	43,893.71	59,217.13	78,657.18	98,927.34
营收年同比（%）	45.61	54.03	34.91	32.83	25.77
净利润（百万人民币）	10,203.08	12,731.87	16,080.00	19,380.44	22,677.02
净利润年同比（%）	-	24.78	26.30	20.53	17.01
每股收益（EPS）	5.61	6.97	8.76	10.56	12.36
修正每股收益（Diluted EPS）	5.61	6.97	8.76	10.56	12.36
ROE（%）	35.15	30.33	28.86	26.81	24.74
负债/资产（%）	48.79	52.39	38.90	32.43	27.81
股息收益率（%）	0.27	0.50	0.53	0.64	0.75
P/E（倍）	43.98	35.42	28.15	23.36	19.96
P/B（倍）	15.43	10.70	8.09	6.24	4.92
EV/EBITDA（倍）	34.26	26.89	21.58	17.36	14.30

财务报表摘要（2010-2014E）

损益表（RMB: mn）

指标	2010	2011	2012E	2013E	2014E
营收	28,496	43,894	59,217	78,657	98,927
营业成本	9,928	18,207	26,131	37,203	48,453
毛利润	13,326	25,686	33,087	41,454	50,474
其他收入	700	471	895	895	965
营销费用	1,921	2,993	4,027	5,113	6,727
管理费用	5,283	7,765	10,422	13,765	17,312
EBITDA	13,298	16,871	20,696	25,241	29,740
EBIT	11,364	14,928	18,638	22,576	26,435
财务费用	(36)	348	265	211	166
税前利润	11,364	14,928	18,638	22,576	26,435
所得税费用	1,874	2,266	3,123	3,802	4,466
少数股东权益	22	53	65	78	91
净利润	10,225	12,785	16,145	19,458	22,768

现金流量表（RMB: mn）

指标	2010	2011	2012E	2013E	2014E
营业活动现金流	13,358	19,429	17,529	21,940	28,647
资本支出	4,394	3,065	4,457	4,362	4,528
投资活动现金流	(15,355)	(16,270)	(5,273)	(5,232)	(6,722)
融资活动现金流	4,373	(2,386)	(9,044)	(9,026)	(10,738)
净现金流	2,376	773	3,213	7,681	11,187
自由现金流（FCFF）	15,066	18,582	22,300	24,299	29,805
自由现金流（FCFE）	17,802	11,312	18,216	23,088	27,640

资产负债表（RMB: mn）

指标	2010	2011	2012E	2013E	2014E
流动资产	35,503	36,509	46,342	60,411	77,572
现金及银行存款	12,612	13,383	16,596	24,277	35,465
应收账款及其他	2,021	2,354	8,821	11,536	14,509
存货	0	568	0	0	0
其他流动资产	2,212	3,878	4,737	6,293	7,914
长期投资	8,744	12,978	9,385	9,390	10,095
固定资产	5,885	7,403	8,946	10,989	12,467
无形及其他资产	3,780	4,719	3,240	2,894	2,639
总资产	56,804	75,256	83,765	100,922	121,711
流动负债	21,183	20,665	19,285	20,614	23,695
借款	7,999	1,077	0	0	0
应付账款及其他	7,258	10,513	13,065	14,309	17,305
其他流动负债	5,037	8,115	5,300	5,380	5,450
长期负债	5,593	11,131	8,534	7,734	5,984
总负债	27,716	31,002	27,819	28,348	29,678
少数股东权益	625	851	742	820	911
股东权益	-	-	-	-	-
股本	0.198	0.199	0.199	0.199	0.199
公积金	1,753	3,028	4,256	4,266	4,277
归属于股东权益	26,710	38,269	50,947	67,488	86,844
总负债及股东权益	56,804	75,256	83,765	100,922	121,711