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固定收益点评总结：城商行二级资本债如何选？

核心内容

近期城商行二级资本债市场交易活跃度显著提升，成交额和换手率均达到2021年以来的月度最大值。与国有行和股份行利差上升相反，城商行利差逆势下降，显示出投资机构对城商行的配置偏好增加。截至3月31日，城商行二级资本债存续规模达4082亿元，其中华东地区占比最高，为2086亿元。

主要观点

1. 城商行二级资本债表现优于国有行和股份行

• 成交活跃：3月城商行二级资本债成交额857亿元，占整体成交额的13.8%，换手率20.9%，与国有行和股份行接近。
• 利差收窄：城商行二级资本债利差自3月中旬以来收窄13bp，隐含AA+、AA、AA-级利差分别为65.51bp、81.77bp、171.68bp，分别降至2020年以来的11.45%、13.77%、23.43%的历史分位。
• 投资机构下沉：机构对城商行的偏好增加，推动其利差收窄，反映出市场对城商行的配置价值提升。

2. 区域和评级分化明显

• 区域分化：华东与中南地区城商行二级资本债存续规模和估值收益率整体优于其他地区，具体为：华东与中南<华北<东北与西南。
• 评级分化：隐含AA+和AA级债券估值收益率多在2%~4%，隐含AA-级多在3%~5%，隐含A级多在7%~9%。
• 西北地区：估值较为分散，需谨慎对待。

3. 风险事件与未赎回案例

• 风险事件特征：发生风险事件的城商行通常存在公司管理不善、资产质量恶化、盈利能力下降等问题。
• 未赎回案例：截至3月31日，共有7只城商行二级资本债到期未赎回，其中南粤银行、石嘴山银行、营口银行资本充足率空间较小，且不良率较高；临商银行、朝阳银行、丹东银行、抚顺银行资本充足率尚可，但不良率较高或持续上升。
• 风险信号：部分银行存在不良率上升、净利润下降、拨备覆盖率不足等问题，需重点关注。

4. 择券策略建议

• 区域选择：优先关注华东地区和广东城商行，因其不良率低、盈利恢复快、资本充足率较高。
• 债券分类：
  • 第一组：剩余期限1年以内，隐含AA/AA-级债券，估值收益率较高。
  • 第二组：剩余期限2~4.5年，隐含AA+级债券，发行主体包括宁波银行、南京银行、杭州银行、上海银行、厦门银行等，性价比相对更高。
  • 第三组：剩余期限2~4年，隐含AA级债券，具有更高估值溢价。
• 打分排序：排名前十的城商行包括宁波银行、南京银行、杭州银行、上海银行、厦门银行、东莞银行、徽商银行、广州银行、江苏银行、台州银行。
• 推荐个券：基于打分结果、债券期限和估值，共筛选出16只个券，包括宁波银行、上海银行、南京银行、杭州银行、厦门银行、东莞银行、徽商银行、广州银行、江苏银行、台州银行等发行人的债券。

关键信息

• 市场表现：城商行二级资本债交易活跃，利差收窄，配置价值提升。
• 区域差异：华东地区和广东城商行表现最佳，东北和西南地区存在较高风险。
• 风险因素：不良率高、净利润下降、拨备覆盖率不足、资本充足率低等。
• 择券建议：建议投资者优先选择华东和广东地区的城商行二级资本债，关注隐含AA+和AA级债券，注意未赎回个券的风险。
• 风险提示：需警惕银行业信用风险事件和利率大幅上行的风险。

风险提示

• 银行业信用风险事件可能引发债券估值波动。
• 利率大幅上行可能导致债券收益率上升，影响投资收益。

附注

• 作者：分析师 杨业伟，研究助理 朱美华。
• 相关研究：包含多篇固定收益类研究报告，涉及可转债、四月债市展望、同业存单利率分析等。
• 图表目录：包含15张图表，涵盖成交额、换手率、利差走势、区域和评级差异、风险事件回顾、专项数据比较等。
• 免责声明：本报告信息来源于公开资料，不构成投资建议，公司及研究人员不对报告内容的准确性或完整性负责。

总结

城商行二级资本债市场近期表现活跃，利差收窄，显示出投资机构的下沉趋势。华东和广东地区的城商行在不良率、盈利恢复、资本充足率等方面表现优于其他地区，值得优先配置。投资者应关注债券的剩余期限和隐含评级，同时警惕不良率高、资本充足率低等风险。择券时可结合区域表现和打分结果，优选隐含AA+和AA级债券，并避免高风险未赎回个券。