20180529-东方财富证券-广汇汽车-600297.SH-深度研究_扩张模式可持续_利润结构持续优化的经销商龙头_33页_3mb

广汇汽车（600297）深度研究报告总结

核心内容概述

广汇汽车是中国汽车经销服务行业的领军企业，凭借其在全国范围内的门店布局和多元化的业务结构，持续巩固行业龙头地位。公司通过持续的收购整合和业务升级，实现了从重销售向重服务的转型，优化了利润结构，提升了盈利能力。

主要观点

• 行业集中度提升，盈利改善：随着《汽车销售管理办法》的实施，行业竞争格局发生变化，传统经销商线下优势依然显著。行业集中度不断上升，盈利能力逐步改善，尤其在库存管理与多元化经营方面表现突出。
• 豪车销售成为盈利增长点：广汇汽车通过收并购和自建门店的方式，基本实现全国布局，成为宝马、奥迪等豪华品牌中国最大经销商之一。豪车销售占比提升，带动单车利润上升，同时维修服务因豪车维修单价高而增长迅速，未来有望成为毛利最大来源。
• 业务转型升级，优化利润结构：公司大力发展乘用车售后和衍生服务，如维修、保险、贷款佣金等，这些业务毛利率较高，对毛利贡献显著。同时，随着二手车市场的发展和汽车金融渗透率的提升，公司有望迎来衍生业务的快速增长。
• 盈利预测乐观：预计公司2018-2020年营业收入分别为1805.93亿元、2057.85亿元、2313.10亿元，归母净利润分别为50.73亿元、59.47亿元、71.03亿元，EPS分别为0.62元、0.73元、0.87元，对应市盈率分别为10.96倍、9.35倍、7.83倍，目标价为8.06元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

股权结构与公司实力

• 广汇集团持有广汇汽车37.6%股权，为控股股东。
• 广汇集团董事长孙广信持有广汇集团63.6%股权，为实际控制人。
• 广汇汽车营业网点达800个，其中4S店737家，覆盖全国28个省市。
• 公司代理销售57个乘用车品牌，基本覆盖主流市场。

财务表现

• 2017年营业收入1607.12亿元，同比增长18.67%；归母净利润38.84亿元，同比增长38.58%。
• 广汇宝信2017年营收341.36亿元，同比增长33%；归母净利润8.04亿元，同比增长94%。
• 维修服务、佣金代理、汽车租赁等业务毛利率分别为37.47%、79.53%、72.65%，对毛利贡献显著。
• 2017年维修服务毛利占比达31.7%，并持续增长。

业务转型与衍生业务

• 公司积极布局汽车后市场，如维修、保险、二手车、汽车金融等，构建了从新车销售到后市场服务的一站式服务体系。
• 二手车业务自2012年起成交量年均复合增速达57%，2017年成交量达20.33万辆，同比增长126%。
• 汽车金融业务增长空间巨大，2016年我国汽车金融渗透率约为35%，预计2020年前年均增长40%以上。
• 公司与人保、平安、太平洋等三大财险公司合作密切，保险渗透率持续提升。

政策与市场趋势

• 2018年5月，汽车进口关税从25%降至15%，有利于中高端车销售。
• 二手车交易量从2016年1039万辆增长至2017年1240万辆，二手车与新车销量比提升至0.4:1。
• 二手车电商渗透率从2016年的17.61%上升，但仍以线下交易为主。
• 汽车电商、融资租赁等新渠道对传统经销商形成一定冲击，但广汇汽车凭借线下优势和品牌影响力，仍具竞争力。

风险提示

• 电商行业进入整车销售及汽车金融市场，可能对传统经销商造成一定压力。
• 整车销售毛利承压，若高于预期可能影响公司整体盈利。
• 市场竞争加剧，需警惕行业集中度变化对市场份额的影响。

估值与投资建议

• 目标价为8.06元，首次覆盖给予“买入”评级。
• 相对估值方面，公司市盈率、市净率及EV/EBITDA指标持续下降，显示市场对其未来增长预期较高。
• 绝对估值方面，通过DCF模型测算，公司具备良好的成长性与盈利潜力。

总结

广汇汽车凭借其全国布局、豪华品牌代理优势及业务转型，成为汽车经销行业的龙头。公司持续优化利润结构，通过发展高毛利的后市场业务提升整体盈利能力，同时受益于政策利好和消费升级趋势，未来增长潜力巨大。在电商和金融业务冲击下，公司仍凭借线下渠道和品牌影响力保持竞争优势，具备长期投资价值。