核心内容概述
浙能电力（600023.SH）在2018年上半年实现营业收入277.7亿元，同比增长22.7%；归母净利润23.5亿元，同比增长1.4%。公司主要依赖浙江本地火电业务，受益于区域用电需求增长，二季度业绩显著改善，归母净利润同比增长33.2%。然而，由于煤价高位运行，公司度电归母净利润同比下降14.9%，对整体盈利能力造成一定压力。
主要观点
业绩表现
- 上半年整体业绩：营业收入增长22.7%，归母净利润增长1.4%，EPS为0.17元。
- 二季度业绩改善：二季度发电量同比增速23.4%，显著高于一季度的15.3%，带动归母净利润增长33.2%。
- 成本压力：浙江电煤价格指数同比上涨11.6%，其中一季度上涨15.3%，二季度上涨7.9%，导致度电毛利和归母净利润下滑。
- 盈利修复预期：随着煤价有望回归合理区间，公司盈利有望修复。
盈利预测与估值
- 盈利预测：预计2018~2020年EPS分别为0.41、0.58、0.67元，对应PE分别为11、8、7倍。
- 估值指标：2018年PE为11倍，PB为1倍，EV/EBITDA为7倍，EV/EBIT为13倍，EV/NOPLAT为15倍，EV/Sales为1倍。
- 投资评级：维持“买入”评级，目标价6.60元，对应2018年16倍PE。
关键信息
营收与利润增长趋势
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 营业收入(百万元) |
39,177 |
51,191 |
66,721 |
76,497 |
84,147 |
| 营业收入增长率 |
-1.3% |
30.7% |
30.3% |
14.7% |
10.0% |
| 净利润(百万元) |
6,277 |
4,334 |
5,633 |
7,891 |
9,174 |
| 净利润增长率 |
-10.0% |
-30.9% |
30.0% |
40.1% |
16.3% |
| EPS（元） |
0.46 |
0.32 |
0.41 |
0.58 |
0.67 |
盈利能力
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 毛利率 |
22.34% |
11.74% |
14.48% |
16.61% |
17.15% |
| EBITDA率 |
32.02% |
19.18% |
18.43% |
19.76% |
19.86% |
| EBIT率 |
17.70% |
7.95% |
9.96% |
12.10% |
12.65% |
| 税后净利润率（归属母公司） |
16.02% |
8.47% |
8.44% |
10.31% |
10.90% |
| ROE（归属母公司） |
10.77% |
7.13% |
8.79% |
11.42% |
12.36% |
财务结构与流动性
| 指标 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 总资产（百万元） |
105,837 |
112,883 |
129,335 |
134,928 |
139,222 |
| 流动比率 |
1.60 |
1.28 |
1.47 |
1.95 |
2.77 |
| 速动比率 |
1.44 |
1.13 |
1.34 |
1.78 |
2.53 |
| 归属母公司权益/有息债务 |
2.03 |
1.91 |
1.51 |
1.67 |
1.91 |
| 有形资产/有息债务 |
3.59 |
3.46 |
2.99 |
3.21 |
3.52 |
风险提示
- 动力煤市场价格超预期上行；
- 火电上网电价下调；
- 浙江区域电力需求增速低于预期；
- 套期保值业务盈利不及预期。
估值方法与分析局限性
- 本报告基于多种假设进行分析，不同假设可能导致分析结果有较大差异。
- 估值方法及模型存在局限性，不保证所涉及证券能够在所预测价格交易。
投资建议
- 分析师：王威、车玺
- 当前价/目标价：4.51元/6.60元
- 目标期限：6个月
- 评级：买入（维持）
市场数据
- 总股本：136.01亿股
- 总市值：613.39亿元
- 一年最低/最高：4.45元/6.15元
- 近3月换手率：4.91%
股价表现
| 时间段 |
相对收益率 |
绝对收益率 |
| 一个月 |
-5.39% |
-10.69% |
| 三个月 |
4.61% |
-11.03% |
| 十二个月 |
-3.13% |
-14.70% |
投资者须知
- 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
- 投资者应自主决策并承担相应风险。
- 光大证券研究所不保证报告内容的准确性和完整性。
- 报告中提及的公司可能与光大证券存在利益冲突，不应作为唯一依据。
