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邮储银行深度分析报告总结

核心内容概述

邮储银行作为中国唯一一家拥有自营与代理混合网点体系的国有大行，凭借4万个网点和6亿个人客户，具备显著的零售银行基因。其独特的业务模式使其在资产结构优化、客户价值挖掘和网点效能提升方面具有广阔的成长空间。分析师邹恒超对邮储银行进行首次覆盖，给予强烈推荐评级，认为其在资产结构、中间业务和运营效率方面的潜力将进一步推动ROE的提升。

主要观点

1. 独特模式：自营+代理

• 邮储银行的“自营+代理”模式源于政策安排，使其成为唯一一家拥有混合网点体系的银行。
• 自营网点主要分布在城市及县城，代理网点则集中在乡镇地区，有效降低了运营成本。
• 代理网点贡献了邮储银行约2/3的存款，但储蓄代理费占营业收入的27.5%，导致成本收入比高于同业。
• 随着存款定期化趋势，邮储银行的综合存款成本与同业差距逐步缩小。
• 未来，邮储银行计划拓展代理网点的业务功能，如小额贷款、信用卡、财富管理等，推动资产端协同。

2. 成长空间：资产、客户、网点三大潜力

2.1 资产结构优化

• 存贷比提升空间大，每提升1个百分点可带来1个百分点的净利润弹性。
• 零售贷款占比仍有提升空间，每提升1个百分点可带来0.5个百分点的净利润弹性。
• 零售贷款收益率高于公司贷款约100bp，提升零售贷款占比有助于改善净息差和利润。

2.2 客户价值挖掘

• 中间业务收入占比偏低，仅为6.2%，远低于其他五大行15%的平均水平。
• 零售客户数量庞大，未来在信用卡、财富管理、电子支付等领域有较大增长空间。
• 信用卡渗透率仅5.1%，远低于四大行15-25%的水平，存在至少两倍的增长空间。

2.3 网点效能提升

• 网点系统化转型正在推进，通过智能设备和人员优化，提高客户服务效率。
• 代理网点功能拓展有助于提升整体盈利能力，目前仅能办理储蓄和部分中间业务，未来将逐步拓展更多业务。

3. 资产质量：干净的资产负债表

• 邮储银行不良率仅为行业平均值的一半，拨备覆盖率远高于同业。
• 客户准入策略为“一大一小”，即优先服务大型企业和零售及小企业客户，降低整体风险。
• 零售贷款不良率低，风险分散，有效保障了资产质量。

4. 投资建议

• 预计2020-2022年净利润同比增长分别为10.3%、11.3%、12.1%，ROE有望持续回升。
• 当前估值为0.75×20PB，处于低位，具备投资价值。
• 邮储银行具备股份行的成长性、城商行的下沉优势、大行的体量和股息率，是高成长大行的代表。

关键信息

• 当前股价：4.66元
• 总市值：4,087.99亿元
• 流通市值：182.32亿元
• 总股本：8,697,856万股
• 流通股本：387,912万股
• 12个月最高/最低：5.89/4.70元
• 零售业务收入占比：63.8%
• 零售业务利润占比：40%
• 存贷比：2019年为53.4%，低于五大行24个百分点
• 不良率：0.86%，远低于其他五大行
• 拨备覆盖率：389%，为大行平均水平的两倍
• 信用卡结存量：3,110万张，渗透率5.1%
• 零售贷款余额：2019年为42,769亿元，零售贷款占比55.3%
• 净利润增速：2020-2022年预计分别为10.3%、11.3%、12.1%
• ROE：2016年后逐步回升，2020年预计达到13.40%
• 估值：当前PB为0.75×20，处于历史低位

风险提示

• 贷款投放不及预期，导致存贷比提升缓慢
• 中间业务发展不及预期，影响收入增长
• 代理网点功能拓展不及预期，影响盈利潜力
• 经济下行超预期，可能影响资产质量

盈利预测（单位：亿元）

财务指标

图表目录（关键图表）

• 图1：六大行网点数量对比
• 图2：邮储银行网点城乡分布情况
• 图3：邮储银行自营和代理网点分布情况
• 图4：邮储银行网点地域分布情况
• 图5：六大行和招商、平安零售存款占比比较
• 图6：六大行和招商、平安零售贷款占比比较
• 图7：邮储银行零售业务收入占比始终在60%以上
• 图8：邮储银行零售业务利润占比在40%左右
• 图9：邮储银行零售业务收入占比最高
• 图10：邮储银行零售业务利润占比和大行类似
• 图11：代理储蓄存款占邮储银行总存款的2/3
• 图12：储蓄代理费占邮储银行营业收入的27.5%
• 图13：邮储代理网点代理吸收存款的综合费率
• 图14：邮储银行定期存款占比
• 图15：邮储银行生息资产结构变化
• 图16：2019年末六大行生息资产结构对比
• 图17：邮储银行存贷比持续提升
• 图18：邮储银行存贷比较五大行低24个百分点
• 图19：邮储银行贷款收益率高于金融市场业务100bp左右
• 图20：邮储银行零售贷款占比和新增零售投放占比
• 图21：邮储银行零售贷款和公司贷款收益率
• 图22：邮储银行各项零售贷款占总贷款比例
• 图23：农村居民可支配收入增速逐渐提高
• 图24：六大行手续费及佣金净收入占营业收入比例
• 图25：邮储银行手续费收入占比仅相当于五大行2007年
• 图26：邮储银行手续费支出占营收比例高于五大行
• 图27：邮储银行手续费净收入增速持续领先大行
• 图28：邮储银行手续费净收入占营收比例逐渐提升
• 图29：2016-2019年邮储银行信用卡渗透率逐步提升
• 图30：邮储银行信用卡渗透率较同业还有很大提升空间
• 图31：邮储银行信用卡结存量和增速
• 图32：邮储银行信用卡消费金额和增速
• 图33：六大行理财产品余额和网均理财余额对比
• 图34：邮储银行网均资产和贷款偏低
• 图35：邮储银行网均营收和网均利润偏低
• 图36：邮储银行网点改造升级
• 图37：下一步邮储银行将在代理网点拓展三方面业务
• 图38：邮储银行不良、关注、逾期率低于其他五大行
• 图39：邮储银行拨备覆盖率六大行最高
• 图40：邮储银行公司贷款不良率低于其他五大行
• 图41：六大行制造业贷款占公司贷款比例
• 图42：六大行批发零售业贷款占公司贷款比例
• 图43：邮储银行按规模划分的公司贷款分布情况
• 图44：邮储银行各项零售贷款不良率
• 图45：邮储银行净利润增速领先大行
• 图46：2017年后邮储银行ROE企稳回升