20191217-东兴证券-邮储银行-601658.SH-负债优势突出的零售大行_腾飞可期_22页_2mb

邮储银行（601658）总结

核心内容概述

邮储银行是中国领先的大型零售银行，具有独特的“自营+代理”运营模式，依托邮政集团的广泛网点布局和客户基础，形成了显著的负债端低成本优势和资产端零售业务特色。公司定位于服务“三农”、城乡居民和中小企业，展现出较强的区域下沉能力，特别是在县域和中西部地区。资产质量优异，拨备计提充足，为盈利提供有力支撑。尽管ROA较低，但高权益乘数支撑ROE表现，盈利预测显示公司未来三年净利润增速稳定，投资价值突出。

主要观点

1. 独特的“自营+代理”模式

• 邮储银行通过与邮政集团合作，拥有数量最多、覆盖最广的代理网点，形成差异化竞争优势。
• 代理网点吸收的存款占比较高，存款付息率低于五大行，净息差高于行业平均水平。
• 随着小额贷款等代理网点资产业务的推广，邮储银行有望进一步拓展资产端业务，提升营收能力。

2. 零售业务优势明显，资产负债结构持续优化

• 个人银行业务营收占比达61.3%，远高于五大行及招行。
• 负债端以个人存款为主，存款占比高且增速快，存款付息率显著低于同业。
• 资产端贷款结构优化，个人贷款占比高，尤其是按揭贷款，风险较低，收益率更高。

3. 高费用拖低ROA，高权益乘数支撑ROE

• ROA较低，主要受管理费用拖累，但公司通过高权益乘数（19.86）支撑较高的ROE（14.18%）。
• 轻资本结构和普惠金融优势使公司具备较高的杠杆水平，ROE表现优于其他国有大行。

4. 资产质量优异，拨备计提充足

• 不良贷款率长期低于1%，3Q19仅为0.83%，优于行业平均水平。
• 拨备覆盖率高达389.53%，高于五大行平均，拨备反补盈利空间较大。
• 贷款结构以低风险行业为主，如交运仓储、电力燃气等，不良生成压力较小。

关键信息

财务指标预测（2019-2021）

业务结构亮点

• 负债端：存款占比达96.4%，个人存款占比87%，低成本优势显著。
• 资产端：贷款占比48.07%，个人贷款占比54.24%，其中按揭贷款占比61.6%，不良率仅为0.36%。
• 盈利结构：净利息收入占比85%，手续费及佣金净收入增速平稳，非息收入持续改善。

区域布局

• 县域网点占比70%，中西部网点占比55%，覆盖全国99%的县（市）。
• 中西部地区存款、贷款、营收贡献显著，工业增加值增速高于东部地区，为资产质量提供保障。

投资建议

• 评级：强烈推荐
• 估值：给予1.1倍19年PB目标估值，对应目标价6.38元/股，较当前股价有约15%的上行空间。
• 盈利预期：公司盈利有望稳步提升，ROE持续领先。

风险提示

• 代理网点资产业务发展不及预期
• 经济下滑可能影响资产质量

总结

邮储银行凭借“自营+代理”模式，形成了独特的低成本负债优势和零售业务特色。其在县域和中西部地区的下沉布局，为公司提供了稳定的存款来源和较低的不良率。尽管ROA受管理费用拖累，但高权益乘数支撑ROE表现优异。随着代理网点资产业务的拓展和零售业务的深化，公司盈利能力和估值空间有望进一步提升。