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天宜上佳（688033）投资总结报告

核心内容概述

天宜上佳是一家专注于轨道交通制动系统、碳碳复合材料及树脂基碳纤维复合材料等领域的高新技术企业，近年来在光伏热场和汽车碳陶制动盘业务上取得显著进展。公司于2022年9月27日公告与内蒙古和光新能源有限公司签订4亿元的长期合作协议，进一步巩固其在光伏热场市场的地位。同时，公司作为国内碳陶制动盘和制动衬片的唯一生产商，正加速布局新能源汽车领域。此外，公司也在积极拓展航空结构件精密制造业务，推动多元化发展。

主要观点与关键信息

1. 光伏热场业务进展显著

• 签订4亿元长协订单：全资子公司天力新陶与内蒙古和光新能源有限公司签订《长期合作协议》，预计总金额约4亿元（含税），合作周期至2025年8月31日。
• 客户资源优质：内蒙古和光是通威集团、新特能源、保利协鑫、东方日升等光伏企业的核心硅芯供应商，具备良好的市场地位。
• 市场前景广阔：碳碳热场随大尺寸硅片发展加速替代石墨热场，2020-2025年市场空间CAGR约为14%。
• 盈利能力突出：公司凭借较低能源成本、预制体自供能力和大尺寸设备优势，盈利能力领先行业。

2. 轨道交通制动系统业务稳定

• 轨交闸片龙头：公司是高速列车制动闸片国产替代的领跑者，市占率多年保持第一。
• 业绩受疫情影响：2022年上半年粉末冶金闸片销量显著下滑，主要因疫情对铁路枢纽城市的影响。
• 下半年有望改善：随着疫情好转，轨交闸片需求预计回升，带动业绩恢复增长。

3. 碳陶制动盘业务进入发展加速期

• 市场潜力巨大：预计2025年碳陶制动盘市场空间达58亿元，当前处于早期开发阶段。
• 技术优势明显：公司是国内唯一碳陶制动盘+制动衬片生产商，具备先发优势。
• 合作进展顺利：已获得某车企的定点通知，并与京西重工（上海）达成战略合作，预计2023年开始放量，2024年迎来爆发。

4. 树脂基碳纤维复合材料业务稳步推进

• 产品应用广泛：已开发出无人机尾段、商业航天支架结构、舰载非金属舷梯等项目。
• 向上游拓展：公司正逐步向碳纤维材料上游延伸，提升产业链控制力。
• 航空结构件布局：已成为中电科下属两大研究所合格供应商，航空柔性产线预计年底落地。

盈利预测与估值

• 盈利增长显著：预计2022-2024年归母净利润分别为3.0/5.1/7.2亿元，同比增长分别为70%/71%/41%。
• 估值逐步下降：对应PE分别为46/27/19倍，估值水平逐步走低，反映市场对其未来增长的预期。

风险提示

• 光伏热场竞争加剧：市场可能面临价格战或产能过剩的风险。
• 汽车碳陶业务进展不及预期：新能源汽车市场变化或影响订单落地速度。
• 军工业务推进受阻：军用领域订单进度可能低于预期，影响整体业绩表现。

财务摘要（单位：百万元）

资产负债表预测（2022-2024）

利润表预测（单位：百万元）

现金流量表预测（单位：百万元）

财务比率分析

投资评级说明

• 股票投资评级：买入（维持），预计未来6个月内证券相对于沪深300指数涨幅将超过20%。
• 行业投资评级：看好，行业指数预计涨幅将超过10%。

总结

天宜上佳在轨交、光伏热场及碳陶制动盘等业务上展现出强劲的增长潜力，特别是在光伏热场领域已形成稳定的客户基础和盈利模式。随着疫情缓解和新能源汽车轻量化需求的提升，公司有望在2023-2024年迎来业绩爆发期。公司财务状况稳健，现金流管理能力较强，估值逐步走低，投资价值凸显。