20180528-东北证券-如何理解流动性专题报告之二_央行资产负债表_货币政策与流动性_20页_1mb

证券研究报告总结

核心内容概述

本报告旨在分析中国央行资产负债表与银行体系流动性之间的关系，探讨央行资产负债表的变动如何反映货币政策意图及基础货币投放情况。报告指出，央行资产负债表中几个关键项目的变化对流动性具有重要影响，并对未来央行资产负债表的变动趋势进行预测。

主要观点

1. 央行资产负债表与流动性关系

• 流动性变化并不等同于央行资产负债表的扩张或收缩，例如调整法定准备金率等操作可能不会改变资产负债表的绝对规模。
• 央行资产负债表的变动可以反映其对基础货币投放的态度和意图，其中“外汇”和“对其他存款性公司债权”是主导央行资产负债表规模变动的两个主要项目。

2. 基础货币投放方式的演变

• 在2002年1月至2014年5月期间，外汇占款是央行投放基础货币的主要方式。
• 自2014年5月以来，随着人民币升值压力减弱，央行开始通过**“对其他存款性公司债权”**进行主动投放基础货币，成为新的主要方式。
• 央行对基础货币的投放方式正从被动转向主动，体现了其货币政策调控能力的增强。

3. 超额准备金与资金面

• 超额准备金是衡量银行间市场资金面的重要指标，其变化直接影响货币乘数，从而影响M2。
• 超额准备金率与“储备货币”存在正相关关系，反映市场流动性状况。
• 央行通过调整超额准备金率和法定准备金率，可以对流动性进行调控。

4. 央行资产负债表变化率分析

• 央行总资产规模具有周期性和逐渐下行的趋势，这与基础货币的投放和回收密切相关。
• “外汇”项目和“对其他存款性公司债权”主导了央行资产负债表的同比波动。
• “对其他存款性公司债权”主导了央行资产负债表的环比扰动，尤其是在春节前后。

关键信息

央行资产负债表主要项目

货币供给与基础货币的关系

• 基础货币 = 货币发行 + 其他存款性公司存款
• M2 = 基础货币 × 货币乘数
• 货币乘数 = (1 + 现金比例) / (现金比例 + 法定准备金率 + 超额准备金率)

央行货币政策工具

• “量”型工具：如正逆回购、MLF、SLF、降准等，直接影响资产负债表规模。
• “价”型工具：如调整政策利率，不直接影响资产负债表。

外汇占款与基础货币投放

• 外汇占款曾是央行投放基础货币的主要渠道，但近年来逐渐被“对其他存款性公司债权”所取代。
• 央行对汇率的干预减少，外汇占款的波动性下降，基础货币投放更依赖主动操作。

未来展望

• 随着人民币国际化和外汇市场开放，外汇占款的波动将趋于平稳，对基础货币的影响减弱。
• **“对其他存款性公司债权”**作为主动投放基础货币的工具，其变动将更直接反映央行的货币政策意图。
• 在当前“稳健中性”的货币政策框架下，央行预计不会大幅增加外汇或“对其他存款性公司债权”项目，因此基础货币投放将受到限制。
• 2018年以来的两次降准操作（包括定向降准和降准替换MLF）表明，央行存在微调流动性的意图。

结论

1. **“国外资产”和“对其他存款性公司债权”**是央行资产负债表中对流动性影响较大的资产项目。
2. **“储备货币”和“政府存款”**是影响资产负债表规模的主要负债项目。
3. 流动性变化不等同于央行资产负债表的扩张或收缩。
4. 外汇和对其他存款性公司债权分别主导了央行资产负债表的环比和同比变化。
5. 未来央行资产负债表的变动将更多由主动的货币政策操作主导，外汇占款影响将减弱。

相关报告

• 《东北证券流动性专题报告之一：中国央行资产负债表分析手册》
• 《东北证券5月流动性前瞻：再临缴税、供给大月，降准后流动性宽松局面延续》
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• 《东北证券2月流动性月报：央行呵护春节前流动性仍宽松，关注未来资管新规正式稿落地》

分析师信息

• 李勇：东北证券首席固收分析师，南开大学经济学博士。
• 刘辰涵：东北证券固收分析师，南开大学经济学硕士。
• 付昊：东北证券固收研究助理，南开大学经济学硕士。
• 邹坤：东北证券研究员，北京大学数学系硕士。

参考文献

1. 肖萌.《中国货币当局资产负债表分析》[J].金融评论，2015,5
2. 周海涛.《我国货币当局资产负债表的项目构成与分析》[J].会计之友，2011,1
3. 胡正衡.《中央银行会计与财务管理》[M].中国金融出版社，2006
4. 陆前进，朱丽娜.《我国货币发行机制探讨—基于央行和商业银行资产负债表的分析》[J].上海金融，2011,2
5. 杜金富.《货币与金融统计学》[M].北京：中国金融出版社，2003.
6. 国际货币基金组织. 《货币与金融统计手册》[M]. Washington, DC, USA: International Monetary Fund, 2000.