20180828-天风证券-百利科技-603959.SH-高镍正极风起_国内稀缺的锂电正极材料整线龙头_24页_1mb

报告摘要

百利科技（603959）总结

公司概况

百利科技是一家专注于工程咨询、设计和总承包业务的科技型工程公司，主要服务于石油化工、现代煤化工及新能源材料行业。公司成立于1987年，前身为巴陵石油化工设计院，2017年通过收购南大紫金锂电（现为百利锂电），正式进军锂电材料智能装备制造业，成为国内稀缺的锂电正极材料整线龙头。

高镍正极材料发展趋势

高镍三元材料成为动力电池未来主流，其电芯能量密度更高，在负极为硅碳的情况下可提升至300Wh/kg，更适合高续驶里程乘用车需求。
预计2018年国内三元电池需求量为27.5GWh，2019年为52.2GWh，2020年为88.6GWh，对应三元材料需求量分别为5.51万吨、10.43万吨、17.73万吨。
全球三元材料需求量预计未来三年分别达到11.86万吨、20.63万吨、32.42万吨。

正极材料生产特点

高镍正极材料加工过程复杂，涉及气固相反应和粉体处理，单位投资成本高。
高镍材料需使用氢氧化锂，需氧气炉避免阳离子混排，对水分敏感，需通风干燥设备，且需严格控制磁性异物。
三家主要正极厂商（金和、杉杉、当升）的高镍产能单位投资在6~7.7亿元/万吨之间。

公司在正极材料领域的优势

公司深耕正极材料加工生产线，拥有优异的客户结构，包括当升、巴莫、杉杉、盟固利、贝特瑞等主要厂商。
提供从正极材料前驱体合成处理到正极材料生产工厂的一体化整体解决方案。
在手订单超过20亿元，其中锂电业务合同额达22亿元，业务规模持续扩大。

收购与业务拓展

2017年7月，公司以1.8亿元现金收购南大紫金锂电，使其成为锂电正极材料工艺技术服务商。
收购后，南大紫金锂电承诺2017-2019年扣非净利润分别不低于1800万元、2400万元、3000万元。

财务表现与盈利预测

2018年H1营收同比增长59.13%至3.87亿元，归母净利润同比增长280.92%至0.79亿元。
公司预计2018-2020年营业收入分别为13.98亿元、24.97亿元、30.67亿元，归母净利润分别为2.5亿元、4.81亿元、6.23亿元。
目前股价对应PE分别为17.6倍、9.13倍、7.04倍，目标价18.4元，首次覆盖并给予买入评级。

石化行业复苏

石化行业自2017年以来景气度明显回升，行业规模增长，利润总额增长显著。
公司在合成纤维、合成橡胶、合成树脂及现代煤化工领域均有深入布局，具备技术优势和工程经验。

合成纤维业务

合成纤维是合成材料的重要组成部分，公司掌握甲苯法、HPO法、HAO法三种己内酰胺生产技术，设计了国内最大的己内酰胺全厂性工程项目。
我国合成纤维进口依赖度较高，但公司已在国内市场占据领先地位。

合成橡胶业务

合成橡胶行业存在结构性产能过剩，但特种橡胶（如SIS、SEBS）需求增长迅速。
公司承接了SBCs、异戊橡胶、溶聚丁苯橡胶等特种合成橡胶的工程设计项目，填补国内空白。

合成树脂业务

合成树脂进口依赖度仍较高，自给率约为70%，公司承担了国内环氧树脂生产装置的设计业务，具备较强的行业积淀。

现代煤化工业务

现代煤化工以煤制烯烃为代表，具备良好的石油替代性和经济性。
公司承接了山西潞宝兴海新材料有限公司煤焦化工产品材料化深加工项目（一期），项目一次性开车成功，具备示范意义。

风险提示

新能源政策出现大幅变动
国家宏观经济大幅下行
行业竞争加剧
锂电业务推进和收入确认不及预期

投资建议

公司作为国内稀缺的锂电正极材料整线龙头，具备高镍正极材料加工能力，未来增长潜力大。
随着锂电行业持续景气，公司业务收入有望大规模增加，成为主要利润增长点。
由于高镍产能不足，公司具备较强的市场竞争力和订单获取能力，预计下半年锂电业务收入将实现跨越式增长。

图表目录

图1：百利科技主营业务领域
图2：百利科技大事记
图3：公司股权结构图
图4：公司2013-2018Q1营收及增速情况
图5：公司2013-2018Q1归母净利润及增速情况
图6：公司近五年业务结构
图7：2017年公司子公司营收及盈利情况
图8：公司2017年各业务毛利情况
图9：公司近五年分业务毛利率情况
图10：南大紫金锂电控股股东变更情况
图11：南大紫金锂电近三年营收及净利润情况
图12：南大紫金锂电（百利锂电）业务概览
图13：正极材料是动力锂电池成本结构中占比最高的部分
图14：三元正极向高镍化发展
图15：2016年三元出货量占比
图16：三元材料制备程序简介
图17：正极材料生产线示意图
图18：百利锂电涉及的生产环节
图19：公司主要设备之一：窑炉外轨系统
图20：公司主要设备之二：装卸钵机及立体仓库
图21：百利锂电主要客户
图22：石油和化工勘察行业产业链
图23：我国合成纤维产量及增速情况
图24：合成纤维单制造固定资产投资额
图25：我国己内酰胺进口数量及同比增速
图26：我国己内酰胺按进口金额及同比增速
图27：天然橡胶进口数量及同比增速
图28：天然橡胶进口金额及同比增速
图29：我国合成橡胶产量及增速
图30：合成橡胶制造固定资产投资完成额及同比增速
图31：初级形态塑料产量及同比增速
图32：初级形态塑料及合成树脂固定资产投资完成额及其增速
图33：我国合成树脂进口数量及同比增速
图34：我国合成树脂进口依赖度和自给率
图35：现代煤化工主要内容
图36：当前油价处于高位震荡状态

财务数据与估值

项目	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入（百万元）	769.37	596.92	1,398.36	2,497.34	3,066.73
增长率(%)	70.80	(22.41)	134.26	78.59	22.80
EBITDA（百万元）	145.32	160.63	355.72	662.80	816.36
净利润（百万元）	106.43	108.51	249.75	481.11	623.49
增长率(%)	42.15	1.96	130.16	92.64	29.60
EPS（元/股）	0.34	0.35	0.80	1.53	1.99
市盈率(P/E)	41.25	40.46	17.58	9.13	7.04
市净率(P/B)	5.02	4.58	3.44	2.59	1.93
市销率(P/S)	5.71	7.36	3.14	1.76	1.43
EV/EBITDA	44.25	45.58	15.24	7.98	6.08