20221101-开源证券-山西汾酒-600809.SH-公司信息更新报告_稳中求进_势头不减_4页

报告摘要

山西汾酒（600809.SH）稳中求进，势头不减

核心内容概览

山西汾酒在2022年前三季度展现出强劲的增长势头，营业收入和归母净利润均实现显著提升。尽管面临疫情和宏观环境的不利影响，公司通过优化产品结构、强化管理及渠道策略，保持了稳健的发展态势，并维持“买入”投资评级。

主要观点

业绩表现

2022年Q1-3营业收入：221.4亿元，同比增长28.3%
2022年Q1-3归母净利润：71.1亿元，同比增长45.7%
2022年Q3营业收入：68.1亿元，同比增长32.5%
2022年Q3归母净利润：21.0亿元，同比增长57.0%
公司维持2022-2024年盈利预测，预计净利润分别为75.9亿元、100.2亿元、133.5亿元，同比分别增长42.9%、32.0%、33.1%
EPS分别为6.22元、8.22元、10.94元，当前股价对应PE分别为37.3倍、28.3倍、21.2倍

产品结构优化

汾酒系列Q3收入64.6亿元，同比增长36.6%
- 青花20：增速远高于整体
- 复兴版：增速明显提升
- 腰部产品：增速与整体一致
- 玻汾：增速低于20%
竹叶青系列：收入1.2亿元，同比下降42.3%
杏花村系列：收入2.0亿元，同比增长10.9%，主要因前期增速较快而节奏放缓

区域增长

省内收入：28.7亿元，同比增长34.1%，占比提升0.5个百分点至42.3%
省外收入：39.2亿元，同比增长31.5%，占比下降0.5个百分点至57.7%

渠道与市场表现

合同负债：Q3为47.3亿元，环比Q2减少1.2亿元，但仍维持高位，显示渠道信心稳定
配额制：公司严格实行配额制，促进动销转化，渠道库存保持低位，经销商信心充足
全年任务：保障全年任务按计划完成

盈利能力提升

毛利率：Q3提升至77.91%，同比增长1.71个百分点
税金比率：同比下降2.89个百分点，主因季度间确认节奏差异
净利率：Q3提升至30.80%，同比增长4.57个百分点
未来展望：随着高端产品进一步发力，盈利能力有望进一步提升

关键信息

财务预测摘要

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	13,990	19,971	25,505	31,868	39,197
归母净利润（百万元）	3,079	5,314	7,592	10,025	13,348
EPS（元）	2.52	4.36	6.22	8.22	10.94
P/E（倍）	92.1	53.4	37.3	28.3	21.2
P/B（倍）	29.0	18.6	13.8	9.6	6.9

财务比率分析

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入增长率（%）	17.6	42.8	27.7	24.9	23.0
归母净利润增长率（%）	56.4	72.6	42.9	32.0	33.1
毛利率（%）	72.2	74.9	76.0	77.2	80.3
净利率（%）	22.3	27.0	29.8	31.5	34.1
ROE（%）	31.0	34.6	36.2	33.7	32.2
ROIC（%）	59.8	181.0	158.8	150.5	175.4
资产负债率（%）	49.2	48.0	41.8	35.0	27.6
净负债比率（%）	-45.2	-39.0	-46.1	-55.9	-66.1
流动比率	1.6	1.8	2.0	2.5	3.2
速动比率	0.9	1.2	1.4	1.7	2.4

股票投资评级

证券评级：买入（Buy），预计相对强于市场表现20%以上
行业评级：看好（Overweight），预计行业超越整体市场表现

风险提示

宏观经济波动：可能影响市场需求
省外扩张不及预期：可能影响整体增长

总结

山西汾酒在2022年前三季度表现强劲，营业收入和归母净利润均实现显著增长，且公司通过产品结构优化、渠道管理及营销策略调整，有效应对了外部环境的不确定性。产品结构持续升级，青花系列表现尤为突出，同时公司财务指标显示盈利能力提升，未来增长潜力较大。公司维持“买入”评级，预计未来三年将保持稳定增长，但需关注宏观经济波动及省外扩张风险。

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