核心内容概述
双汇发展（000895.SZ）在2020年第四季度业绩略低于预期，但公司整体仍维持“增持”投资评级。尽管短期屠宰业务受到猪瘟反弹和低价库存肉减少的影响，但肉制品业务在长期具备增长潜力，预计未来量利齐升。
主要观点
- 短期业绩承压：2020Q4双汇发展实现营收181.7亿元，同比下降0.99%；归母净利13.2亿元，同比下降11.9%。主要由于屠宰业务受猪瘟影响及冻肉库存减少，导致生鲜肉销量下滑。
- 盈利预测调整：因业绩低于预期，2021年盈利预测略有下调，预计2021-2023年归母净利分别为72.3、83.2、97.9亿元，EPS分别为2.09、2.40、2.82元，当前PE为21.0倍。
- 肉制品业务前景：2020年肉制品总销量为305万吨，同比下降3.1%。短期销量下滑主要因产品提价和疫情对部分渠道的影响。2020Q4肉制品吨利环比下降11%，但长期来看，随着猪价下降和产品结构优化，肉制品业务有望实现量利双升。
- 投资价值：公司利润弹性大，分红率高，具备稳健价值投资属性，维持“增持”评级。
关键信息
财务数据摘要
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入（百万元） |
60,310 |
73,863 |
78,189 |
83,292 |
89,248 |
| 归母净利润（百万元） |
5,438 |
6,256 |
7,232 |
8,321 |
9,786 |
| EPS（元） |
1.57 |
1.81 |
2.09 |
2.40 |
2.82 |
| P/E（倍） |
28.0 |
24.3 |
21.0 |
18.3 |
15.5 |
| P/B（倍） |
9.2 |
6.4 |
4.9 |
3.9 |
3.1 |
| EBITDA（百万元） |
7,907 |
8,844 |
10,013 |
11,247 |
12,958 |
业务表现
- 屠宰业务：2020年屠宰量为709.2万头，同比下降46.3%；生鲜肉销量为138.1万吨，同比下降7%。2020Q4屠宰业务收入下降8.8%，盈利下降36.8%。
- 肉制品业务：2020年肉制品销量为305万吨，同比下降3.1%。2020Q4肉制品收入下降1.2%，盈利下降3.2%。2020年产品结构升级效果明显，特优级结构占比提升2.1pct，新品销量占比提升1.1pct。
风险提示
财务预测与估值
营收与利润增长趋势
| 年份 |
营收增长率(%) |
归母净利润增长率(%) |
| 2021 |
5.9 |
15.6 |
| 2022 |
6.5 |
15.1 |
| 2023 |
7.1 |
17.6 |
财务比率
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 毛利率(%) |
18.8 |
17.3 |
18.1 |
18.8 |
19.5 |
| 净利率(%) |
9.0 |
8.5 |
9.2 |
10.0 |
11.0 |
| ROE(%) |
33.1 |
26.4 |
23.7 |
21.4 |
20.1 |
| 资产负债率(%) |
40.2 |
30.5 |
31.2 |
21.6 |
22.9 |
| 流动比率 |
1.4 |
2.2 |
2.4 |
3.7 |
3.6 |
| 速动比率 |
0.6 |
1.5 |
1.6 |
2.8 |
2.8 |
投资建议
- 评级：增持（维持）
- 理由：公司具备较强的盈利能力和利润弹性，肉制品业务在长期有增长潜力，且分红率较高，适合稳健型投资者。
其他说明
- 分析师承诺：分析师观点基于其个人判断，与报酬无直接关联。
- 评级说明：评级基于未来6~12个月内证券相对市场基准指数的涨跌幅表现，不构成唯一投资决策依据。
- 法律声明：本报告仅供开源证券客户参考，不构成投资建议，且不保证分析结果的准确性。
附：主要财务比率
| 指标 |
2019A |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 每股经营现金流（元） |
1.28 |
2.55 |
2.48 |
2.25 |
3.12 |
| 每股净资产（元） |
4.76 |
6.86 |
8.95 |
11.35 |
14.17 |
| EV/EBITDA（倍） |
18.9 |
15.9 |
13.3 |
11.2 |
9.0 |
