深度报告-20210522-德邦证券-重庆啤酒-600132.SH-深度报告_高端啤酒排头兵_乌苏吹响全国化号角_51页_6mb

重庆啤酒（600132.SH）深度报告总结

核心内容概述

重庆啤酒作为中国西部高端啤酒的代表，正积极进行全国化扩张，其高端化战略在行业趋势下展现出强劲的增长潜力。当前价格为171.65元，目标价为190元，分析师给予“增持”评级。

主要观点

• 高端化趋势显著：随着我国人均可支配收入增长及消费升级，啤酒行业正从“圣诞树”型向“纺锤型”转变，主流价位不断上移。预计2024年高端啤酒销量占比将提升至14%，市场规模占比将达40%。
• 产品结构优化：重庆啤酒通过收购嘉士伯中国区啤酒资产，构建了“本地强势品牌+国际高端品牌”的6+6品牌矩阵，包括乌苏、K1664、嘉士伯、乐堡等，高端产品营收/销量占比持续提升。
• 乌苏全国化扩张：乌苏作为重庆啤酒的网红大单品，实现爆发式增长，2020年销量增长27%。通过“大城市计划”覆盖2.6万个烧烤店，未来三年销量预计年复合增速达30%，其中疆外市场增速达50%。
• 提价与降本增效：行业成本上升推动提价，重庆啤酒通过关厂提效、提升罐化率等方式降低运营成本，提升盈利能力。2020年吨价达4384元，高于国内其他啤酒企业。
• 盈利预测与估值：预计2021~2023年，重庆啤酒营收将分别达到133.3亿元、156.9亿元、179.8亿元，归母净利润分别为11.6亿元、14.4亿元、17.2亿元。给予2022年25倍EV/EBITDA，对应目标价190元。
• 竞争格局改善：随着行业集中度提升，国内啤酒企业销售费用率逐步下降，行业竞争趋于缓和。重庆啤酒在费用控制和运营效率方面表现优于行业平均水平。

关键信息

市场表现

• 沪深300对比：1M绝对涨幅39.61%，2M绝对涨幅67.35%，3M绝对涨幅10.74%。
• 52周内股价区间：55.50-176.08元。
• 总市值：82,880.07百万元。
• 毛利率：2020年为50.6%，预计未来五年将稳步提升。

财务预测

产品与品牌

• 高端产品矩阵：包括K1664、嘉士伯、乌苏、凤花雪月等，其中乌苏表现尤为突出。
• 乌苏全国化策略：通过烧烤渠道起家，逐步向全国市场渗透，2020年疆外市场铺货进展良好。
• 品牌策略：本地强势品牌（如乌苏、重庆、西夏、大理）与国际高端品牌（如嘉士伯、K1664）结合，形成多元化品牌组合。

产能与效率

• 关厂提效：2013~2017年关闭10家工厂，2020年产能利用率达81.4%，高于行业平均水平。
• 产能优化：重庆地区存在4家产能利用率低于50%或产能低于10万千升的工厂，具备优化空间。
• 人效提升：2020年人均产量达3.38百万千升，人力成本控制较好，但仍有提升空间。

成本与提价

• 成本上涨压力：包材成本占啤酒价格约21.3%，2020年玻璃价格上涨35%，带动原料成本上涨。
• 提价策略：主要通过老品提价、缩规格变相提价、产品结构升级等方式应对成本压力。
• 费用优化：销售费用率逐步下降，2019年为16.91%，未来有望进一步改善。

风险提示

• 乌苏全国化推进不及预期。
• 资产整合不及预期。
• 高端啤酒竞争加剧。
• 疫情反复。

股价催化因素

• 乌苏渠道动销超预期。
• 天气炎热。
• 行业内集体提价。

总结

重庆啤酒在高端化趋势中表现突出，通过品牌矩阵优化、关厂提效、渠道拓展等手段，实现盈利改善与市场扩张。预计未来三年高端啤酒营收占比将提升至53%，吨价将达5300元/千升。在行业集中度提升、费用优化和产品结构升级的背景下，重庆啤酒具备较大的增长潜力，受到市场高度关注。