20150907-华创证券-华创债券流动性研究专题六_美日欧央行资产负债表扩张之旅_27页_1mb

报告摘要

债券专题：美日欧央行资产负债表扩张之旅

核心内容

本专题分析了美国、欧洲和日本三大主要经济体在金融危机后央行资产负债表的变化及其对货币政策和全球市场的影响。通过对比分析各国央行资产负债表的结构与规模变化，揭示了各国央行在应对危机中采取的货币政策工具及其对市场流动性的影响。文章指出，美国货币政策正在逐步退出宽松，欧洲维持现状，日本则可能继续宽松，对新兴市场的影响将不一而足。

主要观点

美联储：自2008年金融危机以来，通过多次量化宽松（QE）和流动性便利工具，资产负债表规模从8800亿美元扩大至4.5万亿美元，是原来的5倍。随着QE3结束，美联储开始考虑加息，但缩表（即资产负债表的缩减）对全球市场的影响可能更大。预计未来美联储将缓慢加息，但资产负债表的逐步到期和缩表仍是关注重点。
欧洲央行：在欧债危机期间，资产负债表经历了两轮扩张，后又收缩。目前欧洲央行维持宽松政策，尽管经济有所复苏，但货币政策仍难以收紧，资产负债表暂不会快速萎缩。
日本央行：通过两轮量化宽松（QQE）和资产购买基金（APF），资产负债表持续扩张。尽管QQE未能有效带动经济复苏，但日本央行仍可能推出新一轮宽松政策，以应对经济低迷和通货紧缩风险。

关键信息

美联储资产负债表变化

资产端：
- 持有证券是主要资产，占比约55%。
- 住房抵押贷款支持证券（MBS）占比约39%，是第二大资产项目。
- 流动性便利贷款项目在2008年底至2010年初达到高峰，为1万亿美元。
- 中央银行流动性互换协议规模在2008年12月达到5800亿美元，之后逐步减少。
- 特别提款权（SDR）从22亿美元增加至52亿美元，占总资产约0.1%。
负债端：
- 联邦储备券占总负债约30%。
- 逆回购协议（RRP）规模在2013年底达到2282亿美元，占总负债约5.1%。
- 存款机构其他存款占比约60%，是负债端主要项目。
- 基础货币增长主要体现在银行储备，而非流通中货币。

欧洲央行资产负债表变化

资产端：
- 长期再融资操作（LTRO）是主要扩张工具，规模从08年初的12858亿欧元增至14年末的约2.5万亿欧元。
- 证券市场计划（SMP）和货币直接交易（OMT）帮助稳定欧元区政府债券市场。
- 外币债权和黄金储备因货币互换协议和市场波动而增长，但规模有限。
负债端：
- 存款便利规模在2012年3月达到8208亿欧元，占长期再融资操作规模的74.6%。
- 流通中货币增长缓慢，年均增幅仅为18.8%。
- 政府存款在负债端占重要比例，与货币政策操作密切相关。

日本银行资产负债表变化

资产端：
- 国债规模在QQE实施后大幅增长，从134万亿日元增至280万亿日元。
- ETF和J-REIT规模增长显著，年均增长接近600亿日元。
- 商业票据和公司债的购买在QQE实施后才开始显著增长。
负债端：
- 活期存款占比大幅上升，从14.7%增长至63.2%。
- 现钞增长缓慢，年均增长率仅为3.2%。
- 负债端主要由现钞和活期存款构成，流动性管理主要通过超额准备金体现。

未来展望

美国：宽松货币政策有望较早退出，但缩表影响更大。预计美联储将在年内加息，但步伐缓慢，对新兴市场的影响主要来自缩表。
欧洲：维持当前宽松政策，资产负债表暂不会快速萎缩。
日本：可能继续宽松，QQE政策仍在实施，资产负债表仍处于扩张状态。

新兴市场影响

美国货币政策退出对新兴市场影响最大，已引发多轮市场波动。
当前新兴市场面临的资产泡沫和经济下滑风险较大，与历史上的美国宽松退出周期类似。
人民币汇率的波动成为影响全球市场的重要因素，不确定性较高。

总结

美联储、欧洲央行和日本银行在金融危机后均采取了宽松货币政策，导致资产负债表显著扩张。目前，美国正逐步退出宽松，欧洲维持现状，日本可能继续宽松。各国货币政策的变化将对全球金融市场和新兴市场产生不同程度的影响，其中美国货币政策的退出和缩表对市场冲击最大，而日本的宽松政策可能继续支撑其经济。新兴市场需警惕美联储缩表和美元流动性的变化，同时关注人民币汇率的波动对全球经济预期的影响。

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