20170612-招商证券-华鲁恒升-600426.SH-深度报告之三_现在如何看华鲁_详解与目前市场的预期差_20页_1mb

华鲁恒升（600426.SH）深度分析与投资建议总结

核心内容概述

华鲁恒升作为煤化工行业的龙头企业，凭借强大的成本控制能力、高效的管理水平和多元化的产品战略，实现了持续的利润增长。当前估值具有吸引力，预计未来三年净利润复合增速将超过30%。报告认为，华鲁恒升在周期性行业中表现优异，是成长型投资标的。

主要观点与关键信息

1. 与市场预期存在显著差异

• 华鲁恒升的估值明显低于福耀玻璃和中国巨石等制造业龙头，其PE和PB均处于较低水平。
• 华鲁恒升的净利润增速高于制造业龙头，预计2017-2019年净利润增速分别为38%、29%、28%。
• PEG仅为0.5，远低于制造业龙头，显示出更强的盈利增长潜力。
• ROE趋势向上，已连续三年第一季度ROE追平行业龙头，与福耀玻璃等差距缩小。

2. 成本控制能力极强

• 公司采用先进的煤气化工艺，显著降低煤炭成本。
• 尿素单吨生产成本在行业内最低，2016年尿素单吨肥料成本仅864元/吨，低于同行约37%。
• 技术改造项目持续降本，总金额达108亿元，实现高效运营和盈利能力提升。
• 费用率控制良好，2016年三项费用率合计8%，远低于同行。

3. 产品多元化，降低单一依赖

• 尿素收入和利润占比逐年下降，2016年收入占比为25%，毛利占比为23%。
• 公司产品种类丰富，包括尿素、氨醇、乙二醇、己二酸、多元醇等。
• 乙二醇作为未来增长点，2018年投产后有望年化利润贡献超8亿元。

4. 在建产能丰富，保障利润增长

• 在建项目包括100万吨氨醇、50万吨乙二醇等，有助于进一步降低成本并提升产能。
• 新产能投产后1-2个月即可满产，远快于同行。
• 2017-2019年EPS分别为0.75元、0.96元、1.23元，对应PE分别为15倍、12倍、9倍，估值具有安全边际。

5. 油煤价差处于历史底部，煤化工经济优势凸显

• 当前油煤价差处于历史低位，未来大概率上行，利好煤化工。
• 煤制乙二醇相比石油制乙二醇具有明显成本优势，吨成本低45%。

财务数据与估值

财务数据（单位：百万元）

主要财务比率

投资评级与盈利预测

• 投资评级：强烈推荐-A
• 盈利预测：2017-2019年EPS分别为0.75元、0.96元、1.23元，净利润增速分别为38%、29%、28%。
• 当前股价11.4元，对应PE分别为15倍、12倍、9倍，估值有较强安全边际。

未来展望

• 公司将继续推进技术升级和产能扩张，提升盈利能力。
• 乙二醇作为重要增长点，预计2018年投产后将显著提升利润。
• 尿素行业逐步复苏，价格反弹，公司盈利空间扩大。
• 煤化工产业链优势明显，未来受益于油价上涨及煤价波动。

结论

华鲁恒升凭借强大的成本控制能力、多元化的业务布局和持续的产能扩张，展现出强劲的成长潜力和盈利能力。在当前市场环境下，其估值具有吸引力，是周期性行业中难得的成长股。报告强烈推荐买入。