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小鹏汽车-W（09868）深度研究报告总结

核心内容

小鹏汽车是一家具有互联网基因的智能电动车企业，专注于中高端市场，主打智能化和电动化。公司自2015年成立以来，凭借强大的管理团队、持续的研发投入和清晰的市场定位，在智能驾驶和智能座舱领域形成了核心竞争力。

主要观点

• 品牌定位：小鹏汽车以“智能化先锋”为品牌标签，强调“用普通的名字，做不普通的事”，通过创新和个性化品牌建设，与传统汽车品牌形成差异化。
• 行业逻辑：智能电动和自主崛起是当前整车行业的两大趋势，小鹏凭借国内三电产业链和互联网技术优势，在技术和品牌层面实现快速成长。
• 竞争路径：小鹏聚焦15-30万元的中高端市场，这是目前主流造车新势力较少关注的领域，通过错位竞争策略，增强市场占有率。
• 市场空间：短期看智能驾驶，预计2021-2023年智能驾驶软件包销售收入分别为4/11/24亿元；长期看智能座舱，市场空间有望达到3900-4200亿元。

关键信息

• 股权结构：截至2021年3月31日，何小鹏拥有22.7%的股权和56.6%的投票权，夏珩和何涛分别拥有3.8%和1.2%的股权，9.9%和3.2%的投票权。
• 研发团队：截至2021年3月，小鹏的研发人员约为2442人，占总员工数的39.8%，其中62.1%为汽车设计与工程人员，16.3%为自动驾驶人员，21.5%为智能操作系统人员。
• 产品矩阵：小鹏在售车型包括P7、P5、G3i，2021年10月交付量达10138辆，同比增长233%。G9于2021年广州车展亮相，预计2022年交付。
• 财务预测：预计2021-2023年EPS分别为-2.78/-2.42/-1.99元，参照可比公司，给予2022年8-9倍PS估值，目标价206-223港元，较当前股价有20%-30%的上涨空间。
• 估值方法：采用市销率（PS）进行估值，因为小鹏及同类公司仍处于亏损阶段，且盈利平衡点短期内难以确定。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 目标价：206-223港元。
• 催化因素：智能驾驶技术的持续迭代、新车型G9的交付情况、新能源汽车市场的发展速度。

财务分析

• 营收与利润：2021年前三季度营业总收入为124.32亿元，同比增长315%；归母净利润为-35.76亿元，同比减少84%。
• 毛利率与净利率：2021年前三季度毛利率为13%，净利率为-29%。
• 盈利预测：预计2021-2023年汽车业务收入分别为197.44/378.94/594.94亿元，固定成本分别为97.50/136.35/197.57亿元，可变成本分别为163.67/306.90/466.29亿元。营业利润预计为-63.73/-64.31/-68.92亿元，营业利润率预计为-32%/-17%/-12%。
• 成本结构：固定成本包括折旧、摊销、研发费用、销售费用和行政费用，可变成本包括生产成本等。

风险提示

• 新车型销量不及预期。
• 汽车芯片短缺。
• 新能源汽车渗透率不及预期。
• 智能驾驶研发进展不及预期。

总结

小鹏汽车凭借其互联网背景和对智能化的专注，正在快速成长，并在中高端市场形成差异化竞争优势。虽然目前仍处于亏损阶段，但随着智能驾驶和智能座舱技术的持续投入与优化，以及新能源汽车市场的迅速扩张，小鹏有望在未来几年内实现盈利。公司管理层专业且多元，研发团队强大，产品矩阵丰富，具备良好的发展潜力。基于当前估值和未来增长预期，给予“买入”评级。