20180405-光大证券-固定收益周报_房企信用分化新格局_14页_1mb

房企信用分化新格局总结

一、楼市调控与金融严监管背景下的房企现状

在楼市调控与金融严监管的双重压力下，2017年房地产企业销售增速回落，整体资金端收紧。债券市场到期偿付压力逐步增大，房企信用债的偿付压力上升，融资环境趋紧。

• 销售增速回落：房地产市场整体承压，销售面积与金额增长放缓。
• 资金来源收缩：2017年下半年，房地产开发资金来源整体下降，尤其是银行贷款和非银行金融机构贷款下滑明显。
• 债券偿付压力：2018年起房企将面临较大规模的债券到期，再融资成本上升，短期内监管未放松，信用债偿付压力持续。

二、行业集中度提高，行业大小分化

房地产行业集中度持续提高，土地、销售资源加速向龙头企业集中，中小房企发展空间受限。

• 土地资源集中：2014年至2017年，前50强房企拿地面积集中度从19.84%上升至65.56%，表明土地资源向头部企业集中。
• 销售集中度：2017年，前50强房企销售金额集中度为45.79%，销售面积集中度为27.56%，显示销售资源也在向大房企集中。
• 趋势预测：随着拿地集中度的持续提升，未来销售面积与金额的集中度也将进一步提高。

三、房企信用资质分化

在行业整体承压的背景下，房企信用风险呈现分化趋势，大中型房企与中小房企面临不同的风险来源。

3.1 中小房企：发展空间收缩

• 土地储备不足：部分中小房企土地储备减少，如冠城大通、凤凰股份、津滨发展等，面临销售下滑、营业亏损、现金流收缩等问题。
• 融资能力弱：由于资源获取能力有限，中小房企难以通过项目获取资金，债务腾挪空间小。

3.2 大型房企：高负债运营

• 负债率高：部分大型房企负债率超过80%，如恒大、绿地、融创等。
• 短期偿债压力大：部分大型房企短期债务覆盖倍数较低，如融创地产、泛海控股、泰禾集团等。
• 融资依赖性强：部分房企主要依赖筹资活动现金流，融资成本上升对其造成较大压力。
• 实际控制人风险：民营房企实际控制人负面信息可能引发信用风险，需重点关注。

3.3 风险来源分化

• 中小房企：主要面临发展空间收缩与资源不足带来的经营压力。
• 大型房企：主要面临高负债与短期偿债压力。
• 实际控制人风险：对民营房企信用风险影响显著。

四、信用市场周度回顾

4.1 评级调整与异常发行

• 评级调高：如悦达融资租赁有限公司。
• 评级调低：如上海华信国际集团有限公司。
• 异常发行：部分房企债券取消或延迟发行，如美凯龙、新盛投资、渝建工等。

4.2 一级市场：净融资回落，地产发行不减

• 信用债发行：3月26日至4月1日，常规信用债共发行142只，金额1,325.24亿元，净融资555.65亿元。
• 短融与中票：短融发行522.50亿元，净融资183.00亿元；中票发行354.50亿元，净融资211.00亿元。
• 地产板块：发行231.4亿元，创2018年初以来新高，净融资147.5亿元。
• 城投债：发行287亿元，净融资-134.7亿元，净融资额转负。

4.3 二级市场：收益率回落，信用利差走阔

• 收益率下降：信用债收益率继续下降，市场做多情绪持续。
• 信用利差走阔：多数信用利差有所扩大，与基准利率走势趋同。

五、分析师与研究报告信息

• 分析师：张旭，执业证书编号：S0930516010001。
• 联系方式：010-5845 2066，zhang_xu@ebscn.com。
• 相关研报：
  • 非标指标透视行业再融资压力
  • 利率-2018年利率债投资策略
  • 2018年民企偿债压力图谱

六、行业及公司评级体系

• 评级分类：
  • 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上。
  • 增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%。
  • 中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
  • 减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%。
  • 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上。
  • 无评级：因信息不足或存在重大不确定性，无法给出明确投资评级。

七、分析师声明与免责声明

• 分析师声明：报告由具备证券投资咨询执业资格的分析师独立撰写，基于合法合规信息，对内容和观点负责。
• 免责声明：
  • 报告分析基于假设，结果可能因不同假设而有差异。
  • 估值方法及模型存在局限性，结果不保证所涉证券价格。
  • 报告内容不构成投资、法律、会计或税务操作建议，客户应自主决策并承担风险。
  • 报告不构成对任何人的投资建议，仅供参考。

八、光大证券信息

• 总部地址：上海市新闸路1508号静安国际广场3楼。
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  • 北京：郝辉、梁晨、高菲、关明雨、吕凌、郭晓远、张彦斌、庞舒然。
  • 深圳：黎晓宇、李潇、张亦潇、王渊锋、张靖雯、陈婕、牟俊宇。
  • 国际业务：陶奕、梁超、金英光、傅裕、王佳、郑锐、凌贺鹏。
  • 金融同业与战略客户：黄怡、丁梅、徐又丰、王通、陈棵、赵纪青。
  • 私募业务部：谭锦、曲奇瑶、王舒、安羚娴、戚德文、吴冕、吕程、李经夏、高霆、左贺元、任真、俞灵杰。

九、结论

房地产行业在调控与监管背景下，呈现明显的信用分化格局：

1. 中小房企：因土地储备不足、融资能力弱，面临销售下滑、现金流收缩等经营压力。
2. 大型房企：虽具备较强的融资能力，但因前期扩张较快，负债率高，短期偿债压力较大。
3. 实际控制人风险：对民营房企信用风险影响显著，需重点关注。

整体来看，房地产行业集中度不断提高，信用风险呈现明显的分化趋势，需针对不同房企采取差异化的风险控制与投资策略。