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交通运输行业专题报告：后疫情阶段免税板块投资逻辑梳理

核心内容概述

本报告分析了疫情对免税和机场板块的影响，并探讨了后疫情阶段的行业发展趋势与投资机会。报告指出，疫情对免税和机场板块的业绩造成短期显著冲击，但随着政策支持和商业模式创新，中长期行业仍有增长潜力。重点推荐中免集团和上海机场，同时关注白云机场、深圳机场及凯撒旅业的免税业务发展。

主要观点

1. 疫情对免税和机场板块一季度业绩影响显著

• 客流大幅下滑：2月主要机场渠道客流降幅超过80%，1-2月降幅达40%-50%；3月后海外疫情扩散导致国际旅行受阻，预计免税和机场板块基本面仍受压制。
• 业绩预测下调：在悲观假设下，中免集团全年扣非净利下限为30亿元（-24%），Q1扣非净利4-6亿元，同比降60%-70%；上海机场全年扣非净利下限35亿元（-30%），Q1净利润约3-4亿元，同比降71%-78%。
• 具体影响测算：预计2-4月三大机场免税店归母净利减少8亿元，离岛免税损失约1.9-2.5亿元，香港机场预计亏损0.8-1亿元。

2. 一季报风险释放后，免税行业估值有望修复

• 政策预期增强：官方文件多次提及免税行业，预计国人市内免税、口岸免税扩容、购物限额提升等政策将逐步落地，推动行业增长。
• 线上化趋势加速：疫情促使免税行业加速线上化，中免集团已尝试多种线上销售模式，未来或有更多创新。
• 中长期增长空间：国人市内免税政策放开后，将带来百亿增量空间；机场免税经营面积、额度和品类均有优化空间。

3. 中国免税行业竞争格局与护城河分析

• 牌照壁垒非核心：尽管存在牌照开放的可能，但中免集团凭借先发优势、规模效应和成熟的运营能力，仍具备较强竞争力。
• 与韩国不同：中国免税业仍处于增长阶段，具备较大的需求和供给提升空间，难以重演韩国价格战格局。
• 品牌与政策协同：吸引优质品牌入驻、提升坪效、优化品类结构是未来增长关键。

关键信息

一、疫情对业绩的影响

• 短期冲击：2020年1-2月主要机场客流降幅达40%-50%，离岛免税线下销售全面暂停。
• 线上销售表现：三亚免税店线上销售在恢复营业后创下单日4428万元的历史新高。
• 全年业绩下限：中免集团全年扣非净利下限为30亿元，上海机场全年扣非净利下限为35亿元。

二、行业发展趋势

• 市内免税政策有望放开：国人离境市内免税政策可能在2020年落地，成为未来增长的重要驱动力。
• 机场免税优化空间：经营面积、额度和品类结构的优化将有助于提升购物转化率和客单价。
• 线上化商业模式：线上销售占比目前约10%，未来有望提升，推动行业新增长。

三、投资建议

• 重点推荐：中免集团（对应21年PE 24X）、上海机场（对应21年PE 20X）。
• 关注标的：白云机场（免税业务成长空间广阔）、深圳机场（下半年经营权重新招标）。
• 关注凯撒旅业：公司已布局多个免税店，并与三亚市政府合作，未来或形成“旅行社+免税”双轮驱动模式。

风险提示

1. 免税政策落地不及预期：若政策推进缓慢，可能影响行业增长预期。
2. 海外疫情控制不及预期：疫情持续扩散将对出境游和机场免税销售造成压制。

附：重点公司盈利预测表（2020年3月25日）

附：分析师信息

• 分析师：顾熹闽
• 执业证号：S0100519080001
• 联系方式：电话：021-60876718；邮箱：guximin@mszq.com

评级说明

行业与沪深300走势比较

资料来源：Wind，民生证券研究院