环保行业深度报告_水电业绩稳健分红高_买入行业龙头现金牛_46页_1mb

水电行业分析总结

核心内容

我国电力市场供需关系预计将在2018-2020年逐步改善，水电行业作为清洁能源，具有优先上网、电价低、成本低等优势，将在电力市场好转中受益。水电行业具有稳定的现金流和高分红特性，估值相对合理，行业龙头普遍被低估。

主要观点

• 电力供需好转：预计2018-2020年全社会用电量年均增速为4.2%，装机容量年均增速为6.0%，电力市场供过于求情况将有所改善。
• 水电竞争力强：水电具备清洁环保、优先上网、电价低和成本低的优势，尤其在电价方面，水电明显低于火电、风电、光伏等其他类型。
• 行业龙头具备护城河：优质水电资源集中于行业龙头，如长江电力、国投电力、川投能源等，其流域资源和成本优势使其具有更强的盈利能力。
• 政策利好：大型水电增值税返还政策延续3年，税率定为13%，政策不确定性基本消除，有利于提升水电企业盈利能力。

关键信息

电力供需关系

• 我国电力供需关系在2018-2020年将有所改善，预计全社会用电量保持4.2%的CAGR。
• 水电作为清洁能源，将在电力市场好转中优先受益。

水电优势

• 清洁环保：水电是可再生能源，无化石燃料消耗，对环境友好。
• 优先上网：根据国家政策，水电在上网顺序中优先于火电。
• 电价较低：水电上网电价为0.2-0.4元/kWh，低于火电、核电、风电和光伏。
• 成本低廉：水电运营成本以固定成本为主，2016年平均为0.1-0.15元/kWh，显著低于其他电力类型。

成本与收入结构

• 水电收入由发电量和上网电价决定，成本主要由固定成本构成，如折旧和财务费用，占总成本60%以上。
• 水电的单位装机投资和度电投资较高，但电价优势弥补了成本劣势。

估值分析

• 使用企业价值/重置成本法和DCF模型进行估值分析，结果显示行业龙头普遍被低估。
• 长江电力、桂冠电力、国投电力、川投能源等公司企业价值/重置成本分别为82%、70%、98%和83%，表明估值合理。
• DCF估值显示，各公司内在股价有20%-70%的上行空间。

投资建议

• 行业龙头优先：建议关注长江电力、桂冠电力、国投电力和川投能源等具有优质水电资源的公司。
• 市场风格切换：2018年市场偏好业绩稳定的大蓝筹股，水电行业具备这一特性，有望迎来估值修复。
• 业绩提升：大型水电有望受益于煤电联动和电网输配费下调，提升电价和利润。

风险提示

• 用电需求不达预期：若用电需求增长不及预期，可能影响水电发电量。
• 来水波动风险：水电发电量受流域来水量影响较大，来水不足可能影响发电量。
• 电价下调风险：若火电标杆电价未如预期上涨，可能对水电电价产生不利影响。

估值与投资要素

• 企业价值/重置成本：该指标反映水电公司的估值情况，行业龙头普遍低于重置成本，表明被低估。
• DCF估值：假设无增长且无资本开支，使用2017年经营性现金流为基准，计算得出内在股价空间。
• 成本结构：水电建设成本主要包括永久性建筑工程、移民安置费、机电设备费用和临时工程费用，其中固定成本占比高。

行业竞争格局

• 水电资源集中：我国水电资源主要集中在西南地区，如四川、云南、湖北等，优质资源多由行业龙头掌控。
• 流域开发归属：主要水电基地的流域开发归属权分配给五大发电集团及三峡集团等，政策层面保障其盈利能力。
• 装机与发电量：截至2016年底，我国水电装机容量达332GW，2020年目标为360GW，行业逐步进入尾声。

结论

水电行业在电力供需改善、政策支持和资源集中等多重因素下具备长期投资价值，尤其是行业龙头公司，因其稳定的现金流、高分红和被低估的估值，建议投资者关注。