20160511-申万宏源-水电行业深度报告之二_降水有望持续偏多_电改或将提速推进_14页_939kb

水电行业深度报告总结

核心内容

本报告主要分析2016年水电行业的发展前景，结合厄尔尼诺现象带来的来水增加、电力体制改革（电改）的推进以及水电企业自身的财务改善等因素，指出水电行业具备低估值、高分红的特性，并对2016年第二季度的水电板块表现持乐观态度。

主要观点

1. 厄尔尼诺现象带来来水偏多

• 厄尔尼诺事件预计在2016年5月结束，其影响具有滞后性，预计6、7月南方地区来水将明显增加。
• 2016年初至5月第一候，南方主要流域如珠江、长江、西南诸河等降水较历年平均偏多20%-30%。
• 由于降水偏多，预计2016年第二季度贵州、广东、广西等地水电发电量将延续一季度的高增长。

2. 电改深化为水电带来新机遇

• 电力体制改革（新电改）正全面加速推进，政策导向明确，涉及“三放开、一独立、一研究、三强化”。
• 电改推进将完善发电权交易机制和边际电价模式，水电企业将受益于交易机制转变带来的量价弹性。
• 发电权交易机制允许清洁能源企业通过市场化方式购买火电企业的合同电量，从而提高水电发电量。
• 边际电价模式下，水电企业因边际成本低，具有明显的价格优势，能够获得更高的成交电价或更多发电量。

3. 水电企业盈利改善

• 水电在建工程规模大幅缩容（2011-2015年累计缩容55%以上），未来转固折旧压力减小。
• 水电板块资产负债率由2012年初的67%降至2016年Q1末的54%，财务费用相应下降11%。
• 2015年年报显示，水电上市公司分红比例普遍提高，未来有望进一步提升。

4. 水电行业具备低估值高分红属性

• 水电企业因成本结构稳定，盈利能力强，具备低估值高分红的特征。
• 5-6月份板块预计将有明显超额收益，建议加配水电板块。

关键信息

业绩弹性分析

• 水电发电量增长10%，主要上市公司业绩弹性如下：
  • 国投电力：16%
  • 川投能源：20%
  • 桂冠电力：20%
  • 长江电力：22%
  • 韶能股份：26.5%
  • 黔源电力：29%

企业推荐排序

• 推荐顺序：黔源电力 > 韶能股份 > 桂冠电力 > 长江电力 > 川投能源 > 国投电力

财务费用与盈利趋势

• 财务费用规模下滑11%，企业盈利能力增强。
• 水电板块资产负债率持续下降，财务结构优化。

电改试点进展

• 2016年电改配套方案和试点地区密集落地，山东、重庆、广东、云南等地区试点成效显著。
• 新电改试点推动市场化交易机制，提升资源配置效率。

交易机制变化

• 发电权交易机制推广，有利于清洁能源企业获得更多发电量。
• 边际电价模式逐步推广，水电企业将受益于其成本优势，获得更优价格或更多电量。

结论

综合考虑厄尔尼诺带来的来水偏多、电改推进带来的交易机制优化以及水电企业自身财务结构改善，水电行业在2016年第二季度具备明显的投资机会。建议投资者关注水电板块，并优先配置具备高业绩弹性与高分红比例的标的。