20171102-申万宏源-家电行业2017年三季报总结_空调旺销带动白电收入净利高增长_推荐业绩确定性强的家电龙头_25页_1mb

家电行业2017年三季报总结与投资建议

核心内容

2017年前三季度，家电行业整体表现强劲，营业收入和净利润均实现大幅增长，但受原材料价格上涨影响，毛利率和净利率承压。申万家电板块前三季度实现营业收入7934亿元，同比增长32.02%，归母净利润505亿元，同比增长23.27%。尽管毛利率下滑0.88个pct至24.15%，但企业整体费用控制良好，期间费用率同比下滑0.42个pct。

主要观点

• 白电行业表现最为突出，收入和净利润均实现显著增长。白电行业前三季度收入4887亿元，同比增长44.22%；归母净利润395亿元，同比增长29.75%。空调行业是主要驱动力，累计销量达1.15亿台，同比增长35.48%。预计全年销量有望突破1.4亿台，增长30%。
• 黑电行业收入小幅增长，但净利润持续下滑。黑电行业前三季度收入1974亿元，同比增长12.20%；归母净利润34亿元，同比下降13.38%。受益于液晶面板价格回落，四季度毛利率有望边际改善。
• 厨电行业收入增速高于净利润增速，但受房地产市场调控影响，预计四季度增速或有所放缓。厨电前三季度收入210.66亿元，同比增长34.92%；归母净利润18.34亿元，同比增长17.74%。
• 小家电行业收入和净利润增速较快，受益于消费升级。前三季度收入351.25亿元，同比增长19.65%；归母净利润33亿元，同比增长16.65%。线上市场集中度较低，未来增长潜力大。
• 零部件行业受益于白电行业高增长，收入和净利润增速显著。前三季度收入415亿元，同比增长32.73%；归母净利润21.29亿元，同比增长20.43%。毛利率小幅下降，但期间费用率有所改善。

关键信息

• 重点公司表现：

  • 美的集团：收入同比增长60.64%，净利润同比增长17.10%，受益于T+3模式和库存周转率提升。
  • 青岛海尔：收入同比增长41.27%，净利润同比增长48.48%，并购GEA效果显著。
  • 小天鹅A：收入同比增长32.53%，净利润同比增长25.18%，滚筒比例提升改善毛利率。
  • 格力电器：收入同比增长34.51%，净利润同比增长37.68%，动态估值12.3倍，高股息率+净现金，估值差有望修复。
  • 苏泊尔、莱克电气、飞科电器：作为小家电龙头，独立于地产周期，受益于消费升级。

• 市场风险偏好：三季度公募基金家电板块持仓市值占比从7.7%回落至5.7%，但仍排在第六位。预计两会后市场风险偏好保持低位，家电板块仍有持仓提升空间。

• 海外资金流入：MSCI纳入A股后，美的集团、青岛海尔和老板电器估值提升。沪股通和深股通资金净流入分别达574.23亿元和1228.20亿元，其中家电板块流入显著。

• 原材料与汇率：四季度原材料价格和汇兑损失边际改善，10月至今铝价和塑料价格微跌，铜价和冷轧钢板价格上涨。美元兑人民币汇率贬值，对出口企业有利。

投资建议

持续推荐业绩增长确定性强、低估值的家电龙头公司：

1. 格力电器：空调行业增长潜力大，动态估值12.3倍，高股息率+净现金，估值差有望修复。
2. 青岛海尔：并购GEA整合超预期，产品结构调整提升毛利率。
3. 小天鹅A：市场份额持续提升，滚筒替代波轮改善利润率。
4. 小家电龙头：苏泊尔、莱克电气和飞科电器，独立于地产周期，受益于消费升级和线上集中度提升。

有别于大众的认识

1. 基金持仓占比仍有提升空间：尽管三季度家电板块持仓市值占比下降，但整体仍排在第六位，市场风险偏好低位，仍有提升空间。
2. 海外资金流入抬高估值中枢：MSCI纳入A股后，家电板块估值提升，海外资金流入显著。
3. 原材料和汇兑改善：四季度原材料价格和汇兑损失改善，对白电和小家电有利。
4. 空调增长潜力大：农村空调保有量低，城镇化和收入提升将带动需求增长。

核心假设风险

• 原材料价格继续上涨
• 人民币汇率大幅升值
• 房地产销售大幅下滑

图表目录（关键数据）

• 图1：年初至今家电板块涨幅26.7%，涨跌幅排名第二
• 图2：家电子板块涨跌幅（%）
• 图3：2017Q1-3家电收入增速大幅提高（32.02%）
• 图4：2017Q1-3家电在各行业收入增速中排名第六
• 图5：2017Q1-3家电子板块营业收入增速白电>厨电>零部件>小家电>黑电
• 图6：2016-2017Q3铜、铝现货价格持续上涨
• 图7：2016-2017Q3钢材（冷轧薄板）价格持续上涨
• 图8：2016-2017Q3塑料价格指数持续上行
• 图9：2017年后美元兑人民币汇率重新进入升值通道
• 图10：2017Q1-3家电毛利率净利率承压（%）
• 图11：2017Q1-3家电期间费用率控制良好（%）
• 图12：2017Q1-3重点公司毛利率变化（%）
• 图13：2017Q1-3重点公司期间费用率变化（%）
• 图14：2017Q1-3家电行业净利润增速提高
• 图15：2017Q1-3家电净利润增速排名第15
• 图16：2017Q1-3子板块归母净利润增速白电>零部件>厨电>小家电>黑电
• 图17：2017Q1-3家电行业经营性净现金流下滑
• 图18：2017Q1-3家电行业存货增加
• 图19：2017Q1-3黑电经营净现金流下滑最大
• 图20：2017Q1-3白电存货同比增幅（%）最高
• 图21：2017Q1-3白电收入大幅提升
• 图22：2017Q1-3白电净利润增速加快
• 图23：2017Q1-3白电毛利率和净利率略有下降
• 图24：2017Q1-3白电期间费用率下降0.27个pct
• 图25：2017Q1-3格力电器毛销差持续提高
• 图26：美的集团经营效率提升库存周转率不断提高
• 图27：2017Q1-3黑电收入增速略有上升
• 图28：2017Q1-3黑电净利润同比下降
• 图29：2017Q1-3除TCL外黑电毛利率普遍下滑
• 图30：2017Q1-3黑电期间费用率下降1.03个pct
• 图31：2017Q1-Q3厨电收入保持高速增长
• 图32：2017Q1-Q3厨电利润增速下降10个pcts
• 图33：2017Q1-Q3厨电毛利率下降8.05个pcts
• 图34：2017Q1-Q3厨电期间费用率下降6.2个pcts
• 图35：2017年40大中城市商品房销售景气度下降
• 图36：2017年40大中城市住宅销售景气度下降
• 图37：2017Q1-3小家电收入增速提升12.7个pct
• 图38：2017Q1-3小家电净利润增速降低
• 图39：2017Q1-3小家电毛利率、净利率保持稳定
• 图40：2017Q1-3小家电期间费用率保持稳定
• 图41：2017Q1-3零部件收入增速大幅提升
• 图42：2017Q1-3零部件利润增速下降
• 图43：2017Q1-3零部件毛利率下降0.72个百分点
• 图44：2017Q1-3期间费用率下降0.56个百分点

附表（重点公司业绩）

• 美的集团：收入60.64%，利润17.10%，超预期
• 格力电器：收入34.51%，利润37.68%，符合预期
• 青岛海尔：收入41.27%，利润48.48%，超预期
• 小天鹅A：收入32.53%，利润25.18%，超预期
• 苏泊尔：收入18.85%，利润20.78%，符合预期
• 莱克电气：收入32.59%，利润-18.04%，低于预期
• 飞科电器：收入14.40%，利润42.77%，符合预期
• 九阳股份：收入0.63%，利润-1.38%，符合预期
• 新宝股份：收入18.69%，利润1.41%，符合预期
• 老板电器：收入25.15%，利润36.95%，符合预期
• 华帝股份：收入30.94%，利润30.94%，符合预期
• 浙江美大：收入53.86%，利润47.03%，符合预期
• 海信电器：收入7.57%，利润-47.39%，低于预期
• TCL集团：收入5.82%，利润23.93%，符合预期
• 深康佳A：收入37.94%，利润390.65%，符合预期
• 四川长虹：收入12.27%，利润-67.97%，低于预期

总结

2017年前三季度，家电行业整体增长显著，尤其是白电和小家电板块。尽管面临原材料上涨和汇率波动带来的成本压力，但行业龙头公司凭借强大的定价能力和市场地位，业绩表现优异。四季度及2018年，预计空调和小家电将继续保持高增长，而厨电和黑电则面临增速放缓的压力。整体来看，家电行业基本面良好，建议持续关注业绩增长确定性强、估值较低的龙头公司。