汽车零部件系列报告之三_优质零部件公司有望享有成长估值溢价_24页_2mb

优质零部件公司有望享有成长估值溢价

核心观点

• 当前行业估值：汽车零部件行业整体估值处于历史中枢偏下水平，PE估值在15-20倍左右。
• 成长估值溢价：A股优质零部件公司若盈利增速较高，有望获得行业平均估值溢价。
• 重点公司：星宇股份、新泉股份、宁波高发、双环传动等公司通过产品结构升级、客户拓展及布局电动智能产品，实现盈利增长，未来估值有望提升至25倍左右。
• 盈利预期：预计2018年第二季度，乘用车销量增速有望环比提升，带动零部件配套量增加，优质公司盈利能力有望环比改善。

敏实集团估值体系变迁分析

• 估值提升：敏实集团在2017年后PE估值区间为17-25倍，较2012-2015年平均PE12倍提升约90%。
• 盈利驱动因素：
  • 产品结构改善：公司从装饰条逐步扩展至车身结构件、座椅骨架、行李架等，产品升级带动毛利率提升。
  • 客户拓展：从日系客户逐步拓展至欧美、中系等，收入结构更加均衡。
  • 全球化布局：在国内外设立多个工厂和研发中心，实现属地化生产，提升供应链地位。

A股优质零部件公司经营效率优于行业

• 盈利增速高于行业：如新泉股份（120%）、潍柴动力（178.9%）、宁波高发（48.3%）、星宇股份（34.3%）等公司盈利增速显著高于行业平均水平。
• 现金流改善：部分公司经营性净现金流增长明显，如宁波高发（33%）、星宇股份（157%）、华懋科技（63%）等，反映公司盈利质量高。
• 存货周转效率提升：新泉股份、双环传动、潍柴动力等公司存货周转天数下降，显示公司运营效率提升。

2018年第二季度盈利预期

• 销量回暖：1季度狭义乘用车销量同比增长3.7%，4月增长12%，预计2季度销量增速有望达到5-10%。
• 配套量提升：销量增长将带动零部件配套量环比提升，若上游原材料成本保持平稳，优质零部件公司盈利能力有望改善。
• 行业周期影响：在车企补库存及去年去库存的背景下，优质公司有望受益于销量增长带来的业绩提升。

优质零部件公司成长路径

4.1 产品结构升级

• 星宇股份：车灯产品向大灯化、LED化、智能化升级，带动产品单价和毛利率提升。

  • 大灯化：前照灯和后组合灯销量比重逐年提高，2017年达到30%左右。
  • LED化：2013年建设LED车灯项目，2016年与松下合作，进入奥迪、宝马等高端车型配套体系。
  • 智能化：已研发并量产第一代AFS前照灯，第二代ADB前照灯也已成功研发，未来智能化收入比重有望提升。

• 宁波高发：变速操纵器从手动挡向自动挡、电子换挡升级，产品结构优化带动毛利率提升。

  • 自动挡配套：2017年自动挡位操纵器配套量及比重预测显示公司产品升级趋势明显。
  • 毛利率提升：自动挡产品毛利率高于手动挡，公司通过产品升级提升盈利空间。

4.2 新客户突破

• 新泉股份：拓展广汽、吉利、上汽等客户，配套Jeep自由光等车型，实现产品规模扩大化。

  • 佛山与宁波基地：分别投资3.58亿和6.45亿，达产后产能提升，满足市场需求。
  • 客户结构优化：自主品牌客户占比提升，客户结构更加多元化。

• 双环传动：从自主客户向合资客户拓展，如上汽、盛瑞传动、采埃孚等，提升市场份额和盈利能力。

  • DCT360项目：2016年首期产能形成，2017年实现全面配套，盈利能力稳定增长。

4.3 布局电动智能新产品

• 华域汽车：
  • 新能源电驱动：布局新能源电驱动系统及驱动电机，2017年驱动电机供货量同比增长65%，并成功配套上汽大众MEB平台。
  • ADAS系统：开发24GHz后向毫米波雷达、77GHz前向毫米波雷达，部分产品已量产，未来智能汽车电子收入比重有望提升。
  • 技术合作：与麦格纳合作成立合资公司，布局智能网联领域，增强竞争力。

投资建议与标的

• 建议买入：星宇股份（601799）、宁波高发（603788）、新泉股份（603179）、双环传动（002472）、华域汽车（600741）、华懋科技（603306）、精锻科技（300258）。
• 未评级：银轮股份（002126）、常熟汽饰（603035）。

风险提示

• 销量增速低于预期：将影响零部件配套量，进而影响公司盈利。
• 原材料价格上涨：可能压缩公司利润空间。
• 年降幅度超预期：若整车厂降价幅度高于市场预期，将影响零部件公司盈利增长。

估值比较（2018年5月17日）

投资策略

• 估值溢价逻辑：优质零部件公司在盈利成长阶段应享有估值溢价，当前A股公司PE估值有望提升至25倍以上。
• 关注方向：重点跟踪具备产品结构升级、客户拓展及布局电动智能产品的公司，以实现盈利与估值的双升。

分析师声明

• 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确反映其个人看法，与分析师薪酬无直接或间接关系。

投资评级定义

• 看好：相对市场基准指数收益率5%以上。
• 中性：相对市场基准指数收益率在-5%～+5%之间。
• 看淡：相对市场基准指数收益率低于-5%。
• 未评级：公司未在研究覆盖范围内，或存在重大不确定性。