20150126-招商证券-信用债市场周报_近期产业债评级调整特点低等级每况愈下_13页_838kb

债券市场定期报告总结（2015年01月26日）

核心内容概述

本报告主要分析了2015年初债券市场的信用评级调整情况、市场回顾、一级市场和二级市场的表现，以及对中低等级产业债的配置建议。整体来看，信用债市场在供给回升和利率下行的背景下，收益率和信用利差均有所下降，但收窄空间有限，而低等级产业债仍具配置价值。

主要观点

• 信用评级调整：上周两家公司债发行人跟踪评级发生变动，其中1家为评级下调，1家为展望下调，涉及“10银鸽债”评级下调为A-。近期产业债评级下调的发行人主要集中在产能过剩行业，且几乎全部为低等级发行人。
• 监管影响：评级机构在监管趋严的环境下执行评级规则更加严格，多数评级下调为不定期跟踪评级下调，投资者需关注此类风险。
• 市场回顾：
  • 一级市场供给大幅回升，非金融企业信用债发行量和净融资额均高于近半年平均水平，城投债供给则持续萎缩。
  • 二级市场收益率延续下行，但幅度收窄；信用利差收窄，但部分等级利差有所走阔。
• 行业表现：煤炭、钢铁、有色、化工、地产等行业在交易所市场整体上涨，城投债窄幅波动。
• 流动性与风险偏好：央行MLF续作及重启逆回购表明对资金面的呵护，提升了市场风险偏好，风险溢价上行可能性较小。
• 配置建议：继续强调中低等级产业债的配置价值，建议投资者精选个券，兼顾利率风险，偏重短久期、中低等级的券种。

关键信息

一、信用评级调整

• 调整情况：上周两家公司债发行人跟踪评级发生变动，分别为江西正邦科技股份有限公司（展望下调）和银鸽实业投资股份有限公司（评级下调）。
• 评级下调个券：涉及“10银鸽债”由A下调为A-。

二、近期产业债评级调整特点

• 行业集中：评级下调的产业债发行人集中于产能过剩行业，显示经济低迷背景下行业信用状况持续恶化。
• 监管影响：评级机构执行规则趋严，除“12鄂华研”为延期跟踪评级下调外，其余均为不定期跟踪评级下调。
• 低等级为主：几乎全部为低等级发行人，说明资质较差企业在低迷行业环境下经营状况持续恶化，高收益债券难以改善。

三、信用债市场表现

1. 一级市场

• 发行规模：上周非金融企业信用债发行1162亿元，净融资550亿元；城投债发行35亿元，净融资-53亿元。
• 发行利率：交易商协会公布的发行指导利率延续下行趋势，中短端下行幅度大于长端。具体来看，1年期各等级下行5~7BP，3年期各等级下行5~6BP，5年期各等级下行4~6BP，7年期各等级下行2~4BP。
• 主要发行品种：短融、中票、企业债和公司债发行规模均明显回升。

2. 二级市场

• 收益率走势：银行间市场信用品收益率整体延续下行趋势，但幅度收窄；交易所市场信用债涨多跌少。
• 信用利差：信用利差整体收窄，但部分等级利差走阔，中低等级产业债信用利差仍位于中位数和3/4分位数之间，配置价值仍存。
• 等级利差：中短端等级利差收窄明显，但5年期和7年期变动不大。

3. 行业表现

• 交易所市场：煤炭、钢铁、有色、化工、地产等行业以上涨为主，城投债窄幅波动。
• 成交活跃：以中高等级债券为主，AA及以下债券成交较少。

配置建议

• 中低等级产业债：尽管存在一定的风险，但其信用利差仍处于较高水平，具有配置价值。
• 风险控制：投资者应精选个券，关注发行人经营状况、行业景气度和偿债能力，同时兼顾利率风险。
• 久期偏好：建议偏重短久期债券，以降低利率风险。

风险提示

• 城投债风险：财政部新规可能影响城投债偿债资金来源，当前信用利差已处于历史中位数以下，存在较大的估值波动风险。
• 流动性风险：部分低等级发行人面临较大的流动性压力，需警惕债券回售期的偿付风险。
• 行业风险：产能过剩行业持续低迷，低等级企业信用状况恶化风险较高。

总结

本报告指出，近期产业债评级调整呈现低等级每况愈下的趋势，反映出经济低迷对传统行业信用状况的持续影响。一级市场供给回升，利率下行，但二级市场收益率和信用利差收窄空间有限。交易所市场整体涨多跌少，行业表现分化。建议投资者关注中低等级产业债的配置机会，同时注意流动性风险和行业风险，精选个券，兼顾利率风险。