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中低等级企业融资回暖了吗？

核心内容概述

本报告分析了2018年下半年中低等级企业信用债融资情况，探讨了在“宽信用”政策背景下，中低等级信用债市场是否出现明显回暖。尽管政策支持对中低等级信用债融资有所改善，但整体融资规模仍偏低，融资成本相对较高，市场仍存在结构性问题。

主要观点

• 政策支持：2018年7月起，政府及监管机构密集出台支持民营企业和中小企业融资的政策，包括扩大MLF担保品范围、设立专项融资工具、增加再贷款和再贴现额度等。
• 信用债一级市场表现：2018年下半年，中低等级信用债发行规模有所回升，融资成本下降，但整体占比仍处于历史低位，AAA等级债券占比高达66%。
• 风险偏好未显著提升：尽管政策有所改善，但投资机构风险偏好在前期去杠杆和强监管后已明显降低，短期内难以大幅提升，因此对信用债全面回暖持谨慎态度。
• 信用利差变化：中低等级民企信用利差在11月末有所回落，但整体仍处于历史高位，表明市场对中低等级信用债的担忧未完全缓解。
• 融资结构特点：中低等级信用债发行期限趋于短期化，以短期融资券为主；公司属性上，地方国企融资规模远大于民企；票息集中在4-5%区间，但仍有部分高票息债券发行。

关键信息

1. 政策背景

• 2018年7月18日：银保监会提出要加快提升民营企业和小微企业融资服务能力，鼓励金融机构增加贷款投放。
• 2018年10月22日：央行引导设立民营企业债券融资支持工具，以稳定和促进民营企业债券融资。
• 2018年12月12日：发改委支持优质企业直接融资，增强企业债券服务实体经济的能力。

2. 信用债一级市场融资情况

• AA评级债券：2018年全年AA评级债券占比降至6%，但在下半年有所回升。
• AAA评级债券：全年占比达66%，在18年1月到12月间，融资票息持续下行，从5.49%降至4.48%。
• 净融资情况：AA等级信用债发行人从2017年12月至2018年10月连续11个月净融资为负，2018年11月才由负转正。

3. 信用利差变化

• 民企信用利差：截至2018年12月28日，民企信用利差飙升至260BP，与国企利差拉大至201BP。
• 中低等级利差：自11月底以来，中低等级民企信用利差有所回落，但仍处于历史高位。

4. 中低等级信用债行业分布

• 城投债占比高：AA等级信用债中，城投债占比达62%，AA+等级信用债中，产业债和城投债占比各为50%。
• 房地产行业：在AA+和AA等级中，房地产行业新发债券规模最大，占比16%。
• 净融资情况：
  • 房地产：净融资呈净流出。
  • 钢铁：净融资以净流出为主。
  • 采掘：净融资以净流入为主。
  • 城投：净融资呈净流入。

5. 中低等级信用债发行特征

• 发行期限短期化：2018年中低等级信用债发行期限以一年期及以下为主，占比达44%。
• 债券品种：短期融资券最多，其次是公司债和中票，企业债最少。
• 公司属性：地方国企融资规模最大，占比58%；民企融资规模较小，仅占10%。
• 票息分布：主要集中在4-5%区间，占比30%，其次为3-4%区间，占比25%；也有部分票息在7-8%及以上。

总结

2018年下半年，随着“宽信用”政策的出台，中低等级信用债一级市场融资情况有所改善，但整体仍处于较低水平，融资成本偏高。尽管民企和中小企业融资环境有所优化，但市场风险偏好尚未显著提升，因此对信用债全面回暖仍持谨慎态度。中低等级信用债的信用利差有所回落，但民企利差仍处于历史高位，显示市场对中低等级信用债的风险担忧未完全消除。此外，中低等级信用债发行呈现短期化、国企主导、票息集中等特点。