20180824-天风证券-水星家纺-603365.SH-18H1业绩符合预期_线下渠道超市场预期_5页_567kb

水星家纺（603365）2018年半年报分析总结

核心内容

水星家纺在2018年上半年实现了营收和净利润的双增长，但线上渠道增速略低于市场预期，线下渠道则表现出色，超出预期。公司整体运营效率有所提升，但经营性现金流为负，主要受备货及预付款增加等因素影响。

主要观点

业绩表现

• 营收与利润：2018年半年报显示，公司实现营收11.60亿元，同比增长16.53%；归母净利润1.20亿元，同比增长20.86%；扣非净利润1.09亿元，同比增长20.74%。
• 季度表现：
  • Q1营收增长24.79%，净利润增长24.58%；
  • Q2营收增长8.89%，净利润增长15.55%；
  • Q2增速放缓，主要受行业淡季及线上销售受低价电商平台冲击影响。

渠道表现

• 线下渠道：预计2018H1线下渠道同比增长25%，营收约6.7亿元，超市场预期。公司全年计划净开店100-150家，以下半年为主。
  • 低线城市消费升级：公司在低线城市拥有品牌效应和规模优势，受宏观经济影响较小，且婚庆及连带需求占比高，具备刚性属性。
  • 产品结构改善：新品生命周期延长，正价及中高端产品比例提高，提升终端经营效益。
  • 门店升级：第8代门店形象升级，200平米集合店铺数量大幅提升，优化购物体验。
  • 营销策略创新：通过新零售模式、大单品策略及活动营销（如年货节、婚博会）拉动销售增长。
• 线上渠道：2018H1线上营收同比增长4.8%，略低于市场预期。Q1增长24%，Q2略有下降。增速放缓主要由于17H1高基数、库存清理及低价电商平台竞争。
  • 应对措施：
    • 调整组织架构，为各平台配备独立团队；
    • 实施精细化管理，根据不同平台特点推出高性价比产品；
    • 开发适用于不同场景的高性价比产品，预计9月产品准备到位。

财务指标

• 毛利率：18H1毛利率为35.87%，同比略有下滑（-1.03pct），其中Q1为36.42%（-0.4pct），Q2为35.28%（-1.70pct）。毛利率下滑主要由于原材料价格上涨，但公司通过提前采购规避了部分影响，预计毛利率水平将回调。
• 净利率：18H1净利率为10.34%，同比上升0.39%。其中Q1为12.15%（-0.02pct），Q2为8.37%（+0.48pct）。
• 费用率：
  • 销售费用率17.33%（+0.1pct）；
  • 管理费用率7.23%（-0.64pct）；
  • 财务费用率-0.38%（-0.74pct）。
• 经营性现金流：18H1为负，-1.98亿元，主要由于备货及预付款增加，但预计未来销售推进后将有所改善。
• 存货周转率：18H1存货周转率略有上升，为0.96次；应收账款周转率略有下降，为9.28次，主要受电商平台结算影响。

关键信息

• 投资评级：维持“买入”评级，3-6个月目标价29.5元。
• 估值调整：考虑到行业系统性调整，调整18年PE为25X，目标价由35.40元调整为29.5元。
• 盈利预测：预计2018-2020年营收增速分别为18.27%、18.34%、18.17%；净利润增速分别为22.16%、20.05%、20.27%；EPS分别为1.18元、1.42元、1.70元，对应PE分别为15倍、12倍、10倍。
• 风险提示：线下渠道收入不及预期、线上新渠道冲击加剧竞争。

财务预测摘要

总结

水星家纺在2018年上半年整体表现稳健，线下渠道增长显著，线上渠道虽增速放缓但已采取多项措施应对挑战。公司具备较强的市场竞争力和增长潜力，预计未来几年将持续受益于低线城市消费升级和线上渠道优化。尽管当前估值较低，但长期增长逻辑明确，给予一定的估值溢价空间。