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评级调整期，如何把握配置节奏？——7月信用债策略月报总结

核心内容

7月信用债市场整体呈现震荡下跌态势，资金面逐步回归平稳但难以回到前期极度宽松水平，信用债评级调整风险仍存。建议保持中性偏谨慎观点，维持仓位的同时调整持仓结构，去弱留强。配置节奏上，把握月末前的多头窗口期。

主要观点

• 信用债收益率下行概率较大：历史数据显示，7月份信用债市场收益率下行的概率较高，短端胜率略高于中长端，普信债胜率高于银行二级债。
• 二永债策略：1-3年短端二永债品种利差处于历史高位，可关注其利差收窄机会。建议采用“快进快出”的波段交易策略，配置盘逢调整分批参与，谨慎追长久期。
• 普信债策略：在保持原有仓位的基础上，新申购资金应谨慎追长久期，阶段性确保久期相对中性。关注评级调整风险，适时调整持仓结构，避免极端情况下的收益率回撤。

信用债市场分析

7月信用债怎么看？

• 资金面变化：6月资金面收紧，债市回调，进入7月，理财回表资金回流，资金面逐步平稳，但难以回到前期极度宽松水平。
• 评级调整风险：城投债、产业债板块存在取消评级和评级下调的风险，市场整体表现震荡下跌。
• 历史趋势：7月信用债收益率下行概率较大，短端表现优于中长端，普信债优于银行二级债。

分品种策略

二永债策略

1. 利差高位：截至2026年7月1日，AAA-二级资本债与同评级中短票的品种利差，1Y、3Y、5Y、7Y、10Y分别为3.8bp、5.3bp、8.1bp、5.6bp、-1.7bp，分别处于2026年以来的99%、80%、38%、32%、19%分位数。
2. 供给结构变化：二季度为二永债市场供给峰值，6月发行4466亿元，创历史新高。下半年供给将转向中小行，且结构性集中于三季度。
3. 交易策略：建议关注资金扰动带来的高性价比入场点，采用“快进快出”的波段交易策略。

普信债策略

1. 关注评级调整：7月需重点跟踪评级调整情况，可考虑在中上旬行情平稳阶段调整持仓结构，卖出评级调整压力较大的个券（如尾部城投和债务承压的地产）。
2. 策略调整：考虑到上半年债基表现优于去年同期，部分资金可能在行情不确定性加大时选择止盈。建议在保持原有仓位的基础上，新申购资金谨慎追长久期，确保久期相对中性。

信用调整要素

信用调整的触发因素

信用调整往往是多因素共振的结果，主要包括：

1. 资金面收敛；
2. 宽信用/宽财政预期反转；
3. 监管引导下的机构行为变化；
4. 极端信用风险事件引发的负债端赎回负反馈。

今年可能的变化

1. 货币政策：资金宽松基调未变，但3季度可能面临阶段性扰动，如政府债供给高峰、7月缴税大月等。
2. 稳增长政策：7月下旬的中央政治局会议可能分析研究经济形势并部署下半年工作，若传递内需增长信号，债市定价逻辑可能发生变化。
3. 信用风险定价：AAA主体终止评级数量显著增加，信用风险可能再度被定价，需关注评级调整对市场的影响。

高风险主体识别

二永债方面

• 2026年上半年，18家银行二永债超额利差走阔超20bp，其中部分银行的超额利差走阔超100bp。
• 这些银行主要来自辽宁、吉林、河北、山东等省份的城农商行。

普信债方面

• 发行偏离：38家主体符合发行偏离超过200bp的条件，其中城投主体9家，产业主体29家。
• 债务逾期：62家主体涉及非标或商票持续逾期，主要集中在山东、陕西、云南等省份。

二级市场表现

各品种收益率

• 中长端表现较好：6月资金面收紧，DR001和大型银行净融出“量减价增”，短端信用承压，中长端信用债收益率相对下行。
• 收益率曲线：信用债收益率曲线较5月更加平坦化，市场对资金面的不确定性有所担忧。

流动性分析

• 市场仍聚焦于二永债，主买情绪回落，换手率震荡下行。
• 城投债流动性处于低位，二永债流动性维持在高位，产业债流动性显著弱于去年同期。

偏离成交

• 多头继续占优，但机构间分歧加大，尤其在城投债和产业债中。
• 青岛部分主体同时存在高、低估值成交，地产债偏离成交幅度最大。

机构行为

• 基金：1季度对信用的配置规模高于近5年平均水平，2季度回落，7月可能再度发力配置。
• 保险：配置需求下滑，7月大概率延续6月趋势，但低于近5年均值。
• 理财：7月对信用债的净买入规模通常环比上升，核心原因在于理财规模季节性增长。
• 其他产品：6月对信用债的配置力度达到近5年高点，7月可能出现季节性回落。

一级市场动态

信用债市场

• 6月信用债发行规模12124亿元，同比-7.13%；净融资2702亿元，同比+7.89%。
• 信用债一级市场认购热度有所下降，尤其是城投债。

城投债

• 重点省份城投债净供给进度快于非重点省份，但整体仍面临供给压力。

二永债

• 6月为二永债供给大月，发行规模创历史新高，净融资3017亿元。
• 下半年供给将转向中小行，发行节奏放缓。

取消推迟发行

• 6月取消推迟发行规模有所上升，占发行量的1.35%。

银行批文

• 剩余1.87万亿元二永债批文、5000亿元TLAC债批文。

风险提示

• 城投债统计口径差异可能导致结果偏差；
• 政策出现重大变动可能引发市场超预期变化；
• 外部重大扰动可能影响市场预期。

图表目录（关键数据）

• 图1：历史上7月信用债收益率下行概率较大；
• 图2：城投债、二永债信用利差与前低比价；
• 图3：AAA-二级资本债与AAA-中短票品种利差；
• 图4：2020年以来信用债调整原因复盘；
• 图5-7：终止评级数量快速上升趋势；
• 图8：主体评级调降后存续债利差上行；
• 图9-10：存续发行人主体级别分布及非金AAA主体压降目标；
• 图11-12：发行偏离及债务逾期主体筛选结果。

表格目录（关键数据）

• 表1：2026年上半年二永债超额利差走阔超20bp的银行；
• 表2：2026年6月信用债取消、推迟发行一览。