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古井贡酒（000596）2024年半年报点评：淡季注重经营质量，盈利改善持续兑现

报告指出，由于消费弱复苏，古井贡酒2024—2026年营业收入预计分别为24360亿元、28012亿元、31420亿元，同比增速分别为20.27%、14.99%、12.17%；归母净利润预计为5782亿元、6760亿元、7689亿元，同比增速分别为26.00%、16.90%、13.75%，三年CAGR（复合年增长率）达18.77%。对应2024—2026年PE估值分别为16X、14X、12X。公司渠道运作能力领先，利润改善逻辑持续兑现，因此维持“买入”评级。

业绩亮点

2024年上半年，营业收入同比增长22.07%至1380.6亿元，归母净利润同比增长28.54%至357.3亿元。其中第二季度单季收入和净利润增速略低于上半年，但仍分别同比增长16.79%和24.57%。公司注重经营质量和回款，Q2毛利率达到80.50%，同比提升27.20个百分点，主要受益于产品结构优化。

业务增长驱动因素

• 区域布局优势：H1期内，公司华北、华中、华南及国际四大区域的收入同比分别增长35.10%、21.34%、17.18%和5.33%。经销商数量增长稳中有升，整体渠道保持稳健扩张。
• 产品结构优化：年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他类产品收入同比分别增长23.12%、11.47%、26.58%。古16、古8等高附加值产品是增长主力，吨价提升驱动能力显著。
• 成本控制：期间费用率控制良好，销售、管理和营业税金及附加费用比率同比分别增长0.31、0.23和1.54个百分点，盈利能力持续增强。净利率达27.30%，同比提升17.0个百分点。

风险提示

• 产品结构优化不及预期，吨价提升若不达预期将影响收入。
• 行业竞争加剧可能导致公司需增加市场费用，削弱盈利空间。
• 宏观经济增速放缓可能影响白酒消费能力和整体收入表现。

估值与评级

基于稳健的盈利增长预期与估值下降（PE逐步从16X降至12X），报告维持“买入”评级。当前PE估值为19X（基于2024年预测），PB估值为15X。

财务数据摘要

• 营收与净利增长：预计2024—2026年营收CAGR为18.77%，归母净利润CAGR为18.4%。
• 盈利能力：毛利率持续提升，净利率逐步向高吨价产品驱动结构靠拢。
• 估值收敛：2024—2026年PE估值逐年下探，预计公司长期成长性符合市场预期。