20181019-中债资信-_个人住房抵押贷款证券化的中国实践_节选_美国提升RMBS市场活跃度的时间经验_7页_423kb

《个人住房抵押贷款证券化的中国实践》节选：美国提升RMBS市场活跃度的时间经验总结

核心内容概述

本报告节选分析了美国个人住房抵押贷款证券化（RMBS）市场的发展经验，旨在为我国RMBS市场的发展提供借鉴。通过梳理美国RMBS市场的发展历程、市场结构、证券设计、政府支持及市场成熟度等方面，揭示其成为住房金融市场重要支撑的内在机制。

主要观点

• RMBS推动利率市场化：RMBS作为美国住房金融市场的核心工具，实现了住房贷款利率与债券市场利率的传导，使住房金融市场更加市场化。
• 市场分层显著：美国RMBS市场分为机构型（Agency）与非机构型（Non-Agency）两大类，前者由政府支持机构发行，流动性高、规模大；后者则流动性较低，但产品结构更灵活。
• 证券设计多样化：随着市场发展，RMBS从单一过手型证券逐步演变为结构复杂的贷款抵押分层证券（CMOs），满足了不同投资者的风险偏好和收益需求。
• 政府支持常态化：美国政府通过立法、担保和投资等方式持续支持RMBS市场，确保其流动性及稳定性。
• 投资市场成熟：RMBS在美国债券市场中占据重要地位，投资机构广泛、流动性强、分析工具完善，市场机制成熟。
• 规则体系完善：美国在RMBS的发行、交易、信息披露、税收等方面建立了完善的配套规则，提升了市场效率与透明度。

关键信息

一、RMBS市场发展现状

• RMBS存量占美国住房抵押贷款存量的 70%-80%，证券化率高。
• 表1：2009-2016年美国RMBS存量变化显示，机构型RMBS占比持续上升，非机构型RMBS证券化比例下降。

二、市场分层与差异

• 机构型市场（Agency）：由房利美、房地美和吉利美主导，流动性最好，发行交易无需证券法注册登记，评级均为AAA。
• 非机构型市场（Non-Agency）：由私人机构发行，无政府担保，流动性较差，需按证券法注册登记。
• 表2：对比了机构型与非机构型市场在基础资产、发行机构、增信方式、流动性及监管要求等方面的差异。

三、RMBS证券设计多样化

• 单一过手型证券（Pass-Through Securities）：现金流直接过手，是最简单的设计。
• 贷款抵押分层证券（CMOs）：通过现金流重组和风险分层满足不同投资者需求，包括PACs、TACs、Z-bonds、IOs、POs等。
• 表3：展示了CMO的多种设计方式及其特点。

四、政府支持措施

• 立法支持：美国国会推出多项法律支持RMBS发展，如《住房法》、《金融机构改革复兴和强化法案》等。
• 贷款担保：FHA、VA、Rural Housing Service等对住房贷款进行担保，房利美、房地美对RMBS进行担保。
• 表4：列出了不同RMBS产品的担保强度，突出机构型RMBS的政府信用保障。

五、投资市场成熟化

• 投资机构广泛：包括个人投资者、机构投资者（如商业银行、对冲基金、外国央行等）。
• 投资价值显性化：收益率高、现金流灵活、信用质量好、流动性强。
• 分析工具成熟：Bloomberg、Intex、穆迪等提供专业的现金流分析和估值模型。
• 做市活跃：交易商做市活跃，但次贷危机后市场集中度提升，前五大交易商占据80%交易量。

六、规则配套完善

• SEC证券豁免登记：机构型RMBS可豁免证券法登记，提高发行效率。
• 信用风险自留豁免：发起机构需自留不低于5%的信用风险，防止道德风险。
• 标准交易规范：SIMFA制定的“标准交易文件”和“统一操作规则”提升市场效率与安全性。
• 税收优惠（REMIC）：REMIC结构实现发行载体免税，投资者需自行申报税款。

总结

美国RMBS市场的发展经验表明，证券化工具在推动住房金融市场成熟与稳定方面具有重要作用。其成功依赖于政府支持、市场分层、证券设计多样化、投资市场成熟及规则体系完善等多重因素。这些经验为我国RMBS市场的发展提供了宝贵的参考，有助于推动住房金融体系的改革与优化。