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去杠杆到哪个阶段了？总结

核心内容概述

“去杠杆”是近年来中国宏观经济政策的重要组成部分，源于2009年以来企业部门杠杆率快速上升，成为全球主要经济体中最高的之一。去杠杆的目标是降低宏观债务率，防范金融风险，促进经济稳定。根据政策和市场表现，去杠杆可以划分为三个阶段：去交易杠杆、去金融杠杆、去宏观（实体）杠杆。当前，去交易杠杆已基本完成，去金融杠杆正在进行中，而去宏观杠杆尚未完全展开。

主要观点

1. 去杠杆的三个层次：

   • 去交易杠杆：通过降低机构交易杠杆水平，如回购、拆借等，主要影响利率债市场，表现为利率债收益率上升。
   • 去金融杠杆：控制金融机构的同业负债、资管产品等杠杆形式，影响信用债市场，可能引发信用利差走扩。
   • 去宏观杠杆：降低整体债务率，是最终目标，对债市影响较为间接。

2. 政策背景与目标：

   • 去杠杆与“防风险”紧密相关，政策目标是控制宏观杠杆率，降低企业与金融部门的债务水平。
   • 金融去杠杆是实现宏观去杠杆的重要手段，通过监管和政策手段约束金融机构的资产扩张行为。

3. 当前阶段分析：

   • 去交易杠杆已基本完成，机构杠杆率下降明显。
   • 去金融杠杆正在推进，表现为银行同业负债增速放缓、资管产品规模收缩等。
   • 宏观杠杆率已出现放缓迹象，但尚未进入实质性下降阶段。

关键信息

1. 去交易杠杆

• 定义：指降低机构通过回购、拆借等方式建立的交易杠杆。
• 影响：对利率债市场造成直接冲击，利率债收益率上升。
• 数据表现：
  • 公募债券基金平均杠杆率自2015年以来持续下降。
  • 2016年四季度后杠杆率已降至较低水平。
• 结论：交易杠杆去化基本完成。

2. 去金融杠杆

• 定义：控制金融机构的同业负债、资管产品等杠杆形式。
• 影响：对信用债市场造成冲击，可能引发信用利差走扩。
• 数据表现：
  • 银行同业负债增速明显放缓。
  • 银行表内股权及其他投资科目出现净减少。
  • 理财规模增速下滑至接近0。
• 结论：去金融杠杆正在进行中，但尚未结束。

3. 去宏观杠杆（实体去杠杆）

• 定义：降低非金融部门的债务率，是去杠杆的最终目标。
• 影响：对债市影响较为间接，但可能带来融资成本的上升。
• 数据表现：
  • 宏观杠杆率增速放缓，2017年四季度出现绝对值下降。
  • 广义信贷增速自2016年以来显著下降。
• 结论：宏观去杠杆尚未完全展开，仍需进一步政策推进。

不同阶段对债市的影响

• 去交易杠杆：对债市冲击明显，利率债收益率上升。
• 去金融杠杆：对信用债市场造成影响，信用利差可能走扩。
• 去宏观杠杆：对债市影响较为间接，可能带来融资成本上升，但尚未形成明显拐点。

风险提示

• 货币政策操作超预期：可能影响去杠杆进程。
• 海外利率走势超预期：可能对国内金融市场产生联动效应。
• 全球经济走势超预期：可能影响宏观杠杆率的控制效果。

金融监管政策梳理

结论

当前，中国正处于“去杠杆”的第二阶段，即去金融杠杆。这一阶段的推进对债市影响较为显著，尤其是信用债市场。去交易杠杆已基本完成，而宏观去杠杆尚未真正开始，债市仍需等待政策进一步落地和影响逐步显现。在宏观去杠杆阶段到来后，债市才可能迎来真正的左侧机遇。