20180605-华创证券-2018年华创债券金融监管中期专题报告_金融监管框架下的同业加杠杆逆过程_36页_1mb

金融监管框架下的同业加杠杆逆过程总结

核心内容

本报告由华创证券发布，探讨了2018年金融监管背景下，同业加杠杆逆过程对债券市场的影响。监管政策从2016年起逐步收紧，进入第三阶段后，监管文件更加具体和具有执行力，重点在于打破刚兑、规范资金池、限制同业嵌套等，旨在推动金融去杠杆、防范系统性风险。

主要观点

• 监管进入第三阶段：2018年二季度，监管政策进入第三波密集落地阶段，较前两阶段更加聚焦于业务调整和风险控制。
• 同业链条的逆过程：市场正在经历从“加杠杆”到“去杠杆”的转变，同业业务的收缩对债券市场造成显著影响。
• 多层次杠杆拆解：监管从场内杠杆、产品杠杆、同业链条三个层面进行压降，抑制金融空转套利，推动资金回归实体。
• 监管影响超预期：监管调整可能对债市造成比预期更大的影响，尤其是过渡期延长未能缓解机构负债压力和流动性风险。

关键信息

监管政策演进

1. 2016年：监管重点在“三三四十”政策，主要针对影子银行和规避监管指标的业务。
2. 2017年：监管转向“资管新规”、“流动性风险管理办法”、“大额风险暴露”等，开始对“空转套利”进行规范。
3. 2018年：监管政策进一步落地，明确资管新规、大额风险暴露、流动性风险管理办法等，使得业务调整更加集中于债券市场。

重要监管文件

同业链条的三层拆解

1. 场内杠杆拆解：通过监管条款限制机构杠杆率，如302号文对债券回购比例进行约束。
2. 产品杠杆拆解：资管新规限制分级比例，固定收益类产品不得超过3:1，权益类产品不得超过1:1。
3. 同业链条拆解：减少银行间和银行与非银机构的同业业务，尤其是同业存单和同业理财，推动资金回流至表内业务。

监管影响的市场表现

1. 机构主动负债能力下降：2018年银行同业存单和理财规模收缩，中小银行受影响更大。
2. 资金池模式受限：期限利差走阔，投资者更加关注资产久期与负债久期匹配。
3. 信用利差走阔：受去杠杆和严监管影响，信用风险事件频发，投资者风险偏好下降。
4. 流动性分层：监管导致银行间流动性差异扩大，尤其是股份制银行和城商行负债成本上升。
5. 债市震荡：在政策定力与灵活性之间，债市将经历宽幅波动，短期受监管影响，长期回归基本面。

债市未来展望

• 监管细则落地后影响更明确：当前业务调整主要集中在细则落地初期，资金再分配将带来流动性缺口和局部风险。
• 从被动去杠杆到主动去杠杆：机构逐步从被动抛售资产转向主动调整杠杆结构，长端利率上行压力缓解，短端利率可能小幅下行。
• 债市回归基本面：随着监管逐步稳定，债市将回归流动性管理和资产配置，标准化资产比例上升，长期利好债市。
• 投资者偏好转变：安全性高、估值稳定的资产将更受青睐，交易策略趋于多元化。

总结

2018年金融监管政策持续收紧，同业链条逐步拆解，导致债市面临流动性收缩、信用利差走阔、期限利差陡峭化等多重压力。监管对机构的约束从“是非性”问题转向“结构性”问题，使得业务调整更加系统化和规范化。随着监管细则的逐步落地，债市将经历从被动调整到主动去杠杆的转变，未来趋势将更加依赖于监管节奏和市场基本面的互动。